首先是分红率不同，长电2021年分红率70％，华电可能还是50％。这是主要因素。但对于还有大量贷款的水电股，如果不乱投资，分红率越高，自然每年偿还的贷款比例也会相应少一些，也就是财务费用减少会慢一些，利润增长略低一些。分红率高，可以让公司层面的乱投资相对减少。
其次就是年度来水波动，发电量和业绩的稳定有差别：
长电的几个电站的流域面积远大于华能澜沧江的流域，导致长电的年度来水波动比华能澜沧江的来水波动小很多。
同时长江是中国的国内河流，澜沧江是国际河流。蓄水放水，抗洪抗旱，国际河流有时身不由己，敏感，被迫无偿或低效放水的可能性更大一些。
长电的几个电站的地理位置在中国更居中，送电受电范围更广，消纳需求更多元化和稳定。

关于这个问题，我的专栏文章《关于华能水电和长江电力》已经做了分析判断，可以参考。

地理位置太偏远了

股息率基本一致的情况下，分红比例越高，PE就越高。同样是1元净利润，70%分红比例即0.7元股息，3.5%股息率就是20倍PE；50%分红比例即0.5元股息，3.5%股息率就是14.3倍PE。
市场将华能水电看成和长电一样的类债券股，忽视了华能水电的成长性。2020年，华能水电的营收不足200亿，2025年的营收目标是300亿，2035年营收目标约550亿，年化7%的增长率，远超长电了。

长电没有20PE