主要观点
► 木浆系： 浆价小幅上行，木浆系纸种盈利能力依旧处于高位
原材料木浆：浆价窄幅震荡上扬。上周国内木浆均价为4120元/吨，较前一周上涨0.02%，年初至今均价4052元/吨，同比下跌26.1%。国外木浆方面，小鸟CFR现货价490美元/吨，银星CFR现货价600美元/吨，均较前一周持平。
文化纸：弱势行情延续，出版需求陆续释放。上周双胶纸、双铜纸价分别为6217、6067元/吨，吨毛利润分别为1105、969元，虽有所回落但依然处于历史高位。文化用纸市场行情疲软，下游印厂订单有限。由于中小学开学尚未完全放开，需求暂难放量。预计4月随着教材教辅订单的恢复，文化纸需求将得到较大程度改善。
白卡纸：纸价窄幅上行，吨毛利持续上涨。上周白卡纸均价6040元/吨，较前一周上涨0.56%，年初至今均价5921元/吨，同比上涨17.4%；上周白卡纸吨毛利润约1227元，较上一周上涨2.42%。白卡纸具有消费属性，用途广泛，需求复合增长率在7%-9%，叠加限塑令的稳步推进，需求有望持续提升。此外白卡纸对白板纸有一定的替代效应，后续白卡纸价有望继续提涨。
生活用纸：上周市场基本稳定。上周生活用纸均价6660元/吨，与前一周持平，年初至今均价6582元/吨，同比下跌17.1%。
► 废纸系：下游需求较弱，价格基本稳定
废纸：国废、外废价格基本稳定。国废方面，打包站出货积极性一般，纸厂成品纸销售放缓。上周国产废纸均价1892元/吨，较前一周上涨0.20%，年初至今均价2122元/吨，同比下跌9.2%。外废方面，受疫情影响，欧美等主要废纸供应国的废纸收集难度加大，且海运受阻，运费价格上涨等因素支撑，目前外废报盘保持坚挺。美废3#、8#、9#分别报于160、140、185美元/吨，持平前一周。
箱板瓦楞纸：价格稳定，吨毛利小幅下调。上周箱板纸均价为3960元/吨，持平前一周，吨毛利润约181元，较前一周下跌2.52%。箱板纸市场整体维持稳定，纸厂调整价格政策去库存为主。瓦楞纸均价为3245元/吨，较前一周上涨0.31%，吨毛利润约466元，较前一周上涨0.98%。瓦楞纸市场价格稳定运行为主，下游需求转淡，原纸库存水平有所提升，近期经销商采购积极性减弱。预计下周箱板瓦楞纸市场稳中局部窄幅震荡运行，关注企业开工及规模纸企价格政策。
白板纸：利润下滑，预计市场窄幅下行。上周白板纸均价为4161元/吨，较前一周下跌2.44%，年初至今均价4329元/吨，同比下跌5.2%；吨毛利润约645元，较前一周下跌12.78%。纸价下行原因主要为：终端、经销商降低备货量，减少资金风险压力；市场需求萎缩，白板纸刚需备货为主；业者悲观观望，经销商发货量减少。预计下周白板纸市场局部地区窄幅下行。
投资建议：
维持行业“推荐”评级。具备逆周期及必选消费品属性，卫生意识提升将提振生活用纸需求，同时浆价维持低位，推荐中顺洁柔；文化纸受益于低浆价，虽然二季度承压但长期向好逻辑未改，目前依然保有不错的盈利能力。中长期看，建党100周年支撑未来两年需求，推荐岳阳林纸、太阳纸业；废纸到货量增加，包装纸厂积极复工，下游需求整体平淡导致包装纸价格有所回调，短期看价格已经企稳，预计后续以盘整为主，受益标的玖龙纸业、山鹰纸业；白卡纸行业加速整合，集中度确定性提升，受益标的博汇纸业。
风险提示：
原材料价格大幅波动，海外疫情持续发酵导致需求恢复不及预期。
造纸主要数据跟踪
木浆系：浆价窄幅震荡上扬
进口木浆市场价格窄幅震荡上扬，成交量偏少。纸浆期货周初震荡上扬，叠加外盘报涨因素影响，带动现货报盘上扬；纸厂原料及成品纸库存稳定，短期入市采买原料较少，主要地区纸浆库存维持稳定。价格方面，上周国内木浆均价为4120元/吨，较前一周上涨0.02%，年初至今均价4052元/吨，同比下跌26.1%。国外木浆来看，小鸟CFR现货价490美元/吨，银星CFR现货价600美元/吨，均持平前一周。
文化纸：短期行情较为弱势
短期看，文化用纸市场行情疲软，下游印厂订单有限。上周铜版纸市场价格震荡下行，整体交投较弱，市场价格下行为主。下游印刷厂采购积极性不强，多维持谨慎心态。目前部分地区毕业季学生已经开学，但对双胶纸需求支撑不足，出版社纸张招标竞争较为激烈，由于中小学开学尚未完全放开，需求暂难放量。
中长期看，2021年是中国共产党建党100周年，预计2020年下半年党政类出版会继续维持在较高水平上，利于文化纸的需求处在较高水平。
上周双胶纸均价为6217元/吨，较前一周下跌0.8%，年初至今均价6354元/吨，同比上涨4.5%；据我们测算，上周双胶纸吨毛利润约1105元，前一周下跌3.79%，虽有所回落但依然处于历史高位。
上周双铜纸均价为6067元/吨，与前一周持平，年初至今均价6147元/吨，同比上涨9.6%；据我们测算，双铜纸吨毛利润约969元，持平前一周。预计短期内双铜纸市场行情维稳，随着需求改善，纸价存在上涨空间。
白卡纸：持续关注APP受让博汇纸业股权进度，白卡纸行业整合加速。
我们认为当前白卡纸行业加速整合，行业集中度进一步提升，纸价有望进入上行空间。白卡纸具有消费属性，用途广泛，如烟包、食品卡、药品盒等。近年来，白卡纸需求复合增长率在7%-9%。此外，白卡纸有替代白板纸趋势，富阳地区今年已经清退200万吨白板纸产能。限塑令的稳步推进也有利于白卡纸的需求增长。在集中度提升&消费需求拉动下，白卡纸价格有望继续提涨。持续关注APP受让博汇纸业股权进度。
价格方面，上周白卡纸均价6040元/吨，较前一周上涨0.56%，年初至今均价5921元/吨，同比上涨17.4%；据我们测算，上周白卡纸吨毛利润约1227元，较上一周上涨2.42%。上周白卡纸市场窄幅整理，纸企报价涨跌互现，市场主流成交价格变化不大。经销商订单量减少，个别纸企库存高位压力下，短期停机检修。进口木浆外盘报涨，但国内港口库存下降缓慢，浆价窄幅震荡。纸企稳价、控价意愿强烈，需求改善有限，经销商观望心态增加。
生活用纸：上周市场基本稳定。
上周市场基本稳定，木浆生活用纸市场小幅下滑，非木浆市场稳中小涨。纸浆供应充足，浆价区间震荡整理，价格调整空间有限，成本面变化不大；下游商用需求仍放量缓慢，影响生活纸出货速度。预计下周木浆纸市价格稳中小幅下滑，非木浆纸市因前期调整不大，观望为主。上周生活用纸均价6660元/吨，与前一周持平，年初至今均价6582元/吨，同比下跌17.1%。生活用纸价格企稳，上周生活用纸吨毛利润约709元，持平前一周。
废纸系：国废、外废价格基本稳定。
国废方面，上周打包站出货积极性一般，但同时纸厂成品纸销售放缓，二者影响大部分互相抵消。虽然多个省市陆续发布学生开学计划，但暂时难以变现为废旧书本回收增加，短期市场上废旧书本供应或仍稍显紧张，结合目前需求持续表现偏弱，对废纸价格支撑有限。外废方面，在固废中心公布了新的外废审批额度后，上周纸企的询盘有所增加。受疫情影响，欧美等主要废纸供应国的废纸收集难度加大，且海运受阻，运费价格上涨等因素支撑，目前外废报盘保持坚挺。价格方面，上周国产废纸均价1892元/吨，较前一周上涨0.20%，年初至今均价2122元/吨，同比下跌9.2%。外废方面，美废3#、8#、9#分别报于160、140、185美元/吨，持平前一周。
箱板瓦楞纸：吨毛利小幅下调。
箱板纸市场整体维持稳定，局部拉涨执行情况不乐观，纸厂灵活调整价格政策去库存为主。原料废纸价格止跌上涨，成本面支撑尚存，下游纸板纸箱厂按需采购，市场观望气氛较为浓郁。上周箱板纸均价3960元/吨，持平前一周，年初至今均价4241元/吨，同比下跌6.4%；据我们测算，上周箱板纸吨毛利润约181元，较前一周下跌2.52%。原料价格上涨幅度较大，反噬部分盈利，在成本压力下箱板纸毛利转为下滑趋势。
瓦楞纸市场价格大稳小调运行为主，下游需求转淡，原纸库存水平有所提升，近期采购积极性减弱；原料废纸价格上涨，纸企成本压力偏大；纸企承压情况下，个别进行或计划进行停机检修工作。预计下周箱板瓦楞纸市场稳中局部窄幅震荡运行，关注企业开工变动及规模纸企价格政策。上周瓦楞纸均价3245元/吨，较前一周上涨0.31%，年初至今均价3554元/吨，同比下跌6.3%；据我们测算，瓦楞纸吨毛利润约466元，较前一周上涨0.98%。
白板纸：利润下调，预计市场窄幅下行
上周白板纸华南地区纸企率先下调价格，部分地区白板纸市场价格跟跌。市场需求抑制提货积极性，经销商订单发货量减少。纸价下行原因主要为：价格延续走低，终端、经销商降低备货量，减少资金风险压力；终端行业出口业务订单减少，国内消费仍在恢复阶段，市场需求萎缩，白板纸刚需备货为主；业者悲观观望，经销商发货量减少，个别纸企库存压力较大。废纸提涨对白板纸提涨指引有限，各地区低价竞争激烈，预计下周白板纸市场局部地区窄幅下行。上周白板纸均价为4161元/吨，较前一周下跌2.44%，年初至今均价4329元/吨，同比下跌5.2%；据我们测算，上周白板纸吨毛利润约645元，较前一周下跌12.78%。
投资建议
维持行业“推荐”评级。具备逆周期及必选消费品属性，卫生意识提升将提振生活用纸需求，同时浆价维持低位，推荐中顺洁柔；文化纸受益于低浆价，建党100周年支撑未来两年需求，推荐岳阳林纸、太阳纸业；废纸到货量增加，包装纸厂积极复工，下游需求整体平淡导致包装纸价格有所回调，短期看价格已经企稳，预计后续以盘整为主，受益标的玖龙纸业、山鹰纸业；白卡纸行业加速整合，集中度确定性提升，受益标的博汇纸业。
风险提示
原材料价格大幅波动，海外疫情持续发酵导致需求恢复不及预期。
重要声明
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注：文中报告节选自华西证券研究所已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。
报告发布日期：2020年4月21日
首席分析师：徐林锋
分析师执业编号：S1120519080002
分析师：戚志圣
分析师执业编号：S1120519100001
联系人：聂贻哲
证券研究报告：《木浆系Q1业绩普好；全球疫情或扰动短期市场价格，龙头砥砺前行》
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