趁假期空闲时间多，赶紧分析一波上海机场的估值，携上海机场最新估值给大家拜年啦~
一、上海机场靠什么赚钱？
上海机场就是上海的浦东机场，机场么就是给飞机提供起降的地方，赚钱主要有两部分。
一是航空类收入，比如，机场建设费、货物运输服务费等等。
二就是租空间的收入了，毕竟占地那么大，不能浪费。主要有商业租赁（机场里的餐饮店、免税商店之类的）、广告费、办公室租赁、值机柜台租赁（租给航空公司）等。这一部分又被称作非航收入。
2019年，上海机场非航空性收入占比达到62.68%，航空性收入占比37.32%。非航空性收入比2018年增长了28%。
可见，非航收入已经是上海机场盈利中非常重要的部分。
不论是哪种收入的多少都由一个因素决定，旅客数量，坐飞机的人多，收入才能多。专业术语叫做旅客吞吐量。
浦东机场2019年的旅客数量仅次于首都机场，和白云机场相差不大。
但我们看营业收入和净利润，上海机场明显高于白云机场，营收和首都机场差不多，但净利润却明显比上海机场高。
上海机场的毛利率也高于其他机场。
这是为什么呢？这就要说到上海机场的竞争优势——地理位置了。
二、上海机场的优势——独一无二的地理位置
1.所处位置城市人口数量多。
上海作为国际特大型城市，处于长三角区域核心，浦东机场的旅客数量在长三角地区遥遥领先。
2.去往全球各地都比较方便。
浦东机场位于亚欧美三角航线上，飞往欧洲和北美西海岸时间约为10小时左右，飞往亚洲主要城市时间在2至5小时，航程适中。
国内2小时飞行圈可以涵盖中国80%的前100大城市。
而这样的特点带来的是上海机场的国际航线占比达到了50%，而首都机场、白云机场只有25%左右，深圳机场不到10%。
国际航线的服务费比国内航线更高，国际旅客的消费能力也更强，这就是上海机场净利润和净利润率明显高于其他机场的原因所在了。
而这样的位置只有一个，上海机场占了，别人就用不了。
这就是上海机场最大的优势。
这么看来，上海机场就是一个占据了国内最优位置的包租婆，简直是一门绝佳的生意。
三、上海机场的非航空收入（免税业务）收入是多少？
根据2019年机场的收入结构可以看出：消费型收入68亿，占比达到60%。其中商业餐饮收入54亿，占比50%，这里面有52亿都是免税业务，就是你在机场免税店买买买，给机场带来的收入。
看收入的增长，我们会发现服务型业务每年增长率只有2-3%，在未来也不会有太大变化；而消费型业务的增长率高达30%，其中免税业务增长率高达37%。
到这里，我们就找到了影响上海机场未来收入、利润增长的关键点——免税业务。
那如何计算免税业务能带来多少收入呢？
首先，当然是客户数量了。
其次，就是和商家签订的合作协议，商铺租金和销售提成是如何规定的。
对应到上海机场，客户就是国际和港澳台地区旅客的数量，为什么不看国内的呢？因为免税店都在国际航班登机区。
如何知道旅客数量？
每个月上海机场都会发布上个月的运输生产情况简报，里面有详细的旅客数量信息。
我汇总了2019年和2020年国际和港澳台地区旅客、国内旅客数量。
2019年旅客总共7614万，国际+港澳台地区3851万，占比50%；2020年受疫情影响，旅客总人数降至4249万，国际+港澳台地区只有486万，国内2561万。
根据历史数据和机场的空间大小，结合疫情影响，我们可以大致推算上海机场未来每年的旅客数量。
截止目前，卫星厅已经投产，可满足8000万人次，在2025年之前，没有新增机场空间。
2019年旅客总数已经达到了7610万，可见2025年之前，人数最多也就8000万左右，国际+港澳台占比50%，就是4000万左右。
知道了旅客数量，那租金和提成又是如何算的呢？
第一次的合作协议是2018年9月8日签订的。我们来看下合同的关键条款。
首先，租赁的面积。
总计1.69万平方米。其中T2航站楼0.4万平米，合同期为2019年到2015年；卫星厅0.9万平米，2019年已投入使用；T1航站楼0.32万平米，合同期为2022年到2015年。
其次，看销售提成。提成按月结算。
1.当月实际销售提成≥月保底销售提成时：月实收费用=月实际销售提成
2.当月实际销售提成＜月保底销售提成时：月实收费用=月保底销售提成
月实际销售提成=∑（各分类月实际销售额×对应分类销售提成 比例）
看起来很复杂，简单理解就是，每月达到保底销售额，就按实际销售结算；未达到保底销售额，按保底销售额结算。
也就是说，不管免税店销售额如何，上海机场的收入下有保底、上不封顶。
保底是多少呢？合同中给出了预估数据。如下表所示
根据这个合同，2019年的免税业务收入为52亿元，2019年国际+港澳台地区人数3851万，人均免税消费就是135.28元。
如果按照这个协议，2020年受疫情影响，未达保底销售额，则按照保底收入算，是41.58亿元，但事实上最终只有11.56亿元。为什么呢？
这就要说到2021年1月30日，上海机场发布的关于《签订免税店项目经营权转让合同》的补充协议。
合同重新规定了每月销售提成的结算。
第一条是：如果当月国际旅客数量≤2019年月均国际旅客数量3851万人×80%=3080万人。
上海机场拿到的月销售提成=135.28元（2019年的人均贡献）*当月国际旅客数量*客流调节数*面积调节数
其中客流调节数和面积调节数，简单理解就是，实际的旅客数量比2019年少，再打个折；开业面积比总面积小，再打个折，如果全都没开业，直接记0，一分也不给。
根据这一条，我们可以计算出上海机场2020年的免税收入。
协议2020年3月1日起实施，1月和2月还是按照老协议，1月份收入=2019年人均消费135.28元*旅客人次318万=4.3亿；2月份未达到保底收入，按照2020年保底提成41.58亿元/12个月=3.5亿元。
3月1日起，全部按照新协议，明显客流都小于2019年的80%，每月收入=2019年人均消费135.28元*当月旅客人次*客流打折*营业面积打折。这里客流打折和营业面积打折均按10%。
最终算下来就是下面这个表格，总计免税收入9万亿。
补充协议中显示，公司2020年免税店租金收入11.56亿元，我猜测是1月份的人均消费高于2019年导致的，如果1月份人均消费为200元的话，全年总共是11.3亿元，基本就吻合了。
第二条是：如果当月国际旅客数量＞2019年月均国际旅客数量3851万人×80%=3080万人
上海机场拿到的月销售提成=月保底销售提成=当年保底销售提成/12
“当年保底销售提成”是这样确定的：
如果当年实际国际客流（X）大于下表中当年度对应的客流区间最小值，则取当年度对应的年保底销售提成；
如果当年实际国际客流（X）小于等于下表中当年度对应的客流区 间最小值，则取X所在区间对应的年保底销售提成额。
若2022年以后（含）的年实际国际客流（X）在2019-2021年所对 应的区间内，则对应年度的年保底销售提成的计算公式为：年保底销售提成=对应年度保底销售提成×（1+24.11%） （注：24.11%为原合同中T1航站楼免税店规划面积与T2航站楼 +S1卫星厅+S2卫星厅免税店规划面积之比。）
举个栗子：
假设2021年国际旅客数量X=4000万，明显小于表格中2021年的人数下限4404万，4000万又处于2019年X≤4172的区间内，因此2021年的年保底销售提成取2019年对应的数据35.25亿元。
有没有发现什么问题？
明明4000万旅客，比2019年的3851万多了，但是上海机场拿到的收入居然比2019年的52亿元少了！！
这就是新协议的威力，
原来上海机场的上不封顶、下有保底；
现在变成了上有封顶，下不保底；
这里假设的4000万旅客，是前面说到的疫情完全恢复后，上海机场可以承载的旅客数量哦~这在2021年明显很难实现。
到这里，我们就客观量化出了上海机场未来收入，利润增长的关键点——免税业务究竟可以在创造多少收入。
上海机场现在能买么？这就要看看上海机场面临的危机了。
四、上海机场面临哪些竞争压力？
第一个危机，受疫情的冲击，2020年旅客数量大大减少。
很明显，这并不影响上海机场的位置优势，疫情过去就可以恢复。
目前的不确定性在于国外疫情不知道何时才能好转，至少今年是没什么希望了。明年即使好转，第一季度的旅客量也不会太多，收入应该也不太好看。
第二个危机，国家开始允许市内开免税店。
浦东机场的非航收入中，免税店的租金和销售提成占上海机场非航收入60%多。那市内开免税店会影响上海机场的免税收入么？
我觉着不会，因为地理位置不一样，服务的用户不一样。
换句话说，如果自己去坐飞机，逛到了要买的东西，会再跑去市内店买么？也不会，对不对！
所以，明显这两种免税店是满足不同人群购物需求的，大家井水不犯河水。
这么看来，这些危机对于上海机场的核心竞争力，都构不成什么威胁。那是不是可以买了呢？
别急，好公司还要有好价格，跌了不少不等于便宜，我们还是要来看看估值。
四、现在可以买吗？
根据前面的历史数据和两份免税协议，来计算上海机场的合理估值。
保守计算：
先看免税收入部分：
拍脑袋预测2023年旅客人次大概率可以达到4000万，另外加上T1航站楼的营业面积。
根据补充协议规定，2023年的免税收入=35.25*（1+24.11%）=43.71亿元
免税之外的其他收入：
根据历史增长率3%计算，2023年其他收入=2019年的其他收入56.7亿元*（1.03）^3=62.37亿
总收入=106亿，净利润率50%，净利润=53亿。
市值=53亿*25=1326亿，打5折=663亿。
乐观计算：
2023年国际旅客能达到表格中的4868亿，则能拿到“封顶提成”68.59亿元*（1+24.11%）。
2023年的免税收入=68.59*（1+24.11%）=85亿元
其他收入按年增长5%计算，2023年=2019年的其他收入56.7亿元*（1.05）^3=65亿
总收入=150亿，净利润率50%，净利润=75亿。
市值=75亿*25=1875亿，打5折=937亿。
综上，上海机场的合理估值为663亿元-937亿元。截至2021-02-10，目前市值为1121亿元。