$中国先锋医药(01345)$
2015.03.25 春江水暖鸭先知的先锋医药
1. 对刚刚发布的2014年业绩可以用“失望“来形容，主要不足之处有以下几点：
（1）公司年度收益由去年1.27B增加到1.54B，增加21.1%，但是分销及销售开支由101.7M ⇒ 152.6M，增加大约50%。同时行政开支也由33.6M ⇒ 57.8M，大增72%。这2项开支增加与收益增加不成比例，导致运营利润率下跌。该情况在下半年蔚为显著。
（2）经营活动所得现金流为负数。
（3）上市后立即收购股东资产Covex，结果即刻产生合併損益及匯兌損失3.8M。
（4）存货，应收款，应收款周转天数均大幅增加。
（5）收購瀋陽志鷹失败，表明公司管理层收购前的尽职审查有缺陷。
（6）对于Q3的投资不甚了了，未见其利，先受其害。
2. 公司业务上仍然有值得期待的地方：
（1）由综合性营销产生的收益在2014增加较快（38.5%），且该分部毛利率较高。
（2）综合性营销的产品线持续拓展，似乎仍有较大增长空间（纯属个人臆测）。
（3）医疗器械的营销增长较快，成为新的增长点。
3. 总括而言，市场的春江鸭早已知道公司业绩的种种状况，目前的股价似乎已经反应当前的经营现状。目前PE大约为17倍，息率大约5%，公司的财务状况良好，对于医药行业而言估值不算昂贵。暂且等待2015年上半年的业绩再作判断。
（1）如果业绩公告中对于开支大幅增加的解释成立的话，在2015年上半年应该可以看到运营利润率的显著改善。
（2）持续派息是好事，希望不是打肿脸充胖子。
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