美国制造业PMI跌破荣枯线，德国经济处于衰退边缘
1.1美国制造业承压，Markit制造业PMI跌破荣枯线
$上证指数(SH000001)$$盛达矿业(SZ000603)$$银泰资源(SZ000975)$
美国8月制造业、服务业PMI均较前值下行。其中制造业景气度承压尤其明显，8月Markit制造业PMI初值为49.9%，公布值低于市场预期0.6个百分点，为2009年9月以来首次跌至荣枯线之下，创出十年新低。Markit服务业PMI为50.9%，低于预期1.9个百分点，为2016年3月份以来的新低。实际上PMI数据基本在2018年年中见顶后，截至目前已经出现了近一年的下降趋势。与PMI下滑相对应的是，堪萨斯联储制造业指数同比创2016年以来新低，尤其是新订单指数同比持续下行，预示后期美国制造业还将承压。
图 1：美国PMI 数据折线图（数据来源：WIND）
面对回落的经济数据，鲍威尔也表示了他的担忧，2019年Jackson Hole会议的主题是“货币政策面临的挑战”，美联储主席鲍威尔发表开场致辞，总体基调略偏鸽。市场仍然预期9月份将会再次降息25个基点。
1.2 欧洲火车头处于衰退边缘，欧洲经济压力大
8月欧元区经济景气度上升，欧元区及其核心国家德法的制造业、服务业以及综合PMI均高于预期，除德国服务业PMI较前值下行之外，其余各项均较前值上行。但欧元区制造业PMI仍然处于荣枯线以下，欧洲火车头的德国经济数据表现尤其差劲，在目前经济政治环境不佳的情况下，我们认为本次PMI数据的仅仅是一次反弹，难言经济见底反转。
图 2：欧元区主要国家制造业PMI数据（数据来源：WIND）
从二季度德国公布的二季度GDP季调环比数据来看，德国经济悲观程度更为明显，欧元区二季度GDP环比增长0.2%，同比增长1.1%，与预期值和前值均持平；德国二季度GDP环比增长-0.1%，大幅低于前值0.4%。经济学中将GDP环比两个季调为负值定义为衰退，那么德国实际上就处于衰退的边缘。
图 3：欧元区和德国GDP季调环比变化（数据来源：WIND）
德国经济下滑的主要原因仍在于外需，国内的私人消费、政府支出和投资均有一定增长。从此前公布的出口数据看，6月份季调后的德国出口总额为1061亿欧元，同比大跌8%；进口总额为893亿欧元，同比下跌4.4%；贸易顺差为168亿欧元，同比大跌23.5%。德国贸易顺差大跌，主要受欧元持续贬值和贸易摩擦两个因素影响，而短期内这两个因素并没有改善，德国GDP改善的可能性不大。
八月黄金涨超百美元，金银比有望触发修复
8月初全球恐慌情绪有所升温，美股月初大幅下跌，美债收益率倒挂加剧，资金加仓黄金明显，以月线看，八月伦敦金1412美元/盎司左右开盘，最终收于1520美元/盎司左右，八月整月伦敦金涨108美元/盎司，涨幅达7.65%，创出76个月来新高。
图 4:黄金日线图（数据来源：Trading view）
随着黄金价格的持续上涨，黄金ETF加仓明显，我们以主流的黄金ETF来看，其中黄金ETF-SPDR自6月开始出现明显加仓，6月份持仓量在760吨左右，目前持仓数据接近900吨，加仓超过100吨，黄金ETF-iShares自6月份持仓280吨这又有加仓至目前320吨左右。
图 5:主要黄金ETF持仓数据（数据来源：WIND）
2019年上半年。黄金持续大涨，因白银涨幅较小，从而导致金银比持续走高，7月金银比已创近20年新高，逼近过去50年极大值100大关。自18年11月以来金银比进入85-100敏感区间，近期白银价格出现“补涨”行情，白银的大涨，导致金银比有所回落，我们认为金银比的修复范式或已触发，修复范式或已触发。
图 6:金银比价关系图（数据来源：Trading view）
金银比回归，白银补涨机会值得关注
白银和黄金同为贵金属，两者的价格走势具有较强的相关性，统计1968年以来的数据看，两者的的价格相关系数高达0.905，在我们看涨黄金的前提下，白银上涨的概率也大大增加，实际上本轮黄金大幅上涨的行情中，白银的上涨幅度相对黄金而言较小，金银比从低位来一路攀升，白银未来有较强的补涨预期和上涨空间。
统计从1980年来，历次金银比的修复行情，均出现了白银的暴涨行情，1980年来共有六次修复行情，对应的时间分别是：1986.10-1988.6、1991.2-1994.4、1995.3-1998.3、2003.6-2006.9、2008.12-2011.5、2016.3-2016.8，其中2008年12月到2011.5月的补涨行情中，白银涨幅高达341%，而1986年10月至1988年6月的修复行情中，白银涨幅仅有20%，但相对于期间黄金的涨幅7%而言，白银的投资涨幅仍然可以用“巨大”形容。
金银比修复行情中，平均白银的涨幅是黄金涨幅的三倍左右，我们认为白银暴涨主要原因是，白银市场相较于黄金市场而言是一个很小的市场，目前全球白银供需量在10亿盎司左右，对应也就是千亿市场，而黄金则是万亿级别的市场，较小的市场往往具有较大的波动率，在上涨的过程中更容易受到投机资金的影响，以2018年白银和黄金ETF而言，多数时间黄金ETF持仓占整个黄金市场比例在30%以内，而白银ETF持仓占白银市场超过50%。
图 7:白银ETF—iShares Silver Trust持仓报告（数据来源：iShares Silver Trust）
进入2019年，随着白银价格的上涨，全球最大白银ETF—iShares Silver Trust持仓大幅增加，2019年一季度其持仓量基本在9600吨左右，六月开始持仓量开始大幅增加，目前增量达到2500吨左右，投机资金的介入对于白银价格影响明显，随着金银比回归的触发，更多的资金将介入白银，未来白银的投资机会值得关注。
白银相关个股涨幅不大，相关个股值得留意
目前A股的白银标的主要有盛达矿业、兴业矿业、金贵银业和银泰资源。截止2019年6月29日，盛达矿业、兴业矿业、金贵银业和银泰资源的市净率分别处于2010年以来前82%、67%、88%、63%的位置，估值相对便宜（银泰资源由于一半业务为黄金，估值相对较贵）。建议关注银泰资源、兴业矿业、盛达矿业等。@今日话题 @牛春宝
