摘要
美股市场上的公用事业股票也被称为“代理债券”，因为这个行业的股票通常支付相对较高的股息，并且也比标准普尔500指数其他行业的公司风险要低。因此，相对较高的股息和较低的风险使得公用事业股票是美国股票市场相对风险偏好最低的一个板块，也是整体溢价比较低，估值比较低的板块。在2018年的上半年曾一度是市场明星的公用事业板块整体表现并不好，输给了同期表现极其抢眼的科技股。但2018年6月-7月上旬，随着科技板块的整体回调，公用事业再次走出一波强势上行。公用事业目前是否值得投资，又有哪些公司值得关注呢？本文从比较分析和估值的角度浅析这个问题。
$标普500指数(.INX)$$杜克能源(DUK)$ $公用事业ETF-SPDR(XLU)$
公用事业行业简介
2018年二季度以来美联储的进一步加息对低风险偏好资产带来了两个直接后果，1是大量长期杠杆资金开始抛售美国国债，引来了一波美国债市的熊市；2是一直在市场中扮演财务投资标的的公用事业板块也在2季度出现了非常大回调。而美债利率的上升提高了整个美国市场的无风险收益水平，也间接要求公用事业公司进行重新估值，同时将估值中枢下调。毕竟无风险的美债收益是3%，公用事业的股息如果低于3-4%的水平显然是无法满足投资者的要求。如图1从2018年年初到2018年6月的半年时间，整体上美国国债价格和公共事业板的整体走势都是向下的（国债收益率上升意味国债票面价格下跌），红线是美国国债etf走势，天蓝色线为公用事业etf走势。
图 1 2018年公用事业板块和美国7-10年期国债走势
公用事业行业的股票被称为“代理债券”，因为这个行业的股票通常支付相对较高的股息，考虑到公用事业公司的主要业务是发电、输电、天然气配送，水务配送，这些业务的风险比其他标准普尔500指数中的公司相对要小得多。2018年之前，公用事业公司虽然表现不及大型科技公司抢眼，但也是稳步上行，再考虑到不菲的分红，公用事业的整体投资回报是优厚的。2009年以来的连年上涨已经使得公用事业股票市盈率较往常来说偏高，再叠加联储加息引起的国债收益率上行，使得公用事业在2018年表现逊于整体的指数。而在2018年3季度公用事业板块重新拾起升势，并且上涨幅度较快，大有抹掉全年跌幅的趋势。
图 2 标普500公用事业ETF近3年表现
公用事业股价在2016-2018年年初的上涨反映了在美联储过去释放流动性的背景下，作为有效的抗通胀资产的公用事业公司一度得到了市场的追捧。同时公用事业板块也是标普500指数中唯一能独善其身的行业，这个板块具备一定的抗风险能力，对于一些非全面金融危机的中等强度市场利空消息具有防御作用，这也使得公用事业被认为是市场主要的防御板块。一些分析师和投资者表示，因为美国公用事业公司对美国本土的关键客户提供了关键性的服务，所以他们的股票相对孤立于动荡的海外市场。哥伦比亚Threadneedle投资公司的高级投资组合经理Mike Barclay表示，公用事业公司的表现和支付股息的能力非常出色，对于在低利率环境下寻找收益的投资者来说，这非常具有吸引力。
图 3 公用事业对比标普指数3年表现
在2016-2018年间市场处于一个绝对的公用事业牛市中，公用事业板的走势高于整体标普500的走势。2015年美联储开始加息，随后在2015年下半年公用事业出现一次因为联储加息带来的公用事业公司抛售，这波抛售在2016年初就被重新开始的涨势所覆盖，而2016-2018年两年间公用事业板走势都是好于整体标普指数的，考虑到公用事业公司最高的分红比率，这也使得公用事业投资回报格外吸引人。
公用事业行业公司构成
图 4 标普500公用事业板块主要公司
标普500指数的公用事业板块共用28家公司，主体以电力类相关企业为主。市值最高的是侧重于风力发电的电力企业新纪元能源（NextEra Energy），目前市值在790亿美金左右。市值最小的公司是南卡罗莱纳州的斯卡纳公司（SCG），主营业务依然是以发电输电为主兼有天然气的运输和销售。
从走势和基础估值水平上来，公用事业公司多数都是波动率较低的公司，波动率BETA值普遍低于0.5，0.1左右的公司也有很多，反应出了整个公用事业板块的防御属性。估值水平上来看，pe普遍低于20，10左右的公司也不鲜见。考虑到公用事业的业务增长速度是比较慢的，在全球各大市场的估值水平都是不高的，不过美股公用事业板块的整体的估值水平在美股牛市的背景下还是有一定的吸引力。
公用事业主要公司分析
NextEra Energy Inc (NEE)
（新纪元能源公司）NextEra Energy, Inc. (NYSE: NEE)创立于1984年，总部位于佛罗里达州的朱诺海滩。它于2010年6月从佛罗里达电力照明集团（FPL Group, Inc.）更改为现在的名字。新纪元能源公司目前是世界最大的公用事业公司，全职雇员14，000人，是全美十大电力供应商之一，也是美国最大的风力发电公司，在美国的33个州和加拿大四个省份中拥有超过47,000兆瓦/每年的净发电能力。除了发电以外，新纪元能源公司还从事光纤传输业务，租赁给电话公司、电信公司及互联网公司。新纪元能源公司主要有两家子公司——佛罗里达电力和照明公司（Florida Power & Light Co.）和NextEra能源公司（NextEra Energy Resources）。
佛罗里达电力照明公司主要从事发电、输电、配电和电力销售。佛罗里达电力照明公司是佛罗里达州最大的电力公司也是美国最大的电力公司之一，截止到2017年12月31日，该公司净发电能力达到26,600兆瓦/年，同时拥有近620个变电站及75,000公里的电线覆盖线路，服务佛罗里达州东西海岸线的近1000万人。
佛罗里达电力照明公司的营收主要来自零售客户，也包含佛罗里达州少部分的批发客户。经营性收入来源如下图：
图 5 收入构成
选取用户每月消耗1000千瓦时的电量所需的费用为基准，佛罗里达电力与照明公司的这个数值要远低于佛罗里达州的其它电力公司和全美的平均数字。
图 6 美国家庭平均账单和佛罗里达照明公司用户账单费用
佛罗里达照明公司依靠多种混合能源来进行发电，其中绝大部分发电能源来自于天然气。
图 7 佛罗里达照明发电来源分布
NextEra能源公司主要从事清洁与可再生能源发电。目前是世界上最大的风能和太阳能发电公司。截止到2017年12月31日，该公司净发电能力为19，060兆瓦/年，其中包括美国32个州的18,180兆瓦/年，加拿大4个省的780兆瓦/年以及西班牙的99.8兆瓦/年，同时拥有205个变电站及1，190公里的电线覆盖线路。
NextEra能源公司的主要发电能源来自风能，约占全部能源的69%。
图 8 新纪元发电来源分布
Duke Energy Corporation (DUK)
杜克能源Duke Energy Corporation(NYSE:DUK)成立于2005年，前身是Duke Energy Holding Corp.，于2005年4月改为现用名，总部位于北卡罗莱纳州夏洛特，全职雇员28,344人，是一家主营电力供应、天然气运输的企业，是美国最大的公用事业公司，Duke Energy Corporation是一家能源公司，其业务包括三项：政府管制的公用事业、国际能源和商业电力。
Duke Energy受管制的公用事业之业务，主要透过Duke Energy Carolinas、Duke Energy Progress、 Duke Energy Florida、Duke Energy Indiana、Duke Energy Ohio等公司营运
Duke Energy国际能源项目主要是发电设施的经营和管理，以及美国以外的国家之电力、天然气和液化天然气销售市场；Duke Energy商业电力建构业务，主要在整个美国大陆发展并经营风能和太阳能之可再生能源发电和能源输送项目。
图 9 杜克能源最近三年营收、利润率和股价变动
杜克能源作为美国的老牌大型电力公司，在2015-2016年经历了一波营收下降，同时股价也受到一定的影响，但整体上杜克能源的走势在2010年以后一直有通道走势的特征，相对稳定。在2016年以后杜克能源的业绩已经走出底部，营收水平一直稳定增长，同时净利率恢复到高点水平。而股价表现并没有随之上涨，使得业绩与股价之家存在缺口，这也是在最近几个月公用事业表现较好的一个重要支撑。
公用事业公司投资思路
图 10 美国5家最大公用事业公司分红率
公用事业最大的投资价值就是安全边际极高的业务，稳定的财务指标和不错的分红，这一切都使得公用事业投资更接近债券投资。公用事业投资最为看重的 自然是资产质量及分红率。目前5家主要的公用事业公司在2.62%-5.05%之间，考虑到3%的十年期美债利率，4%以上的公用事业公司似乎安全边际更高。5%左右的美元资产低风险收益，无疑对一些安全边际要求较高的仓位是比较有吸引力的。
另外对于公用事业的利好是特朗普政府在2018年推出的基建计划，该计划未来１０年内利用２０００亿美元联邦资金撬动１．５万亿美元的地方政府和社会投资，改造美国年久失修的公路、铁路、机场以及水利等基础设施。联邦资金中的１０００亿美元将用于建立奖励计划，以激励州政府、地方政府和私营资本加大对基建项目投资；５００亿美元将用于支持农村地区重建并改造交通运输、水电、宽带等基建项目；５００亿美元将用于奖励变革性基建项目、扩充现有基建融资项目和融资周转基金等。这个对未来的公用事业公司业绩形成了一定的利好支撑，同时减税计划对于公用事业这样的传统公司也有着实质上的利好。
对于公用事业公司投资，我们可以采用两种思路
图 11 标普公用事业板块近6个月的走势
一种是购买对应的etf：XLU。从2018年上半年的走势来看，整个公用事业表现是11个板块里表现第二的，仅次于市场的领头羊科技股。而在2018年三季度，科技股因为估值较高和龙头公司的财报问题，存在较大的回调压力。相对公用事业估值水平普遍偏低，而且作为传统的防御性板块，在市场出现一些恐慌的时候往往表现较好。
图 12 美国5家最大公用事业EV/EBITDA
另外我们可以根据分红率和传统的EV/EBITDA，选择相对分红和估值都比较有吸引力的公司。Southern Company的年化分红率高达5.05%，同时EV/EBITDA为11.26处在行业中游，综合考虑其估值目前极有吸引力。从技术走势上来看（见图13），so的股价在42.5一带形成非常强力的长期支撑，而目前正在走出一波上行趋势，多头图形相对比较明显。
图 13 SO，2014-2018年股价走势