CDMO行业业绩整体亮眼
最近CDMO行业内多个公司公布了2020年业绩预告，整体持续超预期，其中：
博腾股份：20年归母+65-85%，按披露中值计算，Q4归母+72%；
美迪西：20年归母+85-100%，按披露中值计算，Q4归母+169%；
昭衍新药：20年归母+70-80%，按照中值计算，Q4归母+90%；
药明康德：20年经调整Non-IFRS归母+45-50%，按照中值计算，Q4经调整Non-IFRS归母+96%；
康龙化成：20年归母+107-117%，按照中值计算，Q4归母+53%;
药明生物: 20年IFRS归母+65%，backlog超100亿美金，同比+96%;
九洲药业: 20年归母+55-70%，按中值计算，Q4同比+45%;
博腾股份战略转型
博腾股份成立于2005年，在最初10年公司主要服务于大客户，业绩实现了快速增长。
2016年，公司前两大客户集中度达到56%，前五大客户收入占比超过70%。
这就像我们投资股票一样，博腾股份过去较高的客户集中度，导致公司缺乏风险分散能力。
随后由于公司前两大客户强生和吉利德的两大产品终端需求下滑，影响公司业绩，公司在2017年出现了业绩大幅下滑。
随后公司积极谋求战略转型，公司开展“营销转型、产品升级、发展工艺化学CRO、技术平台’’，推动业务从CMO向CDMO的转变。
客户集中度下降，对大客户依赖降低
经过两年的调整，博腾股份客户集中度持续下降，2018、2019年，公司前两大客户占比已分别下降到34%、32%，已经调整到比之前更加合理的水平。
2019年，博腾股份国内团队服务客户数134家，J-star团队服务客户数67家，新增客户数47家。2020Q1-3，由于受到疫情影响，国内团队服务客户数目稍有下降，为132家，但J-STAR客户数达到68家。
公司项目数量也在快速增加
随着公司战略转型的逐步推进，公司项目数量也在快速增加，2018年为267个，201年为308个，2020Q1-3为242个。
2019年，临床二期及以前项目为187个，临床三期为34个，新药申请及上市为87个，整体来看，早期项目的数量占比持续提升，形成漏斗型结构，项目结构持续趋于合理。
产品从中间体升级为API
博腾股份2017年通过收购J-STAR，快速切入创新药API定制研发生产业务领域，带动产品由中间体向API的不断升级。
2017年，公司成功引入第一个商业化API项目（地瑞拉韦），并顺利完成验证批生产及交付工作。
而到2020H1，API服务项目数累计突破200大关。
API 毛利率往往高于对应的中间体毛利率，博腾股份逐渐向 GMP 原料药延伸，可产生更高的附加值， 提高客户粘性、客单价及销售收入。
产能利用率提升、折旧摊销下降有效提高毛利率
博腾股份2019年毛利率37.8%，其中CRO业务36.4%，CDMO业务40.8%，CDMO毛利率高于CRO，距凯莱英2019年毛利率45.5%、合全药业2018年毛利率41.5%仍有差距。
一、折旧摊销将逐步下降
博腾股份2017年固定资产达14.7亿元，高于九洲药业、凯莱英及合全药业。
公司通过资产重组及对固定资产管理， 2019 年回落至 12.4 亿元，与凯莱英相当。
考虑固定资产折旧和无形资产摊销于 2018 年已达峰值，2019 年摊销和折旧呈下降趋势，预计盈利空间有望进一步扩大。
二、产能利用率逐年提高
根据调研
2018年一季度产能利用率仅为45%；
2019年前三季度整体产能利用率恢复至60%；
2020年全年综合产能利⽤率接近70%；
产能利用率的提升也带动博腾股份固定资产周转率回升；由于2020年无新增产能，产能利用率的提高和折旧摊销的下降将推升毛利率。当毛利率以及资产周转率提升后，ROE也将随之提高。
博腾股份的研发实力不断增强
目前，公司拥有‘‘结晶+酶催化+流体+高活+SFC’’五位一体的技术平台，尤其是在结晶和酶催化方面具有全球领先的技术，可以帮助公司获得更多客户的认可。
2019年，技术平台承接与结晶、生物催化、流体化学、SFC相关的项目80余个。
公司2017年转型CRO业务之初，研发效率较低，CRO每周开发一步工艺需6人，通过提升运营及管理效率，2019年公司CRO研发效率已达4.2人/周/步。
博腾股份将是CDMO市场的潜力选手
受益于全球新药研发高景气度以及药物销售额的快速增长，根据相关预测，CDMO市场规模有望在2024年达到832亿美元，2019-2024年CAGR9.1%，可以看出CDMO是个5000亿级别以上并不断增长的行业。
国内CDMO行业受益于全球产能转移、国内人力资源优势以及政策红利，目前仍处在景气周期上行阶段，个人预计仍可持续5年以上。
根据我上面的分析，博腾股份在2017 年提出“3+5+N” 战略后，经过几年的努力，无论在客户数量、结构上，还是服务、产品升级上都取得了明显的进步。
个人认为，博腾股份在CDMO这个不亚于白酒优良赛道上，未来大概率将给投资者带来丰厚的回报。
$博腾股份(SZ300363)$ $药明康德(SH603259)$ $凯莱英(SZ002821)$
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