【品橙旅游】继4月2日镇江文化旅游产业集团有限责任公司（以下简称：镇江文旅集团）发行2024年度第一期超短期融资券后，镇江文旅集团近期再次举债融资。
6月4日，镇江文旅集团2024年面向专业投资者非公开发行公司债券（第一期）在上海证券交易所挂牌，并采取点击成交、询价成交、竞买成交、协商成交交易方式。据上海证券交易所在4月份披露的信息，镇江文旅集团2024年面向专业投资者非公开发行公司债券（第一期）拟发行的总额为人民币30.3亿元，债券品种为私募。
此前破产的孟津文旅集团案例提示我们，发展文旅产业并不意味着是完全无风险的。尤其是那些债台高筑、运营低效、沉疴过重、危机隐现的地方文旅集团，该警醒了。
停不下来的融资举债
自2021年以来，镇江文旅集团频频举债融资。
镇江文旅集团2021年非公开发行短期公司债券拟发行金额40亿元。
镇江文旅集团2022年面向专业投资者非公开发行公司债券39.3亿元。据品橙旅游不完全统计，以单只债券项目拟发行金额来看，镇江文旅集团位列2022年地级市文旅集团发债榜单第一位，遵义交旅投资（集团）有限公司和福州古厝集团有限公司分别以35亿元、30亿元位列第2、第3位。
2023年，镇江文旅集团面向专业投资者非公开发行公司债券（含一、二、三期），金额超过18亿元人民币。
截至2023年8月10日，镇江文旅集团存续境内、境外的债券数量分别为13只、2只，总余额分别为70亿元人民币、2.31亿美元；2023-2024 年，公司存续债券按行权计量到期41.50亿元，占境内债券余额 59.03%。
镇江文旅集团存续境内、境外的债券（截至2023年8月10日）
2024年3月，镇江文旅集团2024年度第一期超短期融资券即日起开始在银行间债券市场交易流通，发行金额是2.97亿元；6月4日，镇江文旅集团2024年面向专业投资者非公开发行公司债券（第一期）在上海证券交易所挂牌交易。
来自联合资信评估股份有限公司（以下简称：联合资信评估）对镇江文旅集团2023年主体长期信用状况进行跟踪分析和评估认为，镇江文旅集团债务负担较重，短期偿债压力较大，筹资性现金流持续净流出，存在一定或有负债风险等问题。
联合资信评估方面表示，报告跟踪期内（截至2023年8月11日），镇江文旅集团资产负债率和全部债务资本化比率仍维持较高水平。此外，截至2023年3月底，镇江文旅集团对外担保规模199.60 亿元，公司担保比率 90.40%，被担保方均为镇江市国有企业。公司对外担保规模大，且被担保方区域集中度高，存在一定或有负债风险。
在偿债指标方面，镇江文旅集团短期偿债能力指标表现较弱，长期偿债能力指标表现较差。镇江文旅集团本部资产、负债和权益占合并口径比重较高，所有者权益稳定性较弱，债务负担较重，短期偿付能力指标表现较弱。
东莞证券深圳龙华营业部总经理张巧玲分析认为，镇江文旅集团大量存量债务到期需要借新还旧、土地财政收入断崖式下滑、存量文旅项目不挣钱、前期激进投融资风格下的多个文旅项目搁置等，是其自2022年以来需要持续举债的主要原因。
“尽管镇江文旅集团短期流动性债务压力有所缓解，债务总量和负债率同比有所下降，但是，其长期有息负债规模依然很大，负债总额仍然不容小觑。”张巧玲说。
或在过度发债融资的路上
据旅游投资资深人士丁重阳介绍，目前国内的地方文旅集团有三种类型，第一种是以实际持有运营文旅资产为主，其主要任务是做好本地文旅产业的运营和发展的企业；第二种是挂着文旅头衔的城投开发类企业，其主要的收入是以工程建设、土地整理为主；第三种是文旅类城投公司，即兼具融资平台和文旅项目开发和运营的属性。
镇江文旅集团成立于1992年12月，注册资本20亿元，由镇江市国资委控股，主要承担镇江市文化旅游资源的综合开发运营、文化旅游产业发展、园林景区开发建设、古运河开发建设、文化创意产业发展等功能。
丁重阳认为，镇江文旅集团属于第三种类型的文旅企业——文旅产业是公司总营收的一个板块，但目前占比比较小。
据镇江文旅集团此前公开数据，2018-2020年公司商品销售收入占主营业务收入比重分别为73.65%、74.72%和73.66%。公司文化旅游板块运营的项目主要包括中国少儿文化部落、社区书院、六艺馆、金山众创网等文化旅游项目以及一泉·金山湖畔酒店、金山壹号、一泉·国营公社等酒店。2019年，镇江文旅集团主营业务收入44.15亿元人民币，文化产业板块收入仅为1.46亿元，占比为3.3%；2021年1-6月，文化产业板块收入为0.68亿元，在主营业务收入占比仍为3.3%。
另据企查查平台的数据，镇江文旅集团2021年、2022年、2023年的总资产分别为587.81亿元、589.87亿元、573.86亿元，负债率分别为62.95%、62.69%、61.17%。镇江文旅集团2022年营业总收入为43.90亿元，同比增长6.17%；净利润3.87亿元，同比增长0.91%。
有业内人士分析认为，尽管镇江文旅集团在短期内不一定会出现债务违约的风险，但从长远来看，镇江文旅集团或存在过度发债融资的可能。
张巧玲表示，根据镇江文旅集团目前已公开发布的财务报表数据，公司筹资性现金流量和投资性现金流为负值，虽然2022年经营性现金流勉强为正，但整体情况并不乐观。公司利润总额对其他收益依赖程度进一步上升，主营业务收入不佳，利润率连续几年下滑，说明公司自身造血功能还不强。
此外，所谓过度发债融资，一般是那些连年亏损、规模扩张减速、营收增速放缓等非成长型企业，资产负债率高于一定数值，或经营净现金流和投资净现金流不能覆盖融资本息，说明有关企业经营负担过重，需要依靠融资“拆东墙补西墙”来维持。类似的企业如果再大量发行债券，应属于过度发债融资。对于是否属于过度发债情况，广大投资者也必须擦亮眼睛辨识。一旦企业的财务数据和经营情况不能支撑其融资行为，投资者应及时规避相关投资风险。
“是否过度融资，一看财务指标，二看与其他城市类似主体对标，三看融资用于建设的标的是否有合理的社会需求，市场定位和经营预期。”丁重阳表示。目前的整体情况显示，镇江文旅集团可能已开始行走在过度发债融资的路上，值得业界内外警惕。
如何防范化解债务风险
以往，很多具有城投属性的地方文旅集团，因为有地方政府的背景，因此贷款容易拿，发行债券容易通过，且利率也可能低。但是，就算利率不高，债务还得还。此外，高负债和财务成本可能让资金链出问题，一旦实际运营收入可能连利息都不够，还债就遥遥无期了。
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2023年以来，个别地方公开表示靠自身能力无法化债，叠加一些城投公司出现流动性风险事件，引起市场对地方债风险担忧。
2023年7月24日，中共中央政治局会议提出，要有效防范化解地方债务风险，制定实施一揽子化债方案。2023年8月28日，十四届全国人大常委会第五次会议审议的《国务院关于今年以来预算执行情况的报告》强调了通过跨部门联合监管，地方债终身问责、倒查责任等来防止一边化债一边新增。
2024年2月21日，河南洛阳的孟津文旅集团被法院宣布破产引发文旅业界人士的热议。这家集团的负债高达9036万元，而他们的实物资产才值3334万元。
孟津文旅集团的破产案例反映了国资文旅企业在发展过程中可能遇到的挑战，特别是市场定位、投资回报和财务管理方面的问题。这是盲目投资的问题。
来自文化和旅游部的调研显示，2023年文化和旅游市场持续回暖加速复苏，文化和旅游企业现金流有了较大的改善。但是由于业务的全面恢复，清偿到期债务的资金量较大，企业普遍处在亏损消化期内，新项目的投资与开发仍然存在资金缺口。
此外，文化和旅游项目具有前期开发成本高、回报周期长、收益不确定的特殊性，文旅企业投资机构对新增投资往往存在观望情绪。
未来，镇江文旅集团应该如何化解自身的债务危机，化债的重点方向又在哪里？
张巧玲告诉品橙旅游，从目前的情况来看，镇江文旅集团的债务风险有以下五个方面：
一是业态偏重政策性土地储备，属于政策敏感性的重资产类业态，与文旅行业经营性业态的正态分布情形背离比较远。
二是主营业务的市场规模局限于行政区域内的地方市场，形成了市场规模天花板的硬约束。
三是土地资源依托型运营模式的价值变现路径和策略的市场化弹性约束比较大，现金流的链路比较脆弱。
四是对于文旅企业而言，债务基数比较大，化债能力比较弱，营收寄希望于地方政府的政策性补贴，偿还债务的能力具有不确定性。
五是公司管理层属于行政性任命，现代企业制度与法人治理结构有待优化。
“若要实现债务体量瘦身及债务率压降，统筹财政资金、盘活存量资产、平台市场化转型是镇江文旅集团未来攫取增量资金的优选措施。”张巧玲说。
丁重阳建议，镇江文旅集团要充分利用镇江这个江南城市自身的文化品位和市场区位优势，借助产业基金和社会资本的力量，加大直接投资的比重，做大做强公司旗下的文旅资产业务，打造一批真正具有高市场价值和影响力的文旅产品，以提升自身的持续造血能力。（品橙旅游Jack）