如果经常不分红就肯定是造假,此贴为证。
我们从其中可以看到:二者的净利润率的差距,主要在于销售费用率的差异和管理费用率的;二者绝对的盈利水平比较高,但是如果剔除投资收益、补助和营业外收入而言,泰和的净利润率大概只有10%左右,美亚的会高一点,大概在25%左右。这个数据基本能落入一个制造业的合理范围:色选机行业小,竞争不激烈,进口替代已经基本完成,格局稳定,主要玩家的财务水平基本类似。我们下面的任务是要解释二者在销售和管理费用上为何差异有25%如此之高。我们主要从结构和规模的角度来考虑这个问题。
我们在美亚2018年的年报中发现:
而在泰禾2018年年报中:
从这里我们可以看到,美亚原来是建立直销为主,后来逐步的在向经销转型。这个可能是美亚销售费用率低的原因,但是这不足以解释全部。
还有一个可能的解释是是二者产品结构不同,美亚的CBCT的毛利率高,费用率可能较低,但是似乎无法解释为什么二者的毛利率类似,但是费用率差异很大。我们需要知道,品牌这个东西,影响的是毛利率,从二者毛利率的对比上,我们无法有效看到美亚可以因为品牌而获取明显的溢价。那么到底是什么因素导致了二者在费用率上的巨大差异?我们开始的时候很难理解为什么会有很大的差异,后来我们发现在管理和效率上,两个公司差异巨大。但是由于资产负债表上的现金科目较多,我们无法直接用所谓的周转率来衡量效率,并且二者销售模式和业务模式也有所不同。在仔细斟酌之后,我们选取了两个指标:
a.存货与应收款占销售收入的比重;b人数与薪酬的对比。
对于第一个,我们可以明显的看到,美亚光电的应收+存货占销售收入的比重2018年在29%左右,但是泰禾的这个数据是在46.7%左右。这个数据能从一个侧面反映二者的管理效率。并且从年报阅读中的一个主观感受是:美亚更强调研发和管理,而泰禾更强调销售。第二个指标就很有意思了,如下表所示。
从上面可以看到,美亚的人均产出是110万元,人均净利润是36万;泰禾人均收入是47万,人均利润9.6万,很显然美亚的人均生产效率是很高的,这带来的结果必然是费用率的下降。而且我们具体细分来看,美亚2018年的人数比泰禾多了32%,但是结构上来看,并不是很均匀。我们发现销售人员二者基本持平,研发人员美亚比泰禾多了28%。如果我们进入销售费用和研发费用中的职工薪酬项就会发现:1.在销售人员差不多的情况下,美亚的销售费用中职工薪酬为4900万,泰禾只有3400万,人均来看,美亚有34万,而泰禾只有24万,差距较大;2.研发上来看,人数美亚多了28%,但是研发费用中职工薪酬一项,美亚是4600万,泰禾是3100万,差距是48%。从这点上来看,美亚在人员上费用上的投入的确是比泰禾要高20-50%左右。这点从二者的人员学历上能看出,很显然美亚的人员构成中,高学历的占比较高。
美亚人员学历构成:
泰禾人员学历构成
3.聚焦与转型
在色选机行业已经基本完成了国产替代,格局基本稳定的情况下,二者都开始了转型。美亚的转型方向其实还是图像方面,色选机,CBCT还是工业检测,本质上都是技术密集,壁垒高的行业,但是行业空间都不打,进口替代的进程正在展开。而泰禾的转向,主要是工业自动化领域。 应该说美亚的转型方向和相对比较好的,但是公司投入的时间和金钱也是较多的,目前来看,公司的CBCT业务进展的不错,未来随着工业检测起来,公司的持续成长性能看得到。泰禾我们不做评论,毕竟本文不是写泰禾的。但是的确,在转型方向上,美亚的老板战略的眼光和定力都是非常优秀的,并且执行的也非常到位。
4.结论与估值
公司的ROIC看似不高,但其实很高,主要是因为过剩现金太多了。公司这些年的分红情况不错,分红已经超过了募集资金——虽然多数也都是被老板拿走了。股权无质押,基本无减持,高管持股等都做得不错,而且这是一家典型的“私人”企业,老板看问题和经营都是从长远出发的,而不会过多的关注短期的财务结果。长期来看很优秀,目前的业务布局至少在5-10年尺度上可以看到成长的空间。
公司是个好公司,从产品到战略,到治理结构和财务数据,都不错的一个公司。超乎寻常的财务数据,我们也都在公开信息范围内给与了一个可以接受的理由。从历史和分红上来看,公司是一个真正重视“人力资源培养”的公司,员工的能力和给与的薪酬水平,使得公司的人居绩效,即便是放在国际上来看,人均110万人民币的创收水平,也是非常高的,至少在制造业里面来说是这样的,人均利润36万,也超出了绝大多数制造业的水平。公司的管理是非常优秀的。
公司战略上眼光长远,不炒风口,专注研发和对细分市场需求的挖掘,而且一定要和自己有一定的关联,而不是胡乱的跨界。
最大的问题是估值,公司的利润增速大概在20%左右上下的样子,比较稳定,2019年大约在5-6个亿的样子,但是公司的是指是260亿左右,而且公司目前主要的两个产品色选机和CBCT的市占率应该都在30%以上,这样一来从二级市场上来说,已经过度的给与了定价。工业检测占比尚小,而且发展不会那么快。
也许等公司遇到周期或其它外部性因素,能跌下来的时候,才是买入的时候。
$美亚光电(SZ002690)$ $泰禾光电(SH603656)$ $上证指数(SH000001)$ @今日话题 @雪球访谈
如果经常不分红就肯定是造假,此贴为证。
我觉得这种文章才应该是雪球的主流
支撑他股价的是转型口腔医学,以及后续耳鼻喉医学设备。作者重点没关注到。另外口腔医学这块市场规模巨大,同时也存在大量的进口替代机会,公司业务还是比较明晰的。
工作在美亚光电附近,对比一下邻居科大讯飞,美亚根本没啥人!我不知道暴不暴雷,但是心里感觉这个公司肯定不是很好的公司。
穷的只剩钱的公司怕暴雷
单单美亚光电四个字就像是造假公司!
11倍市净率,卖毒品的话可以考虑投资
你没看到色选机械目前激烈的竞争格局,看看合肥现在多加家做这个你就知道了。过剩就在眼前。
美亚这种做设备研发的,本科学历就够用了么?不理解
银行多便宜啊 低市盈率 破净 买去