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最近看了一些深度的研究报告，跟大家分享一下（没错，我又来奶大家了）
铜价的变化，一方面是直接受基本面影响（供需关系），一方面间接受宏观政策影响（货币政策、财政政策）。

2020年，受卫生事件对供需的扰动影响，LME 铜价自2020一季度低点4750美元/吨，一路飙升至2021一季度高点10000美元/吨，年涨幅超过100%。
 
从供给维度看，全球有十五大铜矿带，高品位沉积岩铜矿主要集中在中非、中东、西欧和南北美洲，国内鲜有高品位大型铜矿。
 
而从需求端看，中国的铜消费占全球消费比例约50%。
 
传统的下游铜需求，主要来自电力、交运、建筑等。未来几年的问题是，随着新能源（风电、光伏、新能源汽车）和5G需求的兴起，将会对铜需求产生多大的影响？

对周期的判断离不开历史的研究。铜的价格周期，基本就是一部全球基建投资简史。
 
历史的铜价可以简单区分为这样几个区间：2002年之前受欧美基建投资拉动，2003-2011年受中国城镇化加速拉动，2012-2016年受供给端矿产产量提升影响，2016-2020年行业稳定期（中国基建略微拉动），2021之后受新能源行业拉动。
 
2002年之前，铜价每7-9年出现一个完整的价格周期，每个周期主要受到欧美市场政策和基建投资的影响。
 
但自2003年开始，中国成为全球铜第一消费国，中国的铜需求成为影响铜周期的重要指标，2004-2007年，中国城镇化加速，铜消费量快速提升，驱动铜价超预期增长，LME铜价在2006-2007年维持8000美元/吨的高位水平。
 
虽然2008年美国次贷危机对全球经济重创造成铜价大幅下跌，但中国推出的基建经济刺激计划把铜价再次拉回至历史高位水平，这次铜周期向上维持到2010年年末。
 
高位的铜价对矿产企业有极强的正向激励效果，世界掀起了收购铜矿、扩建浪潮，铜矿矿产供给自2011年的1596万吨，加速提升至2016年2039万吨，CAGR 4.17%，远远高于2002-2010的1.89%。
 
超额的供给叠加中国放缓的基建投资，造就了这段时间的铜周期下行，自2011年的10000美元/吨的高点，下滑至2016年的5000美元/吨的低点，实现了腰斩。
 
可以看出铜价的高点起始于2006年年初，供给加速提升起始于2010年末，中间相隔五年的时间是铜矿产企业对高铜价的反应周期，包括项目准备、矿山收购、扩建周期等。
  
铜矿扩产所产生的产量增量持续了近六年的时间，直至2017年开始放缓，2017-2020年产复合增速，CAGR 2.24%。
 
自2016年-2019年，国内密集出台政策，防止经济硬着陆，基建投资稳中有增，全球铜整体处于供给略低于需求的状态，前期的铜高位库存开始消化，库存在低位震荡。
 
 
2020年上半年，卫生事件打破了这种微妙的平衡，中国卫生事件率先得到控制，需求仍然维持，但海外的铜供给端（智利、秘鲁等国）却饱受疫情困扰，供需失衡+库存低位水平+美联储大放水，共同造就了铜冲破历史高价。
 
未来铜价走势如何，我们需关注：
 
1. 新能源汽车渗透率快速提升，光伏风电实现平价对铜需求带来的全球增量。
 
2. 按照历史经验，铜产量释放自铜高价点位持续五年时间才能得到进一步释放，代表着2026年开始，铜产量释放，在此之前铜价主要受需求影响较大。
 
3. 在中国基建放缓的前提下， 美欧疫情逐步恢复，开始了新一轮的基建投资。
那么，未来铜供需是继续保持供需平衡、短缺还是过剩？接下来，我们对未来铜的需求和供给分别进行测算。
 
先看供给端——精铜的供给，主要来自冶炼精铜和再生铜两种途径，过去五年中，两者比例约为5：1。
 
1）冶炼金铜的供给
 
冶炼精铜是对铜精矿进行冶炼加工的过程，铜精矿来自各大矿产企业的开采。所以，冶炼精铜的供给=铜精矿/矿冶比，其中：
 
铜精矿方面，过去四年中，因鲜有世界级铜矿投入生产，扩建的产能约等于淘汰产能，铜精矿供给较为稳定，但从2021年开始，世界上有12座世界级铜矿投入，因此会在未来三年中进一步拉动铜矿的产量。
 
十二座铜矿的产量贡献主要是集中在2021年和2022年释放，紫金矿业的卡莫阿和泰克资源的Quebrada balance phase II持续性较强，至2023年产量仍大幅增长。
 
根据测算的结果，预计2021-2023年，世界铜矿产量增长78.7万吨、76.7万吨和31.2万吨。(披露的预期来自各家企业的远期指引，未来有产量不及预期的风险)
 
 
基于2020年铜精矿产量2057.7万吨，可以得到2021-2023年铜精矿产量为2136.4万吨、2213.1万吨和2244.3万吨，同比增长3.82%、3.59%、1.41%，CAGR 2.5%。
 
矿冶比方面，因品位差异、冶炼损耗等的影响，冶炼精铜的产量要略低于铜精矿产量，历年铜精矿产量/冶炼精铜约为1.028（2020年疫情对铜精矿产量造成较大影响，该指标为1）。
 
因此，我们假设2021-2023年，该指标保持正常年度1.028不变，则得到2021-2023年的冶炼精铜为2078.2万吨、2152.8万吨、2183.2万吨。
 
2）再生铜的供给
 
世界再生铜方面，中国产能占比达到50%以上，2019年我国出台一系列“洋垃圾”限制进口政策，对我国再生铜原料供应产生较大的限制。带来的影响是，世界再生铜产量自2019年402.8万吨下降至387.5万吨。
 
原先出口到中国的低品废料，逐渐转移至东南亚等政策较为宽松的地区，国内回收拆解厂跟随转移海外，将低品位废铜拆解后再进口到中国，未来对全球的再生铜供给有所支撑。
 
加之，2020年7月1日我国实施的《再生铜原料》标准促进行业健康发展，以及目前高位的精铜价格将对再生铜产业有所拉动，我们假设2021-2023分别为426万吨、438万吨、450万吨。
 
综上所述，冶炼铜和再生铜加总计算，精铜供给在2021-2023年分别达到2504万吨、2591万吨、2633万吨，同比增长2.4%、3.46%和1.63%，CAGR 2.5%。

再看需求端——精铜的下游需求主要发挥三大作用：导电、信息传输和构件（设备和建筑等）。
 
导电方面，导线是主要的需求场景（63%），因为铜是高性价比的导电材料，在电相关行业中发挥着不可替代的角色。
 
世界精铜消费的历史，自20世纪以来随着电网和基建投资稳定提升，20世纪的拉动主要由欧洲和美国，在60年代两地区合计用铜占比达到87%，后随日本、韩国以及中国的高速发展，铜消耗拉动重心逐渐偏向亚洲，至2019年亚洲消耗了世界上71%的精铜（中国50%），过去二十年自2000年年消耗量14000万吨，提升至2020年25000万吨。
 
2018-2020年，剔除新能源领域部分，全球铜消费需求出于停滞的状态，CAGR 0.12%，主要是因中国的电网和基建投资已经较为成熟，进入稳定期。
 
但需要注意的是，卫生事件之后，USA和欧洲先后宣布了大额基建投入计划，这将拉动铜在欧洲和美国的消费需求。