我的备忘录的灵感可以来自多种来源。这篇备忘录的灵感来自于2024年7月9日《纽约时报》的一篇文章。引起我注意的是副标题中的几个词：“她没有任何怀疑”。说这句话的人是拜登的前幕僚长Ron Klain，主题是拜登总统是否应该继续竞选连任，而“她”是拜登竞选主席Jen O’Malley Dillon。文章接着引用她的话说，“乔·拜登将赢得胜利，就是这样”，这是在他6月27日与前总统唐纳德·特朗普辩论前几天的声明。
因此，我有了这篇备忘录的主题。这里并不是要讨论拜登是否会继续竞选或退出，或者如果他继续竞选是否会赢，而是讨论为什么有人会毫不怀疑。
这让我想起另一次，我听到一个资历很高的人表达绝对确定性。在那个案例中，一位公认的外交事务专家告诉我所在的一个小组，以色列人有“百分之百的概率会在年底前‘消除’伊朗的核能力”。他看起来像一个真正的内部人士，我没有任何理由怀疑他的话。然而，那是在2015年或2016年，我仍在等待“年底前”的到来。
正如我在2022年9月的备忘录《知识的幻觉》中所提到的，没有任何宏观经济预测者能够产生一个预测，正确地包含了所有我们知道将影响未来的许多变量以及几乎无法知晓的随机影响。因此，正如我过去所写，投资者和其他受宏观经济未来变化影响的人应该避免使用“会”、“不会”、“必须”、“不能”、“总是”和“从不”等术语。
关于政治：
当2016年总统选举到来时，几乎每个人都对两件事确信无疑：(a) 希拉里·克林顿会赢，但(b) 如果由于某种命运的巧合唐纳德·特朗普赢了，股市将会崩溃。最不确定的评论家说克林顿有80%的可能性获胜，其他对希拉里获胜概率的估计都高于此。
然而，特朗普赢了，接下来的14个月里，股市上涨了30%以上。大多数预测者的回应是调整他们的模型，并承诺下次做得更好。我的回应是说，“如果这还不足以说服你(a) 我们不知道将会发生什么，(b) 我们不知道市场将如何对实际发生的事情做出反应，我不知道该说什么。”
甚至在三周前备受讨论的总统辩论之前，我认识的人中没有人对即将到来的选举结果表示太多信心。今天，O'Malley Dillon女士可能会软化她对拜登胜利确定性的立场，解释说她被辩论结果弄得措手不及。但这就是重点！我们不知道将会发生什么。随机性是存在的。
有时事情会像人们预期的那样发展，他们会得出结论，说他们知道将会发生什么。有时事件偏离了人们的预期，他们会说如果一些意想不到的事情发生，他们本可以是对的。但无论如何，意外发生的可能性——因此预测错误的可能性——始终存在。在后一种情况下，意外确实发生了，在前一种情况下，并没有。但这并没有说明意外发生的可能性有多大。
关于宏观经济：
在2021年，美联储认为当时的通货膨胀将是“暂时性的”，它后来将此定义为暂时的，不是根深蒂固的，并且可能会自我纠正。我认为，如果给予足够的时间，美联储的判断可能是对的。通货膨胀可能在三到四年后自行消退，(a) 导致消费者支出激增的新冠疫情救助资金被花光，(b) 全球供应链恢复正常运作。但由于联邦储备委员会的观点在2021年没有得到证实，且没法等待更长时间，美联储被迫开始历史上最快的利率上升计划之一，这带来了深远的影响。
到2022年中期，几乎可以肯定的是，美联储的加息将引发经济衰退，增加的利率可能会冲击经济。此外，历史清楚地表明，主要中央银行的紧缩几乎总是导致经济收缩，而不是“软着陆”。然而，经济衰退并没有出现。
相反，在2022年底，市场观察人士的共识转变为(a) 通货膨胀正在缓解，这将使联邦储备委员可以开始降息，(b) 降息将使经济避免衰退或确保任何收缩将是温和和短暂的。这种乐观情绪引发了2022年底的股市反弹，并且持续到今天。
然而，支撑反弹的2023年预期降息并没有发生。在2023年12月，当美联储官员观点的“点阵图”显示将在2024年降息三次时，推动市场的乐观主义者加倍下注，预期降息六次。通货膨胀的顽固性阻止了到目前为止的任何降息，2024年已经过去了一半以上。现在，共识已经围绕在9月首次降息的想法达成一致。股市继续创下新高。
今天的乐观主义者可能会说，“我们是正确的。看看那些收益！”但是，关于降息，他们完全错了。对我来说，这只是再次提醒我们，我们不知道将会发生什么，或者市场将如何对实际发生的事情做出反应。
Conrad DeQuadros，我最喜欢的经济学家，为这封备忘录提供了一个有趣的补充：
我使用费城联邦储备银行的焦虑指数（下一季度实际GDP下降的概率）作为衰退已经结束的指标。当超过50%的调查经济学家预测下一季度实际GDP下降时，衰退就已经结束或接近结束。
换句话说，唯一值得确定的事情就是经济学家不应该表达任何确定性。
关于市场：
在2022年10月，那些正确预测美联储在接下来的20个月内不会降息的少数人是绝对正确的……如果那个预测让他们远离市场，他们就错过了标准普尔500指数大约50%的涨幅。另一方面，那些对降息持乐观态度的人在利率问题上完全错了，但今天可能更富有。所以，是的，市场行为很难正确判断。我不会花时间在这里列举市场专家的错误。相反，我想集中讨论为什么这么多市场预测会失败。经济和公司的表现有时可能会因为它们受到的制约力量在某种程度上表现得机械。在这些领域，人们可能会有一定程度的信心说“如果A，那么B”。因此，这里的预测可能有一定的正确机会，尽管这主要发生在趋势持续不断，外推有效的情况下。
但市场比经济和公司更易变。为什么？因为市场参与者的心理或情绪的重要性和不可预测性。得益于Conrad DeQuadros的帮助，我可以说明市场的波动显然更大：
40年年度变动数据的标准差：GDP 1.8%，公司利润 9.4%，标准普尔500指数价格 13.1%。
为什么股票价格的上涨和下跌比它们所基于的经济和公司要多得多？为什么市场行为这么难预测，而且往往似乎与经济事件和公司基本面无关？经济学和金融学假设每个市场参与者都是一个理性经济人：一个做出旨在最大化自身财务利益的理性决策的人。但心理和情感所起的关键作用经常导致这种假设出错。投资者情绪的摇摆幅度很大，淹没了基本面的短期影响。这就是为什么相对较少的市场预测被证明是正确的，而这些预测中原因正确的就更少了。
今天，专家们对即将到来的总统选举做出了各种各样的预测。他们的许多结论似乎都是经过深思熟虑的，甚至是有说服力的。我们听到并读到那些认为拜登应该和不应该退出的人的陈述；那些认为他会和不会的人；那些认为他如果继续竞选就能赢的人；以及那些认为他肯定会输的人。显然，智力、教育、获取数据的途径和分析能力不足以产生正确的预测。许多这些评论员拥有这些特征，但显然，他们都不是对的。
多年来，我经常引用约翰·肯尼斯·加尔布雷思的智慧。正是他说，“有两种预测者：那些不知道的人，以及那些不知道自己不知道的人。”我发现自己一直在使用这句话。加尔布雷思的另一句我喜欢的引语来自他的书《金融狂热简史》。在描述“投机狂热和计划崩溃”的原因时，他讨论了两个“在我们的时代或过去时代很少被注意到”的因素。一个是“金融记忆的极端短暂性”。我也经常引用这个因素。
但我不记得我写过关于他所说的第二个因素，加尔布雷思说的是“金钱和智力的似是而非的联系”。当人们变得富有时，其他人会认为他们是聪明的。当投资者成功时，人们通常会认为他们的智力可以导致其他领域的类似良好结果。此外，成功的投资者经常开始相信他们自己的智力，并在与投资无关的领域发表意见。
但投资者的成功可能是一系列幸运的突破或有利的环境的结果，而不是任何特殊才能。他们可能或可能不是聪明的，但他们通常对投资之外的主题并不比其他人更了解。然而，许多人在发表意见时毫不吝啬，而且这些意见通常被普通大众高度重视。这就是似是而非的部分。今天，我们发现他们在选举相关的所有问题上都充满信心地发言。
关于那些铁口直断的人，我们已经说了很多。我们把这些人称为“经常错但从未怀疑”的人。这让我想起了另一句我喜欢的引语，一句可能来自于马克·吐温的话：“麻烦不是你不知道的东西。麻烦是你确定的东西根本就不是真的。”
早在2020年年中，当疫情似乎已经成为一种或多或少被人们所理解的现象时，我放缓了备忘录的写作速度，不再像3月和4月那样每周撰写一篇。今年5月，我抓住这个机会撰写了两份与新冠肺炎无关的备忘录，《不确定性》和《不确定性II》，其中详细探讨了智力谦逊的主题。尽管这些备忘录是关于我最喜欢的话题之一，但它们几乎没有得到回应。因此，我将引用《不确定性》中部分内容希望能给你们一个回顾它们的理由。
这篇文章的一部分引起了我对智力谦逊这个主题的关注：根据作者所定义，智力谦逊是智力傲慢或自负的反义词。通俗地说，它类似于思想开放。在智力上谦虚的人可以怀有坚定信念，但他们也能认识到自己可能犯错，并愿意接受证明其错误之处无论大小。(艾莉森·琼斯，《今日杜克》，2017年3月17日)
简言之，理性谦逊意味着表达“我不确定”，“他人可能正确”，甚至是“我可能犯错”。在我看来，这是投资者的基本特质；我发现与那些以“我不确定，但是……”或“我可能错误，但是……”开头的陈述进行交流时更容易。
这样的表态不会给任何人带来大麻烦。如果我们承认存在不确定性，在进行投资前我们将进行调查、审慎检查结论，并小心行事。或许我们会在合适的时机做出次优选择，但我们很少会遭受重大损失或失败。相反地，那些过于自信的人可能会放弃这种思维方式。如果他们确信而又错了，结果可能非常灾难性……也许伏尔泰在250年前已经最好地总结了：怀疑并非一种愉快状态，而坚定则荒谬可笑。
在受心理波动影响的领域，根本没有确定性可言，存在非理性和随机性。政治和经济是两个典型的例子，而投资则是另一个。无人能够可靠地预测这些领域的未来，然而很多人高估了自己的能力，并试图做到这一点。避免追求确定性可以使您远离麻烦。我强烈建议您采取这种方式。
附注：
去年夏季的大满贯网球锦标赛为我的备忘录提供了灵感：输家更少，还是赢家更多？同样，上周六的温布尔登女子网球决赛也为这篇备忘录提供了一个片段。克拉奇科娃战胜了保利尼，获得了女子冠军。在比赛之前，投注者认为克雷奇科娃的胜算只有125比1。换句话说，他们确信她不会取胜。投注者对她潜力的怀疑或许有道理，但他们似乎不应该在做出预测时如此确定。
谈到不可预测的事情，我不能不提最近针对唐纳德·特朗普(Donald Trump)生命安全的袭击事件，这一事件可能产生更严重、更具影响力的后果。即使现在它已经发生了，并未给特朗普造成严重伤害，但没有人能肯定地说它将如何影响选举（尽管目前看来增强了特朗普连任的前景）或市场。因此可以说有一个显著区别就是它加强了我的观点：预测基本上是失败者游戏。
2024年7月17日
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