在全球经济版图中，港股市场正逐步展现出独特的吸引力，得益于内外部环境的双重利好，其基本面企稳态势明显，加之资金流入加大及政策东风助力，港股市场尤其是红利板块的投资价值日益凸显。
一、港股积极因素不断积累
1. 分子端：国内经济逐渐复苏，港股EPS有望回升
今年初至今，人民币和港元表现较为坚挺，中国经济仍处复苏阶段。工业产出活动持续升温，3月和4月PMI连续两个月超过荣枯线，显示出制造业的扩张态势。此外，固定资产投资的增速也在逐月环比上升，4月份的出口在去年同期的高基数效应下，增长率达到1.5%。关注度较高的房地产方面，为响应4月中央政治局会议提出的政策措施，旨在统筹消化存量房产和优化增量住房，近期政府出台了一系列重要政策，为房地产市场的健康发展提供了有力支撑。在供给端，政策鼓励降低核心城市的市场准入门槛，并通过优化限购、限贷、限售和限价等措施来调整房地产市场，其中以限购政策的调整最为频繁。在需求端，央行推出了房地产金融政策的“三连发”，包括降低购房首付比例、下调公积金贷款利率以及取消商业贷款利率下限，这些措施预计将促进房地产市场的稳定和回升。微观层面来看，港股市场的盈利预期也有望改善。
图：今年以来人民币及港元汇率
数据来源：Wind，截至2024/5/23
图：23年以来制造业PMI
数据来源：Wind，截至2024/4/30
图：23年以来中国出口数据
数据来源：Wind，截至2024/4/30
2. 分母端：美债利率较前期有所下行，流动性环境好转
外市场动态显示，美国经济显现出若干疲软迹象，伴随通胀指标缓和，市场对货币政策宽松的预期再度升温，促使美国国债收益率下行，整体海外流动性条件趋向改善。具体而言，2024年第一季度美国GDP增长率调整至1.6%的季度折年率，这一数值标志着自2022年第三季度以来的最低水平。劳动力市场数据亦传达出谨慎信号，4月份新增非农就业人数大幅不及市场预期，伴随失业率出现回升态势。通胀方面，4月份消费者物价指数（CPI）同比增长率为3.4%，较前月的3.5%有所下滑，符合市场对通胀缓解的预判。核心CPI，即剔除食品和能源价格后的通胀指标，同比增幅降至3.6%，为自2021年5月以来的最低记录，进一步确认了通胀降温的趋势。基于上述经济数据，金融市场对美联储政策路径的预期出现了显著调整。根据CME Group的Fed Watch工具，截至2024年5月23日的市场定价显示，市场参与者首次预计美联储降息操作可能提前至2024年9月实施。此预期变动与宏观经济环境的变化相呼应，同时导致10年期美国国债收益率回调至4.43%的较低水平，反映出避险情绪及全球资本重新布局的潜在趋势。
图：美债利率
数据来源：Wind，截至2024/5/24
根据Wind数据统计，截至2024年5月23日的市场分析揭示，港股估值维持在反映较高风险溢价的水平。Wind数据显示，自4月以来，恒生指数实现了14.07%的增长，其中估值提升贡献了14.08个百分点，尽管盈利略有收缩，幅度为0.1%。目前，该指数的市盈率停留在9.57倍，这一数值在近十年的分布中位居36.08%的分位点，指示其估值尚处于历史区间内的合理范畴。
深入分析估值结构，恒生指数相比中国10年期国债收益率的风险溢价当前为8.14%，这一水平自2015年来位于70.67%的分位点，暗示在国内外经济边际改善的背景下，港股特别是恒生指数存在着吸引投资者的交易机遇。
值得注意的是，相较于全球其他主要股市，恒生指数的风险溢价展现出相对优势：年初时，其相对于美国10年期国债的风险溢价曾攀升至9%以上，虽然近期因美国国债收益率上扬及港股反弹双重作用，该风险溢价已下调至5.34%，但仍显著高于日本股市的3.58%风险溢价，以及美股市场的负风险溢价情况。因此，从全球比较视角审视，恒生指数在风险调整基础上的估值吸引力依旧突出。
图：恒生指数风险溢价
数据来源：Wind，截至2024/5/23
3. 资金端，资金双向流入，市场情绪回暖
外资方面，近年来，港股历经两年的外资减持压力，配置比例已滑至历史低位。然而，近期在复杂的全球环境变化与国内积极政策导向的双重作用下，加之港元汇率保持稳健，外资开始实施资产配置的"价值重估"策略，转向估值相对较低的港股市场，成为推动港股显著反弹的关键力量。
自4月中旬以后，国际金融机构持有港股的数量显著上升，至2024/5/23日，持仓总量已超过10,700亿股，同期恒生指数成功收复自去年8月初以来的全部失地，突破19,500点大关。与此同时，美元强势格局加剧了亚洲货币的普遍贬值趋势，其中日元的贬值幅度与速度超乎市场预期。受此波及，日股遭遇回调，之前涌入的日股外资或正逐步撤离。
值得注意的是，自2023年10月起，日本市场作为外资在亚太区的重要投资目标，吸引了大量资本流入，促使日经225指数刷新历史记录，估值水平随之升高。然而，自3月中旬起，美元指数由103升至106的高位运行，对亚洲货币体系形成强大压制，致使日元、泰铢、韩元等面临不同程度的贬值压力。日元汇率尤为引人关注，4月29日逼近160的关键心理防线，年内累计贬值幅度已逾10%。日元持续贬值不仅引发了对金融稳定性的忧虑，也导致日股吸引力下降，促使外资在亚太地区的资产配置战略发生调整，原先聚焦日本的资金开始向其他市场转移，进一步凸显了全球资本流向的动态变化与市场间的风险再平衡过程。
内资方面，自2024年1月末港股触底并呈现企稳态势以来，内地投资者情绪持续回暖，通过港股通渠道的净流入资金量显著放大，其增长势头尤为迅猛，期间周净流入量更是一度突破300亿元人民币大关。这一积极趋势持续发酵，根据Wind数据显示，截至2024/5/23，南向资金已连续15周保持净买入状态，彰显出内资对港股市场的坚定信心和长期乐观预期。
从行业维度分析，今年以来资金流向呈现明显的偏好性，其中金融业成为最大受益者，无论是在周度还是月度净流入量上均占据榜首，显示出投资者对该领域发展前景的高度认可。此外，工业、公用事业及非必需消费品等行业，因其相对稳定的分红政策和较高的股息收益率，同样吸引了大量资金流入，这些行业的月度净流入金额名列前茅，进一步印证了市场对于高股息板块的偏好增强，以及在当前环境下寻求收益与安全边际平衡的策略选择。
图：港股通行业流入情况
数据来源：Wind，截至2024/5/23
4. 政策端：政策发力，港股红利有望共振
4月19日，中国证监会宣布了五项旨在深化与香港金融市场合作的政策措施，旨在拓宽交易所交易基金(ETF)的投资范围，纳入房地产投资信托(REITs)，推动人民币交易柜台的设立，优化基金互认机制，并鼓励内地行业领头企业赴港上市。这些新规定不仅拓宽了沪深港通的运作边界，还有效提振了市场情绪，为香港资本市场引入更多流动性，促进了资金的活跃流通。
近年来，中国政府对上市公司分红政策的重视程度显著提升，接连推出多项指导性文件以强化高股息投资策略。例如，证监会在2023年10月发布了关于上市公司现金分红的新规草案征求公众意见；随后在2024年4月，新发布的“国九条”政策中，明确提出了对现金分红的监管强化措施，采用警示与激励相结合的方式，对长期未分红或分红比例偏低的企业采取限制大股东减持、实施特别处理等措施，同时加大对高分红企业的奖励，强调提高分红的稳定性和可预测性，鼓励实行年度多次分红、预分红及春节前分红等创新实践。可以预料，随着这些政策的深入执行，上市公司分红的积极性与质量将得到明显提升。
另外，5月9日，有关“减免内地个人投资者通过港股通渠道投资港股所获股息红利税”的消息引起了广泛关注，这一动向与香港证监会主席雷添良早前提出的建议相呼应，即降低港股通个人投资者的股息税负，并提议放宽内地投资者参与港股通的门槛条件，这些措施若将来落实无疑将进一步激发内地投资者参与港股市场的热情和积极性。
二、港股红利投资价值凸显
近年来，红利风格走势优异。以中证红利指数代表 A 股红利资产，香港红利指数代表港股红利资产，截止 2024/5/23，A 股、港股红利资产自 2023 年以来涨幅优异，港股红利资产相较股红利更是达到15.2%的超额收益。当前股市市场轮动速度快，行业主题不明显，红利策略能够为投资者在不确定的环境下提供资本利得以外的分红作为收益来源。此外，根据历史统计，港股高股息风格不仅在弱市期间表现亮眼，在震荡市可能跑赢大盘。
图：指数走势
数据来源：Wind，截至2024/5/23
数据来源：Wind
当前，港股红利资产具有较高性价比。据Wind统计至2024/5/23的数据，香港红利指数的股息回报率达到7.06%，超越了中证红利指数的5.14%，清晰地表明港股在提供分红收益方面具备更强的竞争力。从股息率与同期国债收益率的差异分析，可以发现，近年来无论是A股的红利资产还是港股的红利资产，均维持着一个正向的股息率溢价尤其值得关注的是，这一溢价水平在2022年11月达到了周期性高点，A股红利资产的股息率溢价达到3.99%，而港股红利资产的这一指标更是高达10.47%，凸显了在特定时期内红利资产相对于国债的投资价值。
图：A股与港股股息率溢价对比
数据来源：Wind，截至2024/5/23
通过对恒生行业指数的深入分析，我们发现，那些市值较大、流动性强且股息率表现出色的港股公司，显著倾向于集中在与 “中特估”紧密相关的几个关键行业中，尤其是金融业、能源业以及电讯业。
金融业：作为国民经济的核心支柱之一，金融业在“中特估”体系下受益于国家政策的支持、宏观经济的稳定增长以及金融改革的持续推进。银行、保险及其他金融服务提供商通常拥有庞大的资产规模和相对稳定的盈利能力，提供了较高的市值基础。同时，该行业交易活跃，流动性强，能够吸引国内外大量资金的关注，且多数金融机构实施的高分红政策使得股息率维持在吸引投资者的高水平。
能源业：得益于中国能源结构调整和绿色低碳转型的国家战略，这类企业往往拥有战略资源储备和稳定的现金流，支撑起高市值和良好的流动性。此外，能源行业为了回馈股东，往往实施较为慷慨的分红政策，从而提升了股息率。
电讯业：电讯行业作为基础设施的关键组成部分，享受政策红利与技术升级的双重驱动。这些公司凭借庞大的用户基础和稳定的收入来源，构建了稳固的市值基础。加之5G、物联网等新兴技术的快速发展，提升了行业的增长潜力，增强了其在市场上的流动性。电讯企业稳定的经营业绩和分红传统，也是其股息率保持吸引力的重要原因。
图：恒生行业市值与股息率（柱状为市值，圆点为股息率）
数据来源：Wind，截至2024/5/23
总结来看，当前股市市场轮动速度快，行业主题不明显，A 股、港股红利资产自 2023 年来均获得明显超额，市场更重视股票的分红收益。相较A股，港股红利资产在股息率及股息率溢价均具有较高性价比。$港股通央企红利ETF(SH513920)$ 跟踪恒生港股通中国央企红利指数(HSSCSOY.HI)的ETF产品，其前三大成分行业分别为金融业（36.3%）、能源业（21.1%）以及工业（10.6%）（Wind，截至2024/5/23），均为市值较高、流动性较好、股息率较高的港股行业。
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