兴森科技（代码：002436）调研纪要

第一部分：公司的投资逻辑

PCB 业务下游通讯、消费电子领域出现新需求，未来 2-5 年 PCB 样板小批量板收入有望恢复高增长。Prismark 预计 2017-2022 年通讯 PCB 市场规模的年复合增长率为6.2%。中国 5G 商用将进一步扩大服务器市场，为消费电子带来新机遇，带动高层板、HDI 及 FPC 需求增长。随着下游产品更新换代加速，PCB 产品迭代也将加速，样板小批量板未来 2-5 年收入将迎来新的增长点。公司发行可转换公司债券募集资金总额不超过 2.925 亿，建设广州兴森快捷电路刚性电路板项目，项目建成后，公司每年将新增 12.36 万平方米刚性电路板产能。

半导体行业市场景气度良好加之公司可转债的发行，封装基板业务产能、产能利用率和良品率将进一步提升，盈利能力持续改善。中国为全球需求增长最快地区，全球半导体产业向大陆转移，叠加国产替代化趋势不可逆，国内市场需求将进一步扩大。公司作为国内少数具备 IC 封装基板生产能力的厂商，2018 年成为三星唯一的大陆本土IC封装基板供应商，赛道良好。

上海泽丰营收持续增长，Harbor 管理团队调整、成本控制加强，实现扭亏为盈，未来净利率将持续提升。 高端芯片需求增加带动高端测试产品需求增长。上海泽丰营收持续增长，2019 年上半年净利润同比增长 129.52%。 子公司Harbor经管理团队调整、管理水平改善、成本控制加强后扭亏为盈，测试板业务净利润有望稳定增长。

第二部分：公司主业简介

公司是国内最大的印制电路样板小批量板快件制造商，一直致力于为国内外高科技电子企业和科研单位服务,产品广泛运用于通信、网络、工业控制、计算机应用、国防军工、航天、医疗等行业领域。公司先后成为华为、中兴核心快件样板供应商，并与超过五千多家海内外知名品牌公司及电子研发类企业建立了良好的合作关系。“兴森快捷”成为国内中高端PCB样板小批量板制造领域的著名品牌，公司正逐步成为“国内第一，全球领先”具备PCB设计-PCB制造-SMT贴装完整产业链的硬件外包设计综合解决方案提供商。

第三部分：具体调研内容——提纲

1、海外疫情对公司订单影响？有没有风险？未来国内收入占比预计多少？贸易业务这块的情况？

公司客户数量4000多个，下游客户比较分散，疫情对公司影响整体不大。未来5年PCB行业呈现个位数增长，但是细分领域如5G通讯、服务器需求很好，多层板高端会好，中低端一般。公司围绕样板、小批量板，产能提升不大，也不会有大的扩产，跟大批量工厂不一样，大批量重点是成本管控，而样板体现的是快速定制响应和交付能力，公司在这块积累深厚，具备多品种、多层HDI板的产品优势。IC封装基板全球约有7、80亿美元的市场需求，进口替代的空间非常大，是公司未来重点发展方向。半导体测试行业前景不错，属于高附加值业务，经过整合收购的美国H公司2019年已实现盈利，发展前景向好。

2、与大基金合作进展情况如何？

大基金与公司合作成立项目公司，独立运营，投IC载板产能，预计2022年达产，目前在加快推进。

3、半导体测试板情况、IC封装基板业务情况？这块的竞争壁垒怎么看？

IC封装基板这块，国内只有深南电路和兴森科技比较成熟，普诺威是后来者，目前产品集中在消费电子声音MEMS相关产品，公司的IC封装基板产品是自研，目前基于BGA板发展做精做品质，客户目前是国内为主，2019年有一部分三星，占比不大，今年开始会逐步放量，长江存储等客户在开始阶段会优先采购海外同行的成熟产品，考虑到初期品质保障的因素，未来是公司新的目标客户。CPU、射频等IC板是公司未来的成长空间，目前国内企业还没有涉及这块的量产。

4、科学城二期工程产能？未来扩产规划？

目前产能会在科学城二期扩产，未来会考虑在广东省内新增厂房和产能。

5、控股股东股权质押后面怎么规划？

与深圳国资资金对接，成本较低，大股东质押也是为了孵化上市公司的未来业务。

第四部分：调研总结

1、公司的短期主要看点是PCB的产能增加，IC载板在三星的上量。

2、公司长期逻辑定位IC载板进口替代，未来在高端产品成长空间仍较大。

3、大股东质押率控制较好，质押风险不大。

第五部分：结论

调研结论：今年和深南电路作为IC载板龙头，涨幅较大，短期估值较高，可做跟踪关注。