唐朝老师一直是我投资路上的良师。《价值投资实战手册》第二辑，让我重新梳捋了一遍唐朝估值法适用的企业。
本文受《价值投资实战手册》第二辑启发，假设无风险收益率长期取值=4%的理想条件下，唐朝估值法3年后合理估值使用的折现率R/永续增长率g，与永续债（类现金）的折现率R/永续增长率g对比讨论。
目的：除了“符合老唐估值法三大前提”外，从折现率R/永续增长率g角度，理解唐朝估值法使用条件。
如果结论有错误/荒谬之处，均是本人理解有误，与唐朝老师无关。
3年后用企业仍然可能具有较高成长性的优势，与企业未来收益确定性低于100%的劣势相互抵消，企业简化为永续债券（类现金）来估值。
永续债券的折现率R/永续增长率g可以从两个角度来理解：
1）.永续债A票息=4%，每年分红4元，相当于单利。债A折现率R=4%，永续增长率g=0，合理价值=4/（4%-0%）=100元。
2）.永续债B票息=4%，每年不分红，4%票息永远滚入下一期，相当于复利。债B折现率R=8%，永续增长率g=4%，合理价值=4/（8%-4%）=100元。
有意思的是，同样票息=4%的债券，合理价值都是100元，债B隐含的收益率（折现率R）=8%，而非想象中的4%。这是复利的威力吧。
3）.如果债A自已分红再投资，债A等价于债B了。所以票息=4%的永续债（类现金），本质上隐含折现率R=8%，永续增长率g=4%。
A股上市企业产生的自由现金流（净利润），平均一半以上变成了留存收益，相当于债B的复利。所以3年后企业当作永续债B来估值更符合实际。
3年后企业当作永续债B来估值，其永续增长率g要超越债B基本增长率=4%，同时还需要有剩余增长率来抵消企业自由现金流（净利润）确定性低于100%的劣势。即：除了基本增长率=4%，还需风险溢价。
参考巴菲特估值的安全边际，给予相当于无风险收益率的风险溢价。因此3年后企业当作永续债B的永续增长率g应该>=无风险收益率+风险溢价=4%+4%=8%。
3年后企业当作永续债B来估值，合理价值=4/（12%-8%）=100元。
结论1：唐朝估值法适用的企业，3年后永续增长率g>=8%，折现率R>=12%，才能当作永续债B来估值。这是唐朝估值法对企业永续增长率g的基本要求了。
若以分红率=40%~50%计，企业ROE最小值=8%/（1-分红率）=13.3%~16%。取中值ROE>=15%，这是唐朝估值法对企业ROE的基本要求了。
特例一：分红额作为自由现金流时。
以分红额作为自由现金流，需要剩余增长率来抵消企业自由现金流确定性低于100%劣势的风险溢价，取值可以小些。
格雷厄姆认为普通股收益率至少应相当于AAA级债券收益率的4/3倍，才能与债券相比（大概意思）。因此分红额估值法的风险溢价以0.5*无风险收益率计，风险溢价=2%。
分红额作为自由现金流时，3年后企业当作永续债B的永续增长率g应该>=无风险收益率+风险溢价=4%+2%=6%。
3年后企业当作永续债B来估值，其合理价值=4/（10%-6%）=100元。
结论2：分红额作为自由现金流时，唐朝估值法适用的企业，3年后永续增长率g>=6%，折现率R>=10%，才能当作永续债B来估值。
若以银行业分红率30%~40%为例，企业ROE最小值=6%/（1-分红率）=8.6%~10%。保守取值，银行业永续ROE最小值=10%以上，才可参考唐朝估值法。
特例二：企业自由现金流（净利润）确定性非常高时。
取极限情况，企业自由现金流（净利润）确定性100%，和债券一样高。此时不需要考虑风险溢价（风险溢价=0%）。
企业必须有永续增长率g>=4%，折现率R>=8%，才能等价于永续债B来估值。其合理价值=4/（8%-4%）=100元，
特例三：3年后企业当作永续债A（单利假设下）来估值。
即使3年后企业当作债A（单利假设下）来估值，企业仍需要有一定量的永续增长率g来抵消企业自由现金流（净利润）确定性低于100%的劣势，才能等价于永续债A。
同样参考巴菲特估值的安全边际，假设用于抵消企业自由现金流（净利润）确定性低于100%劣势的一定量永续增长率g=无风险收益率=4%，则企业永续增长率g>=4%。
企业一定量的永续增长率g与企业自由现金流（净利润）不确定性相互抵消后，3年后企业剩余永续增长率g>=0%，折现率R>=4%，才能等价于债A来估值。其合理价值=4/（4%-0%）=100元。
结论3：不管在特例一/特例二/特例三情况下，如果3年后企业的永续增长率g<4%，都不适用唐朝估值法。
即：唐朝估值法适用企业的底线要求是，3年后企业的永续增长率g>=4%。
如果3年后企业的永续增长率g<4%，唐朝估值法的结果相对企业真实内在价值，可能潜藏着一定程度的高估现象。
若以分红率40%~50%为例，唐朝估值法对企业ROE最小值=4%/（1-分红率）=6.7%~8%。这是唐朝估值法对企业ROE的底线要求了。
再次感谢唐朝老师及著作《价值投资实战手册》第二辑，激发了我的思考。