$一心堂(SZ002727)$ $益丰药房(SH603939)$ $老百姓(SH603883)$ 有人认为一心堂已经掉队，我不同意这个看法。长跑之初，若发力快跑，是可以短时间领先的，但时间久了，就会后继乏力，最终败下阵来。所以我们不能只看一时快慢，要深入分析，看看谁过早发力，谁仍留有余力。

以老百姓为例，按其电话会议的说法，它在24年要开店4000家，25年5000家，26年6000家，看上去非常积极，势头确实猛。但其1季度资产负债表显示货币资金20亿，借款21.8亿，运营资金全部来自银行借款了。商誉58.4亿，归母权益70.4亿，去除商誉后的真实权益仅12亿，负债137亿，可以说是杠杆拉满了。也就是说老百姓在很大程度上是借钱并购扩大营收规模，这是明显的双刃剑。假设每年利润10亿，显然不足以支撑4000家以上的展店资本支出，若要硬开店，会导致杠杆率进一步提高。老百姓覆盖了18个省市，基本上是益丰和一心堂的二倍，此种策略不见得好，局部规模优势相对会较弱。

，如果说掉队，一心堂有相当程度是自愿掉队的，它在资本开支上比较克制，不想冒太大风险激进扩张。如果一心堂之前拿出40亿去并购，营收规模不会比老百姓差，但企业运营有风险，就不再是好的投资标的了。现在一心堂账上39亿现金，减去本草堂的5亿借款，可动用自有资金34亿，商誉比老百姓少40亿，去除商誉后的真实归母净资产61亿，潜力、安全度都比老百姓强。老百姓的市值208亿，一心堂的市值133亿，过五年再看看市值的变化情况吧。