$康方生物(09926)$ 创新药企终于要进入盈利周期了。

我们预计 2024/2025/2026 年归母净利润为(3.60)/3.77/10.30 亿元，有望在 2025 年实现盈利，基于：

1） 依沃西单抗销售快速增长，产能使用率有望快速爬坡，故预计公司毛利率基本稳定。我们假设公司 2024/2025/2026 年毛利率与 2023 年基于产品销售收入的毛利率持平 （92%）。

2） 公司销售费用率随着销售体量的增长不断下行，公司控费效果明显，预计随着卡度尼利 单抗和依沃西单抗两大核心品种的销售爬坡，预计公司销售费用率将逐渐向大药企靠拢。 我们预计 2024/2025/2026 年公司不计分销成本的纯销售费用率为 50/46/43%，考虑分销成本的总销售费用率为 53/48/45%。

3） 随着 HARMONi-A、HARMONi-2 等研究完成 III 期，预计公司研发费用处于相对稳定状 态，研发费用率走低，预计 2024/2025/2026 年为 45/25/19%；管理费用率随公司销售收入扩大而下降，预计 2024/2025/2026 年为 10/9/8%。