时间：2023年9月7日
来源：中银证券
结构升级趋势延续，成本红利如期释放
1H23即饮渠道恢复下啤酒销量高增，结构升级趋势延续。2Q23步入新采购周期后，啤酒企业成本红利如期释放。整体来看，上半年啤酒企业费用投放稳健理性，盈利水平持续向上。展望未来，我们预计在结构升级趋势延续+澳麦双反政策取消的带动下，今明两年啤酒企业有望保持较快的业绩增速，重点推荐青岛啤酒。
行业经营情况概述
即饮渠道恢复下1H23销量高增，结构升级趋势延续。1H23五家主要啤酒公司营收总计886.9亿元，同比+12.5%，其中华润啤酒/百威亚太（内生）/青岛啤酒/重庆啤酒/燕京啤酒营收分别为244.2/265.6 /215.9/85.1/76.3亿元，同比+13.6%/+14.0%/+12.0%/+7.2%/+10.4%。拆分为量价，1）量上，在即饮渠道恢复的带动下啤酒销量高增。五家主要啤酒公司1H23销量合计上升6.0%至2050万千升，其中华润啤酒/百威亚太/青岛啤酒/重庆啤酒/燕京啤酒销量分别为652/495/502 /173/229万千升，同比+4.4%/+9.4%/+6.5%/+4.8%/+6.4%，我们预计上半年啤酒行业以销量的CR5同比提升了1.5个pct（百威使用亚太西部数据计算）。2）价上，五家主要啤酒公司平均吨价同比上升4.7%至4291元，其中华润啤酒/百威亚太（内生）/青岛啤酒/重庆啤酒/燕京啤酒1H23吨价分别为3484/5369/4299/4925/3330元，同比+4.4%/+4.2%/+5.2%/+2.3%/+3.7%，在中高端产品持续放量的带动下，啤酒产品结构不断升级，带动吨价持续上行。3）分季度来看，披露单季报表的四家主要啤酒企业2Q23销量、吨价分别同比+5.4%/+5.8%环比1Q23的+9.6%/+3.0%销量增速有所放缓，吨价加速向上。
成本红利如期释放， 盈利水平持续向上。1）成本端，由于高价库存原材料基本在1Q23的生产中被消耗，新采购内包材成本下降，2Q23成本红利如期释放，体现在了啤酒企业的报表端。叠加部分企业产能利用率的提升，百威亚太（内生）/青岛啤酒/重庆啤酒2Q23吨成本分别同比+2.5%/+2.2%/-0.2%，变化幅度显著低于1Q23吨成本的变化幅度。华润啤酒1H23吨成本同样下滑，同比-1.0%。2）费用端，1H23啤酒板块（A股）销售/管理/财务费用率分别同比-0.1/-0.3/+0.0pct。由于即饮渠道恢复，终端资源的争夺更加激烈，上半年啤酒板块（A股）销售费用率的降幅较小，且有部分企业出现了销售费用率上升的现象。在降本增效目标的指引下，上半年啤酒板块（A股）管理费用率普遍延续了下行趋势，财务费用率基本保持稳定。3）盈利水平上，受益于产品结构的升级、吨成本的下降、费用的稳健投放，1H23啤酒板块（A股）盈利水平持续向上销售净利率同比+1.3pct至15.2%。其中1Q23、2Q23啤酒板块（A股）销售净利率分别同比+1.2/+1.6pct至12.4%/17.8%，成本红利释放下2Q23啤酒板块盈利水平加速向上。分公司来看，华润啤酒/青岛啤酒/重庆啤酒/燕京啤酒1H23销售净利率分别同比+1.6/+1.0/+1.9/+2.0pct至19.2%/16.1%/20.5%/8.0%。
投资建议
结构升级趋势延续+澳麦双反取消带动下，今明两年啤酒企业有望保持较快的业绩增速。1）短期来看，我们认为随着包材成本红利的兑现，澳麦反倾销税、反补贴税的取消、结构升级趋势的延续，啤酒企业今明两年有望保持较快的业绩增速。2）长期来看，对比海外啤酒龙头企业，我国啤酒企业的产品结构、盈利水平都还有较大的提升空间，我们认为未来在稳定的竞争格局+高端化进程下，随着啤酒产品结构的不断升级，啤酒企业的盈利水平有望继续向上。
评级面临的主要风险
宏观经济波动、原材料成本波动、行业竞争格局恶化。
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