前言：《价值投资实战手册》第二辑清晰的阐明了如下几个问题：什么是投资？为什么要投资？股票的本质是什么？为什么要投资股权？该如何获得股权投资的成功？也用实际的案例亲身教学如何进行企业分析以获得更进一步的收益提升，具体的推演过程和大量的事实数据强烈建议大家翻开书本亲自研读一番。全书逻辑链条缜密、数据详实、论据充足、机理阐述清晰、有实例验证，是一部优秀的论著，我觉得错过是莫大的遗憾。
书本内容有唐师“中翻中”详尽的阐述和推演，前期书房朋友也对书本内容做了大量、优秀、全方位的总结和提炼，我就不献丑强行总结一番了，这里主要记录下我在读书过程中的一些理解和在书房学习的心得吧。
一、 对净资产收益率、个人收益率、估值中枢、企业净利润增长之间关系的理解
1. 净资产收益率和个人收益率之间的关系
净资产收益率（ROE）是企业盈利能力的体现，ROE比较高的企业一定有其过人之处，这个过人之处不是一般手段、一般资金能够轻易弥补的，也有可能是永远无法弥补的，这就是巴菲特寻找的经济商誉，也是大家常说的护城河，拥有这种特质的企业才有可能成为伟大的企业，我们都在致力于寻找这样的优质资产。
我们当然期望能够以净资产的账面价格持有之，但对于非原始股东来说这显然是不可能的，当这份资产通过IPO上市在市面流通后，市场会给予它一个价格，这就是市值，常常是净资产的N倍，权且称其为优质资产的溢价吧。当然，对于收益率高的资产，这个溢价一般也不小，而这个溢价后的价格是才是投资者入股的真正成本。所以就二级市场的我们而言，个人的收益率不会是ROE，而是ROE/N，因此个人收益率一般来讲并不高。
这里有两个问题需要考虑：第一，资产溢价的N倍应该是多大呢？这里有两个值：一是市场先生给的价格，市场先生很多时候是疯的，这个就不在我们的讨论范围之内了，二是我们内心给这份资产估的溢价，那这个溢价的合理值应该是多少呢？第二，我们又该如何提高个人的收益率呢？
2. 估值中枢为什么是无风险收益率且不区分行业
因优质资产的溢价导致净资产的收益率被稀释，那稀释到何种程度才是合理的呢？资本是有逐利天性的，以唐师常说的例子：城东和城西的土豆价格不一样，在商品自由流通的情况下，必然会有套利行为，直到考虑其他成本之后，无利可图。同样的，当一家企业的净资产收益率较高时，就会有资本进来追求高的收益，以致资产价格被抬高，投资者整体收益被摊薄，当溢价过多时，会发现还不如持有类现金资产收利息然后回家睡大觉呢，因此资产的溢价最终会稳定在无风险收益率附近，即估值中枢是无风险收益率。
但还有个问题是，任何一家公司的经营都会存在一定的不确定性，公司能否如期望的那样产生净利润是存在风险的，让一份盈利不确定的资产与完全确定性的类现金资产对等仿佛还缺点什么。公司是社会经济的载体，是具备成长性的，即未来盈利能力可能比今天更大，尤其当我们选取的是国民经济中优秀的公司时，那成长性（高收益）就可以和不确定性（风险）做粗略的对等抵消。
大家常常能看到股市里不同行业的估值水平是不同的，这也确实是个神奇的现象，当然那些神奇估值的行业或公司绝大多数都不在我们选取企业的基本前提内。回到唐师所述的选取企业的前提：利润为真、利润可持续、维持经营不需要大量资金投入，其实说的就是公司赚的是真金白银，是股东可以随意拿走去买包子馒头的自由现金流。既然是买包子馒头，那么无论是做芯片、互联网、新能源赚的1元钱，还是卖煤炭、水泥赚的1元钱，还是持有类现金资产收利息赚到的1元钱，能买到的包子馒头数是一样的，打到银行账户里显示的数字也是一样的，谁也不比谁高贵，all cash is equal，所有资产的自由现金流都是平等的，那自然所有的行业应该使用同一套估值中枢。区别仅仅是考虑到公司的确定性、成长性、盈利质量（即资产的优质程度）时，估值中枢可以围绕无风险收益率左右调整，而这个调整其实还是对净利润含金量的调整。
3. 个人收益率的提升来自何处
前文讲到投资者以一定的溢价入股资产等待获取回报，如果在合理价格时入股，那公司经营带来的个人回报差不多就是无风险收益率，这显然不是我们想要的，我们又该如何提高个人的收益率呢？
主要有两个方法：一是耐心等待市场先生给机会，尽量降低入股成本，在公司正常经营的情况下，获取高于无风险收益率的投资回报率，但这种方法只能慢慢等待市场先生的钟摆了，这部分是风落之财，个人是无法强求的，若是强求，反而容易成为市场先生的提线木偶。二是寻找净利润不断增长的企业，无论是公司留存净利润再投入以较高的收益率（ROE）获取更多的净利润，还是不断增长的分红逐渐摊薄入股成本，都可以不断提高个人收益率，考虑到永续经营情况下时间的复利因素，收益率会远超我们的想象。寻找这样的公司是我们可以通过自己的努力实现的，不必等待市场先生或者接盘侠，这也应该是我们毕生努力的方向！
4. 企业净利润增长的重要性
书中唐师以泸州老窖27年的实盘和27年大熊市的极端案例演示了投资不需要接盘侠的原理，这两个案例推演过程中的关键环节是泸州老窖27年净利润的高速增长（从1994年的0.58亿到2021年的79.56亿，年化增长速度19.8%）。每年净利润高速增加的同时，分红再投入后积累的持股数量也在增加，分红再投入扮演了利润增速的放大器，而在大熊市的案例里，每年下跌的股价更是扮演了第二级放大器（因为股价下跌叠加分红增加，使得分红再投入所得股权数量以更高的指数级速度增加），持股数和净利润的双重增加最终使得两个案例的2021年最终收益率分别达到了约23%和31%，后者还有巨额分红，而这三个喜人结局的根源均来自于净利润的高速增长。
这个案例里有净利润增长、分红再投入、送转、估值波动或下降的多重变量，我们可能不能明确地看出净利润增长在里边起的作用，不妨从反方面来考虑下：如果一家企业确实在赚钱，但净利润一直不增加，会是什么结果？
设想这样一种情况：先假定不存在市场先生，排除估值波动带来的影响，所有的资产均是合理的价格（假定25倍估值），投资者买入一家净资产收益率为20%的企业，但其净利润却一点也不增加，这样会是什么结果呢？
因为不考虑市场先生的因素，净利润不变，对应的股价也不变，投资者唯一的收益来自于公司每年创造的净利润，那接下来会有三种情况：净利润全部分红不再投入、净利润全部分红并全部再投入、不分红或少量分红。
（1） 净利润全部分红不再投入
相当于一份普通的债券，而且利率并不高。因为是以一定的溢价入股企业的，所以回报率并不是20%的净资产回报率，而是稀释后的收益率4%（1/25），而且也没有时间的复利，还要承担企业经营的不确定性。
（2） 净利润全部分红并全部再投入
相比于上一种情况的优势在于可以逐渐增加持股数量，但能好到哪里去呢，不妨简单演算一下，如表1。
在这种情况下，持股市值的增加来源于持股数量的增加，从表1中可以看出持股数量年增长率就是股息率，全部分红条件下的股息率就是我们入股时的估值对应的回报率（即4%），在这种情况下，仅获取了年化4%的回报率。
这种情况其实并不比第一种情况好多少，因为年化收益率不高时，复利的作用并不大，比如以25年时间来算，第一种情况收益为4% * 25 =100%，第二种情况为(1+0.04)的25次方 -1 = 166%，25年的时间才多获取了66%的收益，本质上的低回报率并没有区别。这种情况同样也要承担企业经营的不确定性，这显然不是投资者想要的。
（3） 不分红或少量分红
在这种情况下，我们不禁要问企业每年挣那么多净利润都做什么去了，也许需要回头仔细想想净利润的含金量了，到底是净利润为假还是维持经营需要大量资金投入，前者我们要远离，而后者是芒格不喜欢的第一种企业：当股东问赚的钱在哪里时，你指着厂房设备说，这是这些年挣下的利润，这种情况大概是价值毁灭吧。
所以公司净利润增长才是最根本、最重要的，这和“股权代表企业未来经营收益索取权”的思路是吻合的。
5. 企业净资产收益率、净利润增长率、个人收益率之间的关系
假设一种理想情况：公司全部利润再投入生产，并维持了原有的净资产收益率继续创造利润，假设不存在市场先生，我们试着演算一下公司的净利润增长率和个人收益率，如表2。
从上表可以看出，在企业可以无限增长的情况下，企业的净利润增长率就是企业自身的净资产收益率；企业总市值的增长率代表着投资者整体的投资收益率，在忽略估值波动的情况下，从表中可以看出投资者个人收益率也是净资产收益率，而不再是入股时估值水平对应的回报率。
这个模型也解释了芒格所说：不管出价多少，长期而言，投资者的回报率接近公司的净资产收益率。其中，“不管出价多少”的原因是：从上表最后的公式可以看出，当年份n较大时，对收益贡献最大的是指数项(1+R)的n次方，R和n起着决定性的作用，而线性项PE不是关键因子（感兴趣或有疑问的同学可以参考附录1的证明过程，是一道高中数学题哈，欢迎交流）。
在现实中，净利润再投入实现公司无限增长的情况虽然不存在，但这种模型却可以指导我们投资：选取净资产收益率高、增量资本收益率高、发展前景广阔的企业，越是接近上述模型的企业，越能带给我们增长的确定性。无论哪个行业，公司的净资产收益率较难有较大幅度的提升，公司净利润的增长主要来源于新增资本带来的扩大经营，在公司完成上市融资后，其新增资本主要来源于每年创造的净利润。首先，高的净资产收益率带来较高的净利润，能够为企业扩大经营、提高市场份额提供资本；其次，高的净资产收益率也代表着企业在行业内具备某种优势，最有可能保证新增资本的收益率。在这种情况下企业的净利润必然会高速增长，在一个广阔的发展前景里，快速成长的企业必将带给投资者丰厚的回报。
以上是个人对净资产收益率、个人收益率、估值中枢、企业净利润增长之间关系的理解。
二、 唐书房对我个人的影响和在书房的学习心得
1. 提升“个人劳动力资产收益率”
唐师曾经说过，对于资产较少的年轻人，当下应该做的是专注于自己的工作，提高自己的专业技能，在专业领域内获取的回报可能会远大于股市。我们每个人在日常生活和工作中就像个“小公司”一样，以自己的体力、时间、技能和智力作为生产资料，为雇主生产产品、提供服务以获取回报，在除去五险一金、税费和生活开支后，得到可自由支配的现金流。那么我们每个人的体力、时间、技能、智力就是个人的“劳动力资产”，那个人这个“小公司”该如何经营才能提高“劳动力资产收益率”，以相对轻松的方式获取相对多的自由现金流呢？
不妨从企业分析的角度来看看该如何经营个人：个人是通过付出什么来获取回报？客户或雇主为什么选择我，而不选择别人？同行竞争者为什么不能比我提供更高性价比的服务？仔细思考上述问题会发现能够让我们轻松获取高回报的关键点是技能和智力在劳动力中的占比。
如果仅仅是靠出卖自己的体力和时间来获取回报，那就很容易被更年轻的人、没有家庭的单身青年、高科技的工业机器所取代，潜在竞争者较多、潜在的竞争者低成本可进入、雇主几乎掌控全部的议价能力，此时只能挣辛苦钱，还有随时被淘汰的可能，这种情况下，“个人劳动力资产收益率”是非常低的。而如果我们把时间和精力投资于提高自己的专业技能、扩展自己在专业领域内的视野、培养自己分析解决专业难题的能力、完善自己学习新知识的方法，努力提高自己的单位时间产出值和不可替代性，提高技能和智力在“个人劳动力资产”中的占比，那个人在行业内就能具备很强的议价能力，自然就可以获取更高的收益，实现较高的“个人劳动力资产收益率”。
对我个人而言，从小达到大所接受的教育就是要使自己具备一技之长，大学及之后的努力一直都是为了保证自己在职场中具备竞争力，在学习投资后，发现这和企业家经营企业、投资者选取具备优秀经济商誉公司的思路是一样的。因此当下班后同事们回家享受生活时，我个人更愿意待在公司阅读技术文档、研究程序代码、打磨自己的项目程序。终于，三年后，当我发现当下的工作仅需要我一半的时间和智力、另外一半的时间被浪费在无效的沟通上时，我知道我该走了，我无法忍受一半的技能和智力资产躺在账上不产生收益造成我的整体“个人劳动力资产收益率”较低。唐师说，投资就是比较，就是寻找回报率更高的资产，个人的择业也是比较，选择“个人劳动力资产收益率”更高的行业和岗位。
想要提高“个人劳动力资产收益率”是我离开舒适二线城市和安逸工作岗位、来到一线城市工作的一个重要原因。新的工作岗位对专业技能、学习能力要求相对高些，同事们把每日的精力全部花在合作解决技术难题上，人与人之间琐碎的事情自然就少了，工作虽然比较消耗脑力但心情却是愉悦的，这也许是为什么大家都愿意和志同道合的人一起工作的原因吧。更重要的是：在刨去衣食住行这些固定成本后，个人这个“小公司”的净利润率得到大幅提升，这可以让自己在失去职业竞争力之前积累一定量的资金，慢慢地让自己的睡后收入变得有意义，这也让自己在面临职场中的中年危机时，拥有选择的权力成为可能。
2. 学习优秀的人的优点：求知、思考、实践
唐师总是在书房调侃自己的学历不高，但从唐师书房照片的一隅、书房日常书单分享、书房文章里展现的知识储备和唐师的企业分析能力、逻辑推理能力、思考的深度、生活的智慧、实盘操作可以看出唐师惊人的阅读量和大智若愚的行事准则。至少我知道我所接触到的人中没有能和唐师的阅读量相提并论的，包括我的大学同学、研究生同门、博士师兄们、我熟悉的同事、我接触到的部分教授，也许正是因为知识渊博，唐师才会如此虚怀若谷。
文字是人类文明的分水岭，人类的智慧不再依赖口耳相传，知识和智慧可以永远被记载，知识量得以累积增长，理论、文化、经验得以完善深化。通过阅读，我们有机会博古通今、汲取历史上用血和金钱代价换来的教训、学习观摩大师实现卓越成就的方法、领略伟人的思想高度，当然还有经济社会运行的基本规律和永恒不变的人性。
我们熟知的大师们有一个共同的特点：有求知、思考、探索实践的精神，他们年轻时大多是翻遍了所能接触到的书籍、像个能量外溢的小炸弹一样不停的思考并实践、心中充满好奇心并带有极强主观能动性的去四处求索。
比如以文会友、以“游学”方式（准确说是乞讨）实地考察长沙等五县社会状况、在北大图书馆当管理员期间研究各种新思想书籍的青年毛主席；比如翻医生书架的小芒格和做各种生意的青年芒格；比如经营很多小生意的小巴菲特和在格雷厄姆身边贪婪的吸收知识并开动脑筋思考的青年巴菲特；比如开创信息理论学科、准备开始投资时读遍图书馆投资相关所有书的香农。
上述的伟人或大师都是我们遥不可及的，那我说说我身边亲眼所见的吧。我的一位优秀博士同事，其专业知识和能力、思想深度、投资理念、生活智慧都是大家学习的榜样，我们称其为“百科”，究其原因，我很确定的一个是：我的多看阅读APP的阅读时长是他的零头、毕业搬家时他的纸质书籍几乎塞满了面包车。
当然，读书不仅仅是阅读文字获取基本的概念，还需要设身处地的去思考，思考事物背后的客观规律和逻辑，思考问题产生的客观原因，思考某件事发生时的基础背景、约束条件，把自己想象成主人公，思考当下最理性的决策是什么？
当我们通过阅读掌握了一定的专业知识、具备开阔的视野、拥有一定的逻辑推理能力后，再去观察很多事物时，就有可能看到相对真实的规律和主要矛盾点，在实践探索过程中就更有可能触及更专业、更细致和更本质的环节。在实践过程中不断的思考，内心可能会产生一个的思辨过程，会对已掌握的知识进行辨证的吸收，这样逻辑会越来越清晰，理解会越来约深刻，如此便可形成一个不断反馈修偏、迭代螺旋上升的良性循环。
求知、思考、探索实践互相迭代的过程在我的专业领域内体现的淋漓尽致，回顾自己的求学和工作经历，在专业领域内做的比较优秀的人几乎全部是爱学习、爱思考、动手能力特别强的人。我的工作需要不停地学习复杂系统中的新概念、知识、规则，如果仅仅依靠阅读技术文档，往往是遇到问题后两眼一抹黑，心中默念的规则此时一点也发挥不了作用。但是如果在学习过程中去思考某个规则制定时背后的制约因素、权衡策略，尝试思考芯片某个模块设计时的功能诉求和实现逻辑，那在实际遇到问题时，便有了分析问题的思路。在完成技术文档的理论学习后写出来的程序代码，往往并不是能直接跑通，总是在意想不到的地方出现问题，而解决问题的过程恰恰是再思考、再理解、排除盲点的过程，是将零散的知识点从不同角度连点成线、由线及面的过程。只有经历学习、思考、实践、排错的迭代过程之后，才能使自己的程序稳定的运行，才能使自己成为这个专业领域里可信任的一环。
投资的过程需要学习的东西很多，对公司的分析和对商业的理解可能没有想象中的容易，需要掌握一定的经济财务专业基础、具备较强的数据分析能力和逻辑推理能力、富有商业经验或思维，需要克服固有的偏见和人性的弱点，需要保持对待数据和事实的中立态度，等等。但我相信这些都可以通过学习、观察、思考、实践、总结来一步步实现，如唐师朴素而又充满智慧的箴言：日拱一卒，不期而至，一起努力吧！
后记：在唐书房的学习，不仅让我从一开始就走在了正确的投资道路上，更对我的工作和生活产生很多积极的影响，如今我已成家，唐师关于生活的理念和哲学更值得我去学习和践行。
在此分享一个骇人听闻的数据：我和爱人的微信好友里除我们之外共计有11位好友关注“唐书房”公众号，但每篇文章的阅读数据却总是1位朋友已读。我不知道其他的朋友在投资上走的是哪条道路，但我为他们错过这么一条广阔的道路感到惋惜，我不知道该怎么和他们交流书房的文章和理念，但我想我应该做的是把书房对我的影响记录成文，把这束光芒传播出来。
基于上述的数据和前天唐师被人诋毁谩骂的事情，我悲观的认为唐师的1万人打赏试验有可能会失败，非常害怕与唐师会走散，但同时我也相信，我已掌握了正确的理念和方法，我有能力自己独立走下去，就这样前后矛盾着。
附录1 投资者长期回报率约等于净资产收益率的证明过程
以下是对芒格所言：“不管出价多少，长期而言，投资者的回报率接近公司的净资产收益率”的证明过程。
“不管出价多少”是指买入时的估值水平（PE）影响不大，可以引申理解为PE的波动影响不大，那么完整表述就是：长期而言，投资者的回报率接近公司的净资产收益率，估值水平的波动影响不大。
我们将PE作为变量考虑，把正文中的“表2：理想情况下的公司增长情况”重写为附表1。
使用上表中第1年和第n+1年的总市值数据可以很容易地计算出n年的年化回报率：
即不管出价多少，长期而言，年化回报率等于净资产收益率ROE，证毕!
但我们投资不可能无限年数，那芒格说的“长期而言”中的长期是多久，才能实现回报率“接近”净资产收益率呢？就用宽泛的±20%的区间来等效“接近”二字吧，以粗略地看看投资者有限的投资生涯能不能承受得了“长期”二字，则公式1变为：
从附表2可以得出如下结论：
（1） 以20年这个时间粒度来看，即使买贵了两倍，最终的年化收益率也会收敛到净资产收益率附近；
（2） 即使买的便宜了一半，20年后年化收益率也会收敛到净资产收益率附近；
（3） 净资产收益率越高，年化收益率收敛到净资产收益率的速度越快；
（4） 综上，长期而言，影响年化收益率的关键因素是净资产收益率，PE的波动影响不大。
上述的计算过程是在一定理想条件下的模糊数学计算，对“接近”二字的不同取值区间会带来差别较大的结果，但我认为不必过于计较里边的数字，正如《价投2》里唐师关于自由现金流折现计算过程的解释，精确的计算往往是精确的错误，这个计算过程真正的意义在于指引我们如何进行投资：
（1） 聚焦于寻找ROE高的企业，思考能否持续甚至是永续，估值水平的波动并没有那么重要；
（2） 要保持快乐和健康，要长寿。