一直生存在纯电动汽车市场高光下的燃料电池汽车正在加速崛起！
行业数据显示，2023年12月，燃料电池汽车装机量实现高增，首次突破2000辆，达2260辆，全年累计达7760辆。其中，12月份燃料电池系统装机量为217.08MW，同比增长68%；2023年全年累计装机量为753.5MW，同比增长49%，创下历史新高。
系统商方面，$亿华通(02402)$ 作为中国领先的燃料电池系统制造商，于2023年实现装机量158995.6kW，市占率达23%，同比2022年提升2个百分点，稳坐第一把交椅。
在较高市场份额下，亿华通（688339.SH）实现营收规模逐年高增，反观净利润亏损幅度却一步步扩大。公司增收不盈利的背后究竟有何隐忧，又暴露哪些风险呢？
全年装机第一，亿华通“遥遥领先”
资料显示，亿华通成立于2012年，是中国燃料电池系统研发与产业化的先驱者，专注于设计、开发和制造燃料电池系统及其核心零部件电堆，其产品主要面向客车和货车等商用车领域。
2016年，公司推出首款商业化产品，成为中国最早实现具有自主知识产权的燃料电池系统和电堆批量制造的企业之一。迄今，公司已向超过19家中国商用车制造商销售了2000余套燃料电池系统。
从燃料电池系统型号看，公司产品涵盖了从30kW到240kW的广泛范围，能够满足客户在不同应用场景下的各种需求。当中，于2021年12月发布的240kW型号，为国内首款额定功率达到240kW的车用燃料电池系统，拥有先发优势。
终端客户方面，亿华通已与北汽福田、美锦能源（000723.SZ）、$宇通客车(SH600066)$、吉利商用车等建立了稳固的长期合作关系。
2023年，在双碳目标加持下，氢燃料电池汽车迎来了高速发展期，成为新能源汽车领域极具看点一环。对于氢燃料电池龙头而言，亦是极具爆发力的一年。
2023年1至12月，亿华通累计装机量达158995.6kW，占比达23%；捷氢科技紧随其后，累计装机量达73223.5kW，占比约10%；重塑能源位居第三，累计装机量为72312kW，占比约10%。
仔细对比装机量数据可见，亿华通在拿下第一宝座的同时，还把其他厂商远远甩在后头，比龙二捷氢科技甚至多出一半的装机量，可谓“遥遥领先”。
放眼未来，随着示范城市群补贴的下发、基础设施配套的完善以及示范应用场景的铺开，燃料电池汽车进入放量加速阶段，国金证券预计2024年全年看向12000-18000辆，同比增长60%-140%。
足以想象，在燃料电池汽车放量大增的前提下，亿华通作为燃料电池系统的领头羊有望充分受益，产品装机量或持续高增。
业绩波动大，盈利困局何时解？
从行业竞争力来看，亿华通的实力毋庸置疑。但由于现有技术等因素掣肘，燃料电池行业仍处于商业化初期阶段，这给亿华通带去不小的挑战，公司的“造血”能力不足一直是其发展过程中难以逾越的障碍，这也反映了在行业商业化初期，市场竞争激烈以及投资成本较高的现实状况。
据招股书显示，2019年至2021年期间，亿华通营收规模逐年增长，分别实现收入5.54亿元、5.72亿元、6.29亿元；来到2022年，营收规模进一步上抬至7.38亿元。
虽然亿华通营收规模有所提升，但难掩盈利难事实。自2020年由盈转亏开始，公司便处于持续流血的状态，2020年至2022年3年累计亏损超3亿元。
2023年以来，亿华通的成长烦恼也同样不少。
财报披露，2023年前三季，亿华通实现收入仅为2.93亿元，同比下降24.9%，净亏损则扩大104%至1.93亿元。单季度看，亿华通于第三季度实现增收的同时，亏损却在扩大，净亏损由上年同期的3900余万元扩大至1.17亿元。
针对公司收入的下滑，亿华通并没有做过多解释。
不过，在财华社看来，或与行业激烈竞争下的订单压力有关，成本下降或燃料电池技术提升致使的销售单价下降，亦将在一定程度上缩减收入。
关乎亏损，要想在短期内扭亏也绝非易事。
亿华通曾在招股书中披露，考虑到中国的燃料电池汽车行业仍处于早期阶段，及在探索产品大规模商业化过程中，公司可能面临困难和出乎意料的风险等，公司预期至少在2025年之前仍会继续录得净亏损。
值得关注的是，在中国燃料电池汽车发展初期阶段，整体市场需求较为有限，行业集中度亦较高。作为燃料电池系统制造商龙头，亿华通亦同大客户进行深度绑定，依赖度极高。
财报披露，2019年至2022年，公司来自前五大客户产生的收入分别占总收入的91.9%、77.7%、84.2%、88.75%。
此外，于往绩记录期间，公司应收账款的平均周转日数约为一至两年，处于相对较高水平，而一旦这些大客户遭遇财务危机，则将给公司经营带去更大的冲击。
2019年至2022年，公司应收账款及票据坏账损失分别为5810万元、9220万元及1.65亿元、2925.32万元。
2023年前三季度，亿华通表示，基于预期信用风险损失方法就客户的应收款项按期计提相关坏账准备导致信用减值损失同比增加5640.80万元。
由于应收账款无法及时收回，还进一步导致公司经营活动现金流压力陡增。财报披露，公司的经营活动现金流净额已由2019年的-1.79亿元大幅增长至2023年前三季度的-4.03亿元。对此，不少投资者担心，经营活动中产生的现金长期不足及呈现流出状态，可能会导致企业现金短缺或经营困难。
不过，尽管公司业绩及现金流表现均不佳，但公司还是不吝在研发上加大投入。
2019年至2022年，公司研发支出分别约为8390万元、7470万元、9280万元、1.01亿元，占各期间总收入的15.2%、13.0%、14.7%、13.68%。
后语：
在“双碳”目标下，氢燃料电池产业想象空间巨大，燃料电池系统商“你追我赶”，旨为分得一杯羹，以及占据有利市场地位。这其中，亿华通凭借过硬的技术和本领，连续几年拿下燃料电池系统装机量第一宝座，遥遥领先同行。
不过，由于燃料电池行业刚刚起步，市场规模较小。伴随经营规模的扩大，亿华通一直难以回血，以及大量应收账款也拖累了整体业绩，现金流紧缺下公司经营“雪上加霜”。
但即便经营受阻，公司依旧注重研发，相信未来数年内公司的龙头地位依旧不可撼动。
二级市场上，作为同时实现A+H上市的“氢能第一股”，亿华通自上市开始就备受瞩目。不过近几年，随着造血能力的持续恶化，大大降低了市场预期，公司股价也变得萎靡不振。
截至1月19日发稿前，亿华通港股及A股均跌落低谷，港股亿华通（02402.HK）报33.15港元/股，A股亿华通-U（688339.SH）报40.5元/股。
作者：虹小豆