1、创始人熊维政：男，汉族，中共党员，1956年8月出生，河南省新县人，北京大学光华管理学院EMBA，主任药师，全国人大代表，河南羚锐制药股份有限公司董事长、党委书记，国务院批准的享受政府特殊津贴专家。创始人的简历还是很有分量的，目前的董事长熊伟是创始人之子，看了下公司的基本情况并百度了下相关信息，没有什么特别之处，也许老爹垂帘听政也说不准，但是有一点觉得差点意思，就是公司的1.6个亿的证券投资，这个有点玩票的意思，是不是年轻人喜欢出奇，如果是少东家的建议，这个聚焦度和进击力就要扣分了
2、行业空间和公司产品：
2021年我国贴膏剂市场规模180亿元，其中，中成药贴膏剂市场规模接近130亿元。
公司主要产品为通络祛痛膏、活血消痛酊、壮骨麝香止痛膏、吲哚美辛贴片、丹鹿通督片、医用退热贴、三黄珍珠膏、糠酸莫米松乳膏、锐枢安芬太尼透皮贴剂等，销售渠道主要有两个，分别是OTC端药店（自营）和医院销售，营业收入二者大约各占50%，公司财报说明如下：
（1）骨科，据《中国骨质疏松白皮书》数据显示，我国骨科疾病的发病率不断攀升，在 60 岁以上的人群中，约有 55%的人患有骨关节炎，在 70 岁以上人群中，发病率达到了70%。2022 年，据中康数据显示：“两只老虎系列”四个产品在同类产品中的市场占有率均为单产品第一，壮骨麝香止痛膏、伤湿止痛膏、关节止痛膏、麝香壮骨膏的市场占有率分别为92.59%、48.36%、39.28%、30.68%；舒腹贴膏市占率达 91.38%。
（2）心脑血管等科，根据国家统计局数据，2021 年中国 65 岁及以上人口约 2.10 亿人，占总人口的比例为 14.9%。常见的慢性病主要有心脑血管疾病（高血压、脑卒中和冠心病）、癌症、糖尿病、慢性呼吸系统疾病，55 岁至 64 岁人群慢性病患病率达48.4%，65 岁及以上老年人发病率达 62.3%，心血管疾病死亡占居民疾病死亡构成 40%以上。公司培元通脑胶囊主要的功效和作用为扩血管和改善脑部血液供应，改善脑组织缺血缺氧的症状和体征；丹玉通脉颗粒具有活血祛瘀，理气止痛的功效；参芪降糖胶囊主治消渴症，用于Ⅱ型糖尿病。
（3）麻醉科，2014-2021 年期间，全国麻醉药市场规模由 171.9 亿元增长至 290.5 亿元，期间市场规模增量达到 118.6 亿元。公司是国内唯一从事骨架型芬太尼透皮贴剂生产的企业，锐枢安®芬太尼透皮贴剂相比注射剂，使用方法简便，不良反应较低，止痛效果好，广泛用于癌性疼痛和非癌性疼痛的治疗，具有良好的市场前景。
3、产品的产销情况和潜在竞争对手：
主要是两类，
1）是中药膏药贴剂，比如奇正藏药、云南白药、西藏药业等，都有类似的产品
2）是化药贴剂，比如洛索洛芬钠凝胶贴膏，属于非甾体类抗炎镇痛药。1.机理：洛索洛芬钠是前体药物，在局部给药时，可以直接渗透到用药部位的深部组织内，并在转移过程中转化为活性代谢产物，然后发挥局部抗炎镇痛作用，其在骨骼和肌肉中可以一直维持高浓度达24小时。2.适应症：适用于骨关节炎、肌肉痛以及外伤导致的肿胀、疼痛等。
二者我理解没有本质上的区别，都有一定的疗效，对于消费者来说，我理解效果体验可以直观，但是很难量化，最起码不如价差来的直观，所以我理解这个应该是一个同质化产品较多，毕竟作为一个非处方药，最重要的是没有风险。
4、公司年报的正文有一部分是关于公司销售费用的统计对比
其中公司销售费用占营收的48%，其他几家的销售费用也大致如此，说明大家都在拼渠道和销售，这并不是一个差异化明显的行业，但产品又没有那么高的品牌力，那是不是可以理解为自己把消费者当冤大头了，卖的产品价格一半都贡献给了营销，疗效反而没有那么多的投入，研发费用率连个零头都不到，这种行业门槛又这么低，竞争者众多，总体感觉也是个辛苦行业
5、基本财务分析
近8年财报基本数据
综合统计数据
几个基本结论：
1）从上图可以看出收入低一半用于研发和销售，其中绝大部分是销售费用，占比48%，前面已经说过不再赘述。
2）累积经营性现金流/累积利润接近1.4倍，说明公司的利润货真价值，没有什么欠款，而且质量非常高
3）利润的24%用于维持资本性支出，其余的转换成自由现金流，自由现金流约等于净利润，这个是在是一个有点高的数据
4）看了下经营性现金流/净利润比例比较高的原因就是存货、应收、应付等经营性现金流变化较高，具体点说就是最近几年的应收在减少，应付在增加，营运资本由正转负，这就说明公司的行业地位在上升，尤其是对上游供应链的资金占用在提升，导致公司的营运资本按照近两年的数据-5.7亿、-4.16亿，累积9.86亿，对于一个净利润只有3、4亿多公司来说，这个比例就可以理解了。总体来说这是一个好事，也从侧面印证了公司roe在逐步提升的原因
5）对于未来roe的趋势判断：
根据杜邦分析，关注的三个维度净利润率、总资产周转率、杠杆率，以2023年3季度为例，目前的roe水平大概是17.64%，基本是近十年历史上的最高值。其中的几个参数近3、5年都是在呈上升趋势，目前基本接近历史的顶部水平，想进一步的提高还是有难度，除非商业模式上有创新，更多的问题是是否可以维持这个高水平，以及公司是否有资产扩张计划，是否有可能进一步扩大营收。
三个维度我觉得还有空间的地方是净利润率，简单点说就是成本和费用的控制，内生性的增长，如果公司所说的品牌建设能有所突破，或者渠道模式有所突破，能够把销售费用降下来，对于利润的影响还是比较高的，这方面目前也没有深入研究，但是竞争激烈的背景下，想省钱也不容易，毕竟这个市场份额就是烧出来的。杠杆率对于无息负债的增加，目前近2年已经取得了非常高的成绩，基本就是历史最高，如果不考虑有息负债，个人感觉很难了，毕竟产能放在那，但是这基本是个观察点，后续可以长期观察
几个主要结论：
1）公司的财务有息负债率低，业务盈利能力强，利润含金量高，抗风险能力高，而且公司有稳定的分红记录，公司的财报数据来看是个好学生，历史总融资10亿，总分红15亿，对于a股投资者来说是很厚道的一个公司
2）从生意模式上看，公司的产品属于同质化，缺乏定价权，但属于有一定的消费属性的医疗保健品，有很强的重消属性，对于一个有需求的客户来说有一定的粘性。所以羚锐制药作为细分行业的龙头，在老龄化趋势不可逆的背景下，未来的行业前景是值得关注，最起码从目前看是没有什么明显缺陷
3）给公司的估值：
按照公司2022年的自由现金流大概7.58亿，不考虑未来增长，给予永续估值pe=20，那公司估值大概152亿，按照现在估值108亿，大概7折
如果不考虑近两年公司猛增无息负债的水平，按照18-20年的净利润和自由现金流进行估值，那按照3.5亿，不考虑增长估值按20，那大概估值70亿，溢价35%
如果考虑增长，未来按照10%左右的增长速率，估值按照pe=30,那么估值105亿，与当前估值水平大致相当。
结合公司目前的实际估值水平，pe=20，市场的估值按照108亿，对应的利润大概是5亿，市场预期取了自由现金流7.58亿和3.5亿净利润的平均值，总体来说市场预期处于合理偏乐观的水平，短期太多的便宜也看不到，除非未来真的需求爆发，给公司的业绩带来爆发性增长，个人感觉还是不至于吧，毕竟这个通络化淤的膏药适用场景还是有限的，未来如果稳定增长10%已经是非常不错了，这个比例大概就是公司最近5年的增长的平均水平，3.5亿到5亿的距离假以时日还是可以实现的，慢行业的稳公司，加油吧