8月20日YY估值曲线
8月20日一级发行分析
央行OMO逆回购500亿，当日净回笼100亿，资金面平稳宽松；新版LPR首次报价总体符合预期，A股震荡盘整，债市情绪偏弱，现券收益率上行约1BP；信用分层明显弱资质债券需求偏弱；关注本期MLF到期续作时利率变化情况
2019年8月20日，信用债一级发行已出结果37只，13只低于预期，7只高于预期，2只取消发行，其余均符合预期。
产业债
19中电投SCP024、19深航空SCP017、19中铝集SCP011、19首农食品SCP003上述均为好资质短债，发行利率低于同期限国股存单或因包销。19广宇MTN001发行人为央企鲁能集团控股上市地产公司，资质一般；发行利率低于预期主因利差调整有误。19象屿股份SCP003发行人为厦门市国企厦门象屿集团控股上市平台，已形成了集国际货运代理、堆场、运输、仓储、进口清关等业务为一体的综合物流平台，资质一般；发行利率低于预期或因资金面总体宽松。19晋天然气SCP001发行人为山西省国企，具有山西省天然气供应垄断地位，盈利能力弱且财务杠杆高偏高，资质偏弱；发行利率低于预期或因利差调整有误，略超预期。19合肥产投MTN001发行人为合肥市产业投资平台，业务较为多元化但经营和盈利能力偏弱，财务杠杆偏高，资质一般；发行利率低于预期或因利差调整有误。19山西建投SCP003发行人为山西省国企，是山西省级国有建筑施工企业，资质偏弱；发行利率低于预期或因资金面总体宽松。19威高SCP003发行人为民企，主营医疗保健产品生产销售及房地产开发业务，盈利能力尚可且财务杠杆一般，资质偏弱；发行利率低于预期或因资金面总体宽松。
19新化01发行人为新疆自治区政府控股化工企业，业务周期性明显当前经营业绩表现良好，债务压力较大，资质一般；发行利率低于预期或因利差调整有误。19开滦股MTN001发行人为河北省国企开滦集团控股上市国企，主营煤炭和煤化工业务，业务周期性明显，资质偏弱；19永煤01发行人为河南能源化工集团控股国企，是三大精品无烟煤生产基地之一，盈利能力弱且周期性明显，财务杠杆偏高，资质偏弱；上述债券发行利率高于预期或因利差调整有误。19石榴04发行人为民营地产公司，资质弱；发行利率高于预期主因利差调整有误。
19晋能MTN002发行人为山西省七大煤企之一，资质偏弱；本期债券为永续债，取消发行主因信用分层致市场对弱资质永续债需求弱。
城投债
19常城建SCP008发行人为常州市平台，资质一般；发行利率低于预期超预期，或因包销。19绍城03发行人为绍兴市重大项目建设和重要的国有资产运营平台，资质一般；发行利率低于预期超预期或因包销。19哈尔滨投CP002发行人为哈尔滨市级平台，资质偏弱；发行利率低于预期或因资金面总体宽松。
19重庆物流MTN002发行人为重庆市沙坪坝区平台，资质弱；19靖投03发行人为泰州靖江市平台，资质偏弱；19循环01发行人为株洲市石峰区平台，资质弱；上述弱资质城投发行利率高于预期主因利差调整有误。
19重庆物流MTN002B取消发行主因信用分层致市场对弱资质永续债需求弱，长久期债券尤为明显。
总体来看，2019年8月20日，央行OMO逆回购500亿，当日净回笼100亿，资金面平稳宽松；新版LPR首次报价总体符合预期，A股震荡盘整，债市情绪偏弱，现券收益率上行约1BP；信用分层明显弱资质债券需求偏弱；关注本期MLF到期续作时利率变化情况。
8月20日二级成交分析
资金面今日松紧适度，资金价格变化不大；隔夜美股大涨，国债收益率低位徘徊；A股呈横盘走势，成交量超5,200亿元；国债期货微跌，利率现券成交活跃度一般，收益率小幅反弹；信用债成交量边际走高，收益率中枢则变化不大，资产下沉市场偏好中低等级城投，全面下沉则较为谨慎
今日央行进行了500亿7天逆回购操作，另有600亿逆回购到期，全天净回笼100亿元。资金面全天维持紧平衡状态，早盘起银行融出谨慎，资金价格较前一交易日基本持平；午后资金面边际放松，机构平盘顺利。
隔夜美股完成三连涨，道琼斯最终收涨0.96%，纳斯达克收涨1.35%；10Y美债微涨0.20BP至1.593。今日A股呈震荡走势，日终上证综指收跌0.11%，深圳成指则基本持平，两市成交量约5,200亿，交投较活跃。国债期货微跌，其中，5年期主力合约TF1912收在100.010，较昨日下跌0.04%；10年期主力合约T1912收在98.860，收跌0.06%。今日利率现券成交表活跃度一般，收益率小幅反弹；其中，国债10年190006收于3.0300%，较昨日上行1.25BP；国开10年190205收于3.5220%，较昨日上行1.20BP；国开10年180210收于3.405%，较昨日上行1.25BP。此外，今日新机制下一年期LPR报价4.25%，五年期LPR报价4.85%，其中一年期报价原基准利率降了10BP，比以前老的LPR降了6BP。
今日信用债成交量边际走高，收益率中枢则变化不大；其中，中高等级(YY 1-4) 产业、城投成交量分别为160、36，3Y内成交最为活跃，高低估值相对均衡；中低等级（YY 5-6）产业、城投成交量分别为60、72，城投活跃度增加较多，但各期限成交高估值相对居多；低等级（YY 7以上）城投成交小幅走低，以短久期为主，资质过度下沉比较谨慎。
注：上述个券成交请参见网页链接
近期信用债成交活跃度情况（单位：只）
今日信用债成交偏离情况（单位：只）
今日个券成交偏离情况
总体来说，资金面今日松紧适度，资金价格变化不大；隔夜美股大涨，国债收益率低位徘徊；A股呈横盘走势，成交量超5,200亿元；国债期货微跌，利率现券成交活跃度一般，收益率小幅反弹；信用债成交量边际走高，收益率中枢则变化不大，资产下沉市场偏好中低等级城投，全面下沉则较为谨慎。
高估值
235D 13临沧债成交在5，高估值103.23BP;发行主体为临沧市国有资产经营有限责任公司，公司是云南省临沧市的主要平台。临沧市共有1个发债平台。2018年，全市实现地区生产总值630亿元，以二、三产业为主，一般公共预算收入44.17亿元，政府性基金收入10.65亿元。公司主要经营交通类业务、房地产业务等，利润主要依靠政府补助。2018年，公司利润总额7966万元，其中各类补助达10868万元。财务方面，截至2018年12月，公司有息债务占比较高，存在较大偿付压力；资产端，公司资产以其他应收款、在建工程和存货为主，占比达70%，且存货重保障性住房抵押占比较高，流动性较差。此外，公司对外担保最新余额达8.8亿，具有一定或有负债风险。高估值成交，反映市场对该云贵区域城投债一定的担忧。
2.6219+2Y 19禹洲02成交在7，高估值84.56BP;发行主体厦门禹洲鸿图地产开发有限公司，为禹州地产（港股1628.HK）境内主要的运营主体，截至2019.6月末，林龙安、郭英兰直接持股禹洲地产56.36%，禹洲地产100%控股禹洲国际，禹洲国际100%持股香港丰州投资，香港丰州投资持有禹洲鸿图的99.93%股权，股权链较为清晰，实际控制人为林龙安和郭英兰。全口径可得数据来看（克而瑞），2018年全年，禹洲地产实现累计销售金额为560.06亿元，同比增长约39%；累计销售面积为370.27万平方米，同比增长约56%；平均销售价格为每平方米15125元。总销售额略微不及预期600亿，完成率93%。土地储备方面，集团可供销售建筑面积1738万平方米，123个项目，平均楼面成本4812元/平方米。截至2018年12月末，公司有息负债200亿元，货币资金127.82亿元。剔除预收的负债是58%，整体仍较为稳健。随着新增项目增加，公司财务规模扩张迅速；典型地产企业报表，大量存货且资产受限；地产行业合作开发，部分资产纳入权益范围但不并表，因此应收账款和长期股权投资规模很大；轻资产运营模式显著降低了负债率，但也隐匿了部分刚性债务。仍需要重点关注公司的偿债压力。高估值成交，体现市场对其信用资质的一定担忧。
1.5683Y 18滨江房产MTN001成交在5.05，高估值44.12BP;发行主体为杭州滨江集团股份有限公司，控股股东为杭州滨江投资控股有限公司（42.95%）,，自然人戚金兴持有滨江控股64.00%的股权，并直接持有公司11.06%的股权，故实际控制人为戚金兴。公司作为一家国内大中型上市房地产企业，项目主要分布在杭州等浙江省内城市，并逐步拓展至深圳、上海。截至2018年底，公司尚未开发的土地储备建筑面积合计207.59万平方米，权益建筑面积86.63万平方米，考虑到公司开发规模，土地储备尤其是权益土地储备规模一般；从区域分布来看，公司位于杭州的土地储备规划建筑面积占43.38%，深圳占18.27%，湖州占12.50%，主要位于杭州，地理位置较优越，具备较好的保值增值空间。2018年，公司签约销售面积达到96.08万平方米（不含代建项目），较上年增长7.40%，房地产签约销售金额达到400.90亿元，较上年增长31.18%。财务方面，截至2019年3月，公司有息债务达281.75亿元，货币资金124.04亿元，剔除预收账款资产负债率为45%，整体较为稳健。下半年地产行业融资环境较差，公司债务规模增长较快，且为区域性房地产，具有一定融资压力。高估值交易，反映出市场对其信用资质的一定担忧。
1.3014+2Y 17大庆01 成交在7.4，高估值88.27BP;发行主体大庆市城市建设投资开发有限公司，是大庆市建设委员会受大庆市人民政府（以下简称“市政府”）委托出资组建。大庆市城市建设投资开发有限公司是黑龙江省大庆市的主要平台，主营综合类业务。大庆市2018年末该平台总资产在大庆市排名第1名，为574.38亿元。大庆市2018年实现GDP 2801.2亿元，一般公共预算收入194.93亿元，政府性基金收入13.99亿元。公司主要业务板块主要包括房地产销售、高速公路经营、污水处理和城市供热等业务，其中房地产销售业务和城市供热业务是公司营业收入的主要来源。财务方面，公司有息债务规模较高，应收账款占比较高，且对象集中，面临一定坏账风险，此外资产受限规模较高，流动性较差。高估值成交，反应市场对起信用资质的担忧。
低估值
2.1808+2Y 16油服04成交在2.1667，低估值134.912BP;发行主体中海油田服务股份有限公司，中国海洋石油集团有限公司(持股50.53%)，实际控制人为国务院国有资产监督管理委员会，有较强外部支持，公司在上交所和联交所两地上市。公司主要从事油田技术服务、钻井服务、船舶服务和工程勘探等业务；公司是中国近海市场最大规模的最大综合性油田服务企业，业务覆盖油气田勘探、开发和生产全过程，具有较强的规模及技术优势。2018年，受益于行业回暖，营业收入同比增长25.3%，其中收入主要来自油田技术服务业务（44.8%）和钻井业务（35.4%）,但毛利率水平有所降低。财务方面，截至2019年3月末，公司资产负债率水平较低，但有息债务占比较大；资产方面，公司应收款项余额较高，达90.52亿元，占流动资产比重40%；此外，公司经营性现金流仍保持较大规模的净流入，对利息的保障能力较高。低估值成交，反映出市场对其信用资质的信心。
109D 18山煤CP001成交在5.45，低估值59.85BP;发行主体山西煤炭进出口集团有限公司，山西省国有资本投资运营有限公司全资控股。山煤集团作为山西省内七大煤炭资源整合主体之一，且其下属拥有A 股上市控股子公司，其实际控制人为山西省国资委，能够得到山西省政府较大支持；公司作为国内最大的煤炭贸易企业之一，具有煤炭出口贸易资质，贸易及运输产业链完善，在行业内具有一定的规模优势。此外，公司煤炭生产效率较高，且自身人员负担较轻，具有一定的成本优势，近年来，煤炭产量持续增长，煤炭产销业务盈利能力不断上升。财务方面，截至2018年，公司债务规模较大，且以刚性债务为主，且债务期限相对集中，具有一定偿还压力。资产方面，公司应收款项和存货规模占流动资产比重达37%，资产流动性存在一定限制，但得益于主业盈利能力的提升，可动用现金类资产规模尚可，以及较通畅的外部融资渠道对债务偿还提供一定的保障。该短融低估值成交，反映出市场对其近期偿还能力的信心。
0.9342+1+1Y 19包钢01成交在5.90，低估值51.3BP;发行主体包头钢铁(集团)有限责任公司，大股东为内蒙古自治区人民政府（76.83%）。公司主要从事黑色金属冶炼及加工和稀土生产业务。公司作为四大钢轨生产基地之一，拥有齐全的钢材品种规格，竞争优势明显；此外公司公司稀土资源储量丰富，是国内最大稀土生产基地。2018年受钢铁行业及稀土行业持续回暖影响，公司营业收入和毛利润均有所增长，盈利能力有所提升。财务方面，公司资产负债率仍处于高位，且债务结构较差，短债占比较高；但公司经营性现金流保持较大规模流入，对债务和利息保障程度较高。此外，在建项目计划总投资6.30亿元，截至2018年底已完成投资2.20亿元，2019年计划投资3.20亿元，在建项目规模一般，资本支出压力较小。低估值成交，反映出市场对主体所处行业发展仍有较强信心。
0.1699+2Y 16安投02成交在5，低估值42.97BP;发行主体安吉县城市建设投资集团有限公司，为浙江湖州安吉县平台，安吉县经济和财政实力偏弱。公司主营土地整理、安置房、供水等业务，盈利对政府补助依赖明显；公司财务杠杆偏高，资质中存货和其他应收款为主，资产质量较差；公司存在对其他政府平台担保，关注代偿风险；整体资质偏弱。低估值成交，反应市场对发达区域高负债的主体仍有一定的偏好，弱资质平台得益于整体区位条件尚可，有一定追捧。
8月21日一级信评定价
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城投债
产业债
城投债
评级 4/10
评级 5/10
评级 6/10
评级 7/10
评级 8/10
产业债
评级 1/10
评级 2/10
评级 3/10
评级 4/10
评级 5/10
评级 6/10
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