新同方一直以来的投研理念是“好人、好生意、好价格”，也就是用便宜的价格去投资优秀管理层经营的具有成长确定性的企业，好的生意模式和估值有比较多量化的数据和模型可以进行筛选，也更容易理解，但优秀的管理层要如何定义以及要如何对“人”有更系统的认知，是当前市场主流的投研分析比较少提到的，因此今天在此分享一下我们对“人”研究的一些心得。
我们看过上千家公司研究报告，很多都是从公司的行业、产品、竞争力、盈利预测这样的模式展开，但我们看过以后，尤其是到企业深入调研以后就感觉得到，企业的前进就跟我们社会一样，是由人来推动的。所以我们借鉴了第一性原理，认为在企业里面最重要的应该是企业家。一个企业基本上是由企业家的初心发展出来的，因此我们研究也是从人开始，并把这个作为研究重点。而且我们在多年的实践中发现，大多数机构，尤其是二级市场的机构都忽略了对企业家的研究，现在的一级市场机构已经越来越多去研究这一面了，但二级市场的重视还远远不够，所以我们认为在这方面投入会在市场上获得一个比较好的回报，因为人不仅决定了企业的成长路径，还决定了企业成长的未来。我们投资企业是希望获得信息差，预期差和认知差，而在企业家这方面可以获得比较明显的预期差，甚至再深入研究，可以获得一定的认知差。这是我们愿意在这方面花精力的原因。
我们的研究流程，初步就是立项，一般由研究员或基金经理出立项报告，立项报告内容分为很多部分，包括财务数据，业务成长空间，竞争能力和企业家能力。企业家能力这部分需要讲清楚三个问题：企业家格局，执行力以及由企业家格局和执行力形成的企业文化。
举个例子，2004年我们看茅台时，茅台老总认为整个白酒行业不是一个很好的行业，但他自己从事的子行业，就是真正用好粮食酿造的白酒，在当时白酒里面只占到1%的产量不到，他认为将来能达到10%以上。在他的认知格局里，白酒行业里真正值得做的是好白酒这一块，他的格局就认定了有这个成长空间。有这个格局同时需要有一定的执行力，即落实自己想法，这需要在行业里不断调整，尤其在2004年时，整个白酒行业销售在回落，他也坚持要扩大生产，提高产能，抓住产品质量，所以可以看到，他不仅有明确的思路而且还有优秀的执行力。因此在白酒行业里形成了一个文化，就是茅台要做好的白酒，并推动茅台形成了做国酒的文化，公司上下都认可。
因此立项这部分，企业家的能力在这里是一个闭环，这是在立项时很重要的一件事情，有了这一项，我们才对这个企业家达到一定的认知基础，在这基础之上才可以做深入的研究。
立项通过后，进入真正的研究工作，我们的关注点概括起来就是“好人、好生意、好价格”，其中关于企业家研究的步骤，第一个是排雷，即要根据企业的历史来看，是否有出现过比较严重的一些问题，如欺诈，言行不一，灾难性的收购等。不过因为企业上市的严格要求以及投行的专业性，很多重大缺陷在企业上市之前就已经被排除，但我们还要去排除一些隐藏在重大缺陷之外的问题。在此需要做一个提示，在排雷时首先要识别出来，谁才是企业真正的灵魂，因为我们很多人会默认企业家就是企业的董事长，但实际我们研究后发现，有些企业可能董事长不是真正的企业家，也就是说真正做决策的不是董事长。所以在排雷时首先要判断企业真正的主事人是谁，才能一层一层地去排除重大缺陷，做更深入的研究。
排雷后我们需要做两件事，一是做企业家的个人年表。大家比较熟悉的是企业年表，即从企业成立起，做了哪些生产，有哪些产品，这是一个企业成长的历程。而我们认为企业家也有这样的一个成长历程，从过往经历，到创立企业或加入企业，做了哪些工作，尤其要观察他在关键时期或者危机时期的表现，从而去挖掘企业家的一些潜质。
在做企业家年表时，我们把学历、家庭背景、个人经历等简单梳理了出来，但通过互联网了解只是第一步，真正要了解这个企业家，需要的第二步就是全员接触。全员的覆盖面要有足够的广度和深度，才能在此基础上得出更全面客观的结论。如员工方面，不仅要了解企业里的销售，采购，客服，在企业做了特殊贡献的员工，还有离职员工，从员工的反馈可以了解员工是否得到了合理的提升和激励。高管方面，要广泛接触研发、财务、设计、工厂、前高管等，由此可以对企业家的授权情况有一定的了解。另外还有经销商，供应商，包括参加企业的经销商大会，股东大会，行业展会等。如我们在调研一家电动二轮车公司时，把他们所有的生产基地都跑了一遍，当经理的高管可能都去谈了，累计跑了20个以上城市，100个以上的门店，对不同的供应商，包括竞争对手的供应商都进行了访谈。我们就是通过这么一个个的调研，拼凑起完整的企业家形象，形成对企业家更客观全面的判断。
做完这些工作以后，我们把企业家的特质归纳出三个部分，第一就是格局，也就是他想干的是什么，这部分需要他能够找到行业经营的关键命门，而且能够说清楚经营思路。在此再举一个例子，我们在研究一家做商管的公司时，因为这家商管公司属于一家二线的地产商，商业管理能力一般，出租率只有70%，有的甚至更低，在这样的出租率下赚钱很难。这个企业真正管事的主事人陈总，也是中国商业物业管理的一号人物，他刚过来就要收拾这么一个烂摊子，我们在调研时问到他对商管的看法，他讲得特别清楚，商业管理首先要有一定的量，没有一定的量做什么也没用，所以第一步是提高出租率。第二步是，随着出租率提高，有一定人流以后，再考虑提升店租。第三步，有了几家非常有名的店以后，要打造出几个在某些地方占有绝对优势的超级店，这样才能在整个商业管理行业中跑出来。这三步走，我们观察到，第一步已经完成得很扎实，现在已经基本有93%的出租率，而且有一些地区，比如说在杭州滨江有一些店已经能排到杭州的前5名，整个公司的士气得到了提升。所以我们首先要了解他想怎么干，对商业管理有没有自己的思路，思路清晰以后，我们能不断地跟踪到这个思路，一步一步得到印证。
第二是他能干什么。包括他是否知人善用，具有创新，学习能力，是否可以容忍和控制错误，以及是否具有高效的资产配置能力。还是以这个商管公司为例来看思路清楚以后要怎么做。第一是要有合适的人，原来商管公司里的老将都对做商业没有经验，这块业务的比重也不大，任何一个熟人都能干，所以做得不怎么样。而这位企业家并不怕得罪人，完全根据业绩优胜劣汰，当然这也是他与这个企业老板的协议之一。同时不断邀请行业内更优秀的人加入公司，所以会不断地出现一批优秀的店长。
第三是他干成了什么，干成了什么是最重要的，因为最终需要证据去验证他的思路是否得到有效执行。从想干到能干到最后有证据证明干成了，这样才能形成一个闭环。我们在研究时，根据这个闭环，才能对一个企业家进行认可，也才能对这个企业未来的成长做一些预测，否则预测就会变成无源之水，无本之木。因为我们买股票，最差的市盈率也有几倍，这个也要有好几年未来的业绩才能把投资本金拿回来，高的市盈率有差不多三四十倍，为什么能给出这么高的水平，就是因为对他以往的经历了解过，琢磨过，愿意给予他足够长时间的信任，敢把未来的钱放在他身上。
所以总的来说，研究“人”的表现时，我们首先要把他过往历史的雷排掉，再用企业家年表的形式，把他的成长经历和能力点表达出来。然后再梳理他想干什么，能干什么，干成了什么的闭环，对企业家有更清晰的认知后，再用这个认知做盈利预测。所有的企业都是因为能战胜许多不确定才成长起来的，这个不确定性需要人有特殊的能力，最好有极致的表现，这样才能相信这个企业家能够穿越风险，在我们给他投入的资本上不断创造收益。
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