分享人：Hevin 大湾汇
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各位群友，大家好！我在去年报告的基础上给大家报告一些新的进展。基本内容请大家参照去年的报告，跟大家简单分享一下禹州地产。
跟踪禹州地产还不是特别长，所以有些跟的可能不是特别细。感觉目前市场上对禹州地产关注的人，相对也不是太多。后面有了解或跟踪过禹州地产的朋友，可以一起来补充一下。
一、目前地产板块介绍
首先还是谈一下目前地产股位置吧。目前对于地产股整个板块来说，情绪面还是比较悲观。大部分人依然不看好，尤其是地产板块以外的投资者，与他们聊地产，第一印象都是不会去看，所以现在估值压得非常低，几乎是历史的最低位，大家对地产的偏见还是有点大。
但是拉长时间来看，地产行业的前景还是不错的，尤其是排名前几十名的，有些仍然可以保持不错增速，基本面也非常好，并且分红比例很高。整个行业按现在政策去杠杆后，未来地产行业可能杠杆率会更低，会更加安全，从可持续发展的角度看会更好。
二、投资逻辑
先说禹州地产的主要投资逻辑。禹州地产特点有几个：一个是增速非常快；销售的增速，近几年都保持近30%+的增速。二是在业务布局方面，侧重于区域深耕；禹州地产在全国的几大区域都有布局，现在主要是区域深耕。三是负债率很低。第四，今年短期还有一个催化剂，就是物业实物分派，第五分红比例也非常高。这是禹州地产的几个投资亮点，下面我们会详细的展开。
（表一：2020年11月龙头房企销售数据快报）
逻辑一：增速快
表一是独立第三方昨天刚公布的，就是地产行业截止今年11月销售统计。禹州地产前11月的销售额已经达到了986亿，今年的目标是1000亿，所以已经基本上达成今年的目标；而与去年同比增速是47%，这个增速在内房企业里面，可以排到前三名。今年销售权益比例大概在60%；目前禹州地产的已售未结是大概一千亿，但目前已经销售的并表比例比较低，只有45%；毛利率大概在25到27%，权益比例在61%。从今年开始，并表的权益比例会逐步提高。
前几年禹州地产的销售增速确实非常快，但从明年开始，全口径销售收入增速大概15-20%；权益比例会由目前的60%逐步提高到70%。所以，未来几年，考虑到权益口径提高的因素，销售增长会做到25%-30%。如果能做到这个增速，那是非常不错的。因为国家现在限制地产企业加杠杆，所以明年的整体行业销售不会太快，禹州地产也会借这个机会主动管理债务，后面的权益增速估计就在25到30%。
逻辑二：区域深耕的布局
禹州地产拿地有个策略，就是坚持区域深耕，很少在已布局的区域外主动拿地，并且拿地的时机也比较讲究，一般倾向于每年的一月份，六月份或者七月份拿地，因为期初或期末，有些地产公司资金紧张，相对而言，这个时候的土地市场的溢价率会相对低一些。比如，禹州地产在2019年拿了35块地，货值在1000亿左右，地价是460亿，毛利大概有25%或以上；今年目前为止已经拿了15块土地，货值700亿，在这15块土地里有13块是已经进入的城市，其他2块是在周边。
截至八月底，禹州地产总土储2144万平米，总货值4143亿，位置基本上在一二线，占比会有90%。土储部分的权益比例接近65%，这可以确保后面的销售权益比例会慢慢的提上来。土地平均成本是每平方米才6642。拿地的方式，目前主要是招拍挂和收并购，像今年新拿的地，收并购已经超过了一半；另外还有一些其他的拿地方式，比如产业融合以及旧改等方式拿地，现在这几块都在发力。
今年比较重要的一例并购就是收购四川成都李嘉诚项目。该项目总共有八期，前六期都已经销售了，所以这次收购的是7-8期，但剩余建筑面积还有70万平米，并且还有15000多个车位。并购后，禹州地产占比大概40%，但是并表权在禹州这边。公司测算了该项目毛利率在40%，净利率可能做到15%，并且很快就可以贡献收入。大概估算，明年该项目就能贡献50亿的收入，后年是80亿的收入。
还有就是通过产业融合也拿到了一些地，比如合肥通航小镇，第一期地已经拿到了，并且已经有了销售，净利率也能做到10%。
旧改这一块，目前在珠海拿到了旧改项目，货值在200亿左右。今年可能拿到80亿左右的土地证，拿到证以后，今年四季度或者到明年一季度可能会提前确认一部分的一级市场的收入。
禹州地产现在的商业发展也有一些看点。截至今年中报，禹州地产打造的城市综合体已经超过了200万平米，在营项目有26个，处于筹备期的项目还有11个。除了自建的这些重资产外，还启动了轻资产模式的发展。这种轻资产模式，具体的数据以及项目怎么样，目前还不知道。
大湾区以后会是禹州地产重点布局的区域。今年六月份禹州地产在深圳成立了第二总部，并且已经投入使用。目前在大湾区，已经进入了惠州、珠海、佛山、中山、香港等地区。今年上半年，佛山业绩不错，并且在中山、香港，都有一些项目。目前来说，今年前九个月大湾区的销售只有13亿，占比还很低，公司预期的目标是未来三到五年，大湾区的销售比例做到20%，把大湾区作为新的增长点。
逻辑三：短期催化剂
今年有一个看点，也是短期的催化剂，就是物业分拆。分拆会以实物分配的方式，类似于时代邻里，即把禹州地产目前持有的物业部分全部分派给禹州集团的股东，同时还会进行IPO融资，这个很快了，估计这个月大概率就会递表，之前已经准备了很久。
物业的基本面上，2019年已经做到净利润5000万，2020和2021年增速都很快，收入今年大概五个亿，而且今年和明年增速都很快，大概做到七个亿，明年做到十个亿。明年的利润大概能做到1-1.5亿；收入和利润未来3年至少保持50%的增长。
物业目前在管建筑面积是1300万方，合约面积是2200万方。今年启动外拓，开始了收并购，据说成果还不错，但数据估计还要递表之后才能看得到。公司目标是未来三年管理总面积能做到1亿平米，是一个很激进的目标。物业不单单是住宅，还有商业，这两块是一起的。目前商业收入占比1/4，利润占比可能会更高一些，并且叠加前面提到轻资产输出模式的话，商业这块还是值得期待的。
逻辑四：负债率很低
财务方面，大概今年报表上结算收入320亿，与去年同比有36%的增速；全口径来说，今年会结算500到600亿，全年归母的核心净利润在44-45亿之间（离45会更近些），维持12%核心净利率。后面核心净利润增速，不考虑旧改因素，至少保持15%以上。
禹州地产的流动性，就债务方面，资金流动性管理还是很不错，并表回款率在90%，现金短债比接近2.5，目前加权平均融资成本在7.22%，净负债率在64%，境外美元债加权平均年限是3.3年，这比以前都有个提升，所以相对风险会比较低一些。
结合国家最近提到的三条红线来看，第一个禹州地产的净负债率是很低的，只有64%，现金短债比也比较高是2.5倍，现在就是唯一一条超过红线的，就是剔除预收款之后的负债率，目前禹州地产是超70%的，大概在75到80%，后面还会进一步的下降。目前政府只对试点的12家企业对三条红线的要求，就是希望这12家企业能在三年内，满足这三条红线的要求，那禹州地产对照着这三条红线来看的话，风险还是很低的。
逻辑五：管理层和员工激励
股东方面，禹州地产主要的大股东是林龙安，持股比例在60%左右；第二大股东是华侨城，持股比例接近10%。剔除这两大主要股东和部分长期股东，流通股其实不是特别多。
禹州地产的管理层会给人一些顾虑。目前给人的感觉还是比较家族式的管理，董事会里面基本都是家族成员，包括林总跟他太太，都在核心的位置，对权力下放感觉还是不太够，并且林总的太太在公司里管的也比较多，很多会议和重要的场合都有出席。
然后管理层那边，感觉目前就是很得力、很强的一些干将还不是特别够。之前有一个不错，但是已经离职了。禹州的高管是有购股权计划的，股权计划推行了很多年；同时，它还会对一些核心的员工有员工股份奖励。今年九月份新推出了一个股份奖励计划，就是公司专门成立一个基金，会有一些钱从通过二级市场购买股票，然后把这些股票奖励给这些核心员工。截止目前，十月份已经在市场上买了大概有78万股，平均成本大概在3块钱左右。
逻辑六：产品的绿色特色
禹州地产还有一点做的比较好，就是ESG方面评级是很高的。禹州的绿色产品的覆盖率很高，达到了80%以上。绿色建筑、绿色产品，主要是指的环保用料、智能化、能耗的节约程度、可持续等等，有些外资机构很重视这些。虽然可能会增加成本，但是会给产品带来一定的溢价，溢价会超过成本投入的，能做到双赢。
逻辑七：分红比例高
禹州的分红比例指引是维持核心净利的30%以上，但过去很多年它实际的分红比例都在36%左右，介于35%到40%之间。有些特殊年份，比方说14年、19年（上市25周年），它还会有特别的股息。派息比例整体讲是比较高的。
逻辑八：估值足够低
今归母核心净利润大概44亿人民币，后面的增速在15%以上，对应明年PE，不足3倍，所以分红收益率已经超过了12%；同时再考虑到物业的实物分派，分红比例还是很高的。目前在整个内房板块，整个内房板块已经估值很低了，禹州地产的估值是在更低的区域。
三、问答环节
Q1：禹洲的物业上市有没有新的进展？好像比较慢还没有递表。
A1：估计这个月就能递表了
Q2：今年的核心利润大概44亿人民币，后面的增速在15%以上，请问是公司指引吗？
Q2：差不多，后面如果销售增速降下来有可能释放的更快。
Q3：禹洲一直估值比较低，估值上不去也有点原因。管理层弱，老板到香港搞虚的政治；喜欢以股代息，小股东比较被动；市场估值不高就配售，让人觉得不爽。不过老板还是要面子的，把一些利润不好的项目收走了，上市公司看起来好很多。
Q3：总搞以股代息这一点确实不太爽
Q4: 除了提到李嘉诚的项目外，禹洲的其他并购和谁交易的有披露吗？
Q4:其他的暂时没有
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