1、巴菲特的投资理论在一定程度上被过于夸大了。首先，巴菲特在股票上的资产配置占比其实并不高，某些历史时期甚至达不到百分之二三十，其他都配置在保险公司等实业上。而且单就股票投资而言，他的业绩并不算非常突出，包括大家经常提到的可口可乐。巴菲特的投资业绩之所以能大幅超越市场，并不是他炒股的能力特别强（当然，肯定是不低的），而是配置资产的能力太强了，跟我刚才所说的市场资金分布完全是逆向的，当市场出现危机、甚至崩溃的时候，他就会提高股票资产的配置。这时，成本很低、风险也相对很小，而且他的大笔投资很多都是可转债，相当于再加了一道保险。巴菲特真正的成功在于他策略的保守和资金的灵活配置。
2、估值相同的情况下选择优秀公司是可以的，但长期来看市场毕竟是有效的，那么多聪明人在里面玩，特别是好公司，可能有几百个研究员在研究，几乎没有低估的可能性。所以，好公司、大家研究的明星公司，现在我本能地排斥，不在我的研究范围之内，因为它们很难存在价值低谷的机会。
3、我的观点是，巴菲特的理论是对的、也是有用的，但不能完全局限于此。有很多东西不比巴菲特的差。现在国内是把巴菲特神化了，动辄就是巴菲特语录。实际上从纯股票投资来看，比巴菲特强的人也有很多；巴菲特真正强的并不在纯股票投资上，是在资产配置上。他投资许多股票的确赚了钱，那是因为他在危机、市场低位时有钱进场。单纯从股票投资来看，邓普顿、卡拉曼和橡树资本共同创始人霍华德•马克斯都堪称真正的股市老手。一定要打破对巴菲特的迷信，我几年前写《巴菲特批判》时就感觉到，许多人已经深陷其中不能自拔了。
4、面对市场，不要相信会有一种理论是会永远正确、可以应付任何市场变化的。当时写《巴菲特批判》并不是要否定巴菲特，因为我原来在这个圈子陷得太深，也包括我们同期的、现在都是巴菲特铁杆粉丝的朋友，写这些只是想让我跳出来。后来心态更为开放了，接触到卡拉曼、史云生的理论后，结合我的投资实践，感触很深，觉得完全可以纳入到自己投资理念的体系中来。
5、投资人的自以为是其实是一种心理反应。这些知名投资人都是通过之前的投资业绩成名的，哪怕是短暂的业绩。作为一个已经成功了的投资人，你再让他去改变自己的理念，可能吗？不可能，因为他的理念成功了，是被历史验证和社会大众承认了的。这是一种心理，在自我强化之后，他会认为面对未来时同样也会成功，并带着百分百的期望，很难摆脱出来，这就是自以为是。
        我的好处在于已经知道了自己也会犯自以为是的毛病，我会有意识地去反思，所以我的投资心态是很开放的。很多人是自以为是以后，自己并不知道，这很可怕。正因为我已经知道我同样会犯自以为是的错误，所以在投资的时候我会留有余地；同时也会思考如果自以为是了怎么办？所以投资策略较以前也有所变化。
6、目前我对港股的研究实际上还很粗放，但研究之后有一种对A股很恐怖的感觉。港股中，地产股的P/B在0.2～0.3是常态，如果放到A股这是什么状况？A股的地产公司要再“腰斩”两次才能达到港股的估值水平。比如我投资的$庄士中国(00298)$，它现在的净现金已经超过市值，没有任何负债。这种情况在A股是匪夷所思。还有$冠华国际控股(00539)$，3倍的P/E，0.3倍的P/B，而且每年盈利，ROE在10%左右很稳定，如此“低估”的股票在香港炒不起来。如果A股向这种标准看齐，将非常恐怖。这让我觉得，投资者对市场一定要有敬畏之心，如果哪天A股出现了“腰斩再腰斩”的局面，我也能坦然面对。
7、在一个投资组合中，并不是说股票占比越大，投资收益就越高。如果跨越牛市和熊市从长期来看，平衡资产配置的收益率可能会超过所谓的满仓操作。从国外的统计资料来看，10多年到20年投资周期的收益率，平衡策略实际是超过激进策略的。
8、我现在的整个理念发生已经了很大变化。后期接触了一些坦普顿（邓普顿）、卡拉曼的理念，和巴菲特的理论综合以后，我觉得后者对我的影响略微大一些。所以，我现在主要从大家都不看好的东西中进行选择。比如热门的东西、大家都关注的东西，自然都不在我的关注范围之内，可能以后我的研究对象会很冷僻，大家都没怎么听说过。因为这些领域更容易出现价格与价值的背离，才会存在价值投资的目标。
9、从实证可以看出，我大部分时间是不看盘的，也很少操作。如果操作，背后是有投资理念支撑的。包括最近我港股也试了试，希望按我最新的理解来实践一下价值投资。所以主要关注出问题的公司，而不是所谓伟大的、好的公司。
10、我的投资风格是灵活，不会固守某一种。实际上，我的很多投资操作可能分属于不同风格，但都会在我的投资组合中体现出来。这些风格的共同特点是，投资标的的价格至少高得不离谱，价格与价值至少要匹配。我已经有了一种自然免疫能力，就是一旦某种投资标的涨太多了自然就不去关注了。虽然会错失一些黄金机会，但也免于掉入一些陷阱。这也很正常，上涨时可以赚得最多、下跌时所有风险又能回避掉的投资策略是不存在的。只能选择一种中庸的、长期而言相对更有效的策略。所以，我的投资风格是一种综合性、灵活性、开放性的风格。
11、我这套资产配置理论越是熊市越能发挥作用，以后的收益率越高；如果是牛市也能在股市上分享一部分收益，当然收益率可能低于市场平均水平。但是拉长时间周期来看，就完全不一样了；并且你不再是担心熊市，而真是喜欢它来、盼望它来。比如现在这个点位，如果继续往下走，根据我的动态再平衡理论，你在底部积累的筹码会是相当多的，未来转化成收益的爆发力也是巨大的。所以，未来会怎么样，不做猜测不设目标、条框，这些自己左右不了的因素，一切顺其自然。
12、安全边际涉及到价值判断，价值判断本身就是很主观的。说到底，这个问题涉及到你评估过程中的态度，我认为价值判断时态度比技术更为重要。保守的态度，比如对于茅台的分析，我就跟但斌很不一样。有人可能认为茅台如果明年增长25%，安全边际就又会出现；但我会想，如果茅台明年跌25%，现在以这个价位进去，还有没有安全边际？所以说，是你的态度在决定你的思维方式和看问题的策略，得出的结论也就不一样。
13、分析公司最主要的还是看它的财务报表和公开披露的信息，据此对公司做出初步判断，资产负债结构是否安全、有无持续经营能力等。有了基本判断以后，再结合价格来考虑，是否已经跌到了有安全空间的地步，是否值得跟踪。这两个条件都满足了，你就可以跟进这家公司。其他渠道的信息，无论正面还是负面都只是补充。在搜集这些消息之前，你对公司要有自己的框架性判断，再来结合搜集到的信息做出独立的投资决策。
14、作为投资，不要固守某个或某些行业，要持开放的心态，任何行业都可以关注和投资。这个观点的形成，坦普顿对我的影响比较大。投资不能固守某个行业。哪个地方有低估的可能、哪个地方有价值，你就把精力、资源投向那个地方，不要受行业的限制。我在港股试验时，就买了很多行业，只要是我觉得低估的都会去试一试，一些公司是许多人不曾听过的。动辄就是消费行业、酒类股票，其他行业都不买，这一定是个误区。有个案例是十多年前以网络股为代表的科技类股票被市场追捧的时候，卡拉曼问他的学生通用汽车什么价位可以买？他的学生们认为再跌一半可能都没有投资价值。卡拉曼又问，如果白送给你要不要呢？这个案例说明，投资机会是因为价值与价格双向变动而产生的。一个公司价值不变，价格跌到一定程度，安全空间肯定会出现，就可以成为投资目标。
15、所以，我们不用固守于某个行业，开放心态很重要。我在港股上投了一只股票——$联邦制药(03933)$，是在它最困难、业绩最差的时候，股价从17块多跌到4块多。我认为可以试探性买入，与其说是看中这家公司，不如说是看中它当时的价格。投资一定是这样的思路，并非公司好就能买入，公司差就回避。坦普顿的有一句话我随时记在心中，如果其他人看一眼就回避的公司，你一定要多看几眼。
16、对巴菲特的迷信要跳出来，对公司、行业的固守也要跳出来，以后真正的大牛股、上涨几十倍上百倍的股票绝对不存在于今天的热门行业、热门公司中。投资的真谛实际上是在这里，而不是说公司好就一定可以买入，不考虑价格。
17、我现在看公司时，商业模式和管理层这两项都是次要的。最关心的还是价格与价值的背离程度。一般我是先研究资产负债表、盈利状况，进行简单估值，在通过这些基本的价值评判之后，才会考虑公司的商业模式、业务前景等。如果因为它原来的商业模式很好，你选择了买入，那很有可能就是一座坟墓。
18、比如我举出一只股票A，十年时间股价涨了20倍；一只股票B，十年时间股价下跌10%。让大家猜一猜这两只股票分别是什么？但最后的答案会告诉你，股票A和股票B是同一家公司，但处在不同的阶段，结果就完全不同。所以短期的结果都不能说明问题。通过历史来分析公司，如果只选取其中一段都是没有说服力的。同一家公司，时间同为十年，所处的阶段不同结果就大相径庭，作为投资者应该如何去评判？所以我觉得投资还是要因时而动，根据环境的变化来进行调整。不要固守在我只投资管理层好、商业模式好的公司，这两个因素其实都是在变化的。从某种意义上来说，投资还是有赌博的意味在里面，但玩儿的是大概率事件。有失败也有成功，但成功不仅要能弥补失败带来的损失，还要保证能有基本的收益。所以我现在接受关于投资的任何观点，只要我觉得有道理。
19、怎么看待所持股票长期不被市场认同的情况？比如一些烟蒂股，如果分红率达到15%，哪怕股价长期不动，6年就能收回投资并依然拥有股份。而且股票被明显低估时，如果公司所处的行业内也有人认为它被低估了，可能还存在私有化套利的机会。有些股票的低估有可能存在时间会比较长，但不会永远存在。既然投资进去了，当遇到这种情况时，只有公司基本面没有发生变化应该坚持。不被市场认可通常有两种情况，一种是价格不涨或涨幅非常有限，还有一种是反而进一步下跌。对于这样的公司投资者一定先要有清晰的判断——到底是市场的原因，还是公司的原因？如果纯粹是市场的原因，股价不涨或下跌对你反而是再投资的机会。在长期坚守的同时，如果股价下跌要敢于增持，你的成本会越来越低，相对市场你也会获得收益。
20、当然卡拉曼之所以不想投资股票市场，一个核心问题就是被低估的公司可能长期被低估，压抑的价值长期释放不出来。卡拉曼投资的主要是收购、兼并、破产重组的公司，过程中一些内在价值可以得到迅速释放。对于国内投资者，更多的只能通过动态平衡策略在低位积累尽可能多的筹码，高位时再释放一部分筹码来回避内在价值无法完全释放的风险。
21、公司业绩的增长与股价的上涨之间的关系是非线性的。某个时期二者的关系可能是正相关的，而另一个时期却是负相关的，公司业绩增长股价在下跌，可能前期股价冲得太高、太快。我现在可以接受这样一种情形：某项投资坚持了十年，最终的回报是在未来的某一两个月内集中实现。坚守了十年就是为了等未来的某一天、某一个月，这都是有可能的。投资回报，特别是牛市中的回报，实际上可以认为是一种历史回报。
22、成功的投资人应该具有哪些品质？我觉得品质很关键，首先是要有保守的性格，偏悲观的态度。任何时候都要从防范风险的角度出发，要把防范极端风险作为投资策略的底线。比如现在，大盘已经跌了那么多了，如果再跌一半，你能不能接受？而且一定要假设这种情况是可能发生的。另外就是对自己要有一个比较清晰的定位，包括刚才说到的不要自以为是，认识到市场上的聪明人很多。其实，我现在经营生意都是这个态度，虽然我现在已经很努力了，但依然会假设对手比我还要努力。做投资也是这样，你搜集了大量的资料、做了两个月的研究，以为已经把一家公司研究透彻了，比其他投资者都知道的更多；而实际上有一些人可能已经做了两年的研究与跟踪，比你知道的更多。做投资一定要给自己留有余地，不要以为自己看透了一切。还有就是刚才说的开放的态度、灵活的思维方式，对于投资都很关键。反而对行业的理解、对公司的认知，在我看来都只属于技术层面的东西了，处于顶点的应该是属于理念层面、框架性的东西。
23、投资如果作为一个行业，它是非常依赖投资人本身的个性的。从某些方面来讲，投资方法是无法传授的，很多东西需要投资人亲身的体验后才有可能领悟到。就像资产配置、动态再平衡，如果你在市场上没有一二十年的沉淀将很难领会到，而且在具体实践中也很难执行下去。特别是在牛市的时候，如果你不满仓，别人都质疑你时，你能忍受住吗？看到平时并不如自己的人都在赚钱，你又能忍受住吗？忍受不住。2007年接近高位时，我提前退出，都有很多人说我傻。你必须要有一个非常强大的内心，而这点又来自于你有一个牢固的投资理论框架。所以，大家都知道要逆向投资，如果大部分人真能做到逆向投资，也就没有逆向投资了。逆向投资绝对是很困难的，可以说是反人性的。
24、我所有的投资都是试探性的投资，不是想着要靠某项投资赚钱或者发财。我从来不会把所有钱迅速押在某只股票上，而是先试探性进入，如果股价下跌再考虑继续加仓，如果股价上涨就保持现有仓位不变。这种策略本来就跟自己反人性的认识是有关系的，实践操作中，也并不需要刻意去控制自己的情绪，完全是发自内心、自然而然的一种方式。市场情绪对我的影响是反向的，大家都说市场不好时，反而要多看看。价值投资是“学”不来的。
25、我有一种逆向思维的习惯，当大家都说某种东西比较好时，我就会思考它会不会有不好的方面，或会不会出现不太好的时候。另外，我能够反思自己，犯错误时敢于承认。毕竟我也不是大师，更不是“股神”。这样可以把自己从以前的成功中解放出来，不会固守某些东西。
26、现在，我感到不是所有人都适合进行价值投资，这跟他们的性格与成长经历有一定关系。纯粹通过书本学习是不可能掌握价值投资的，价值投资不仅要在理论上理解与认同，还要在实践中可以执行与坚持。只有经过了这两道坎，才能说学会了价值投资。
27、如何才能度过实践这道坎呢？这需要在实践中能获得一种对价值投资的感悟，当然这种提法听上去比较玄。从我与很多股票投资者的接触来看，真不是每个人都可以学会价值投资的，需要一种经历，以及个人的积累与沉淀。包括复制巴菲特都是不可能的，这毕竟是特定的人在某个特定环境下和特定时间段内形成的产物。我们能看到的只是一些表面现象，他当时的想法、投资策略都是无法复制的。我现在觉得进行价值投资还真需要一点天赋才行，完全通过学习可能会学到某个程度，但要达到某种层次、境界需要长时间的实践、自我积累与沉淀。价值投资应该是可以类比于从事某种艺术，比如钢琴演奏，学任何人都可以学，但要成为大师、演奏水平能震撼听众还是需要天赋的。可能绝大部分的投资者只能处在懂一些、会一些的程度，再高的境界就坚持不下来了，但只要愿意学习和实践都是很好的。我现在也是在通过不断的学习和实践希望能达到更高一些的境界。
28、我现在在构建投资组合时就比较注重内生性的现金增长，除了配置高分红股票之外，还配置了一个商铺。目前投资组合的现金收入占比大概在5％～6%，今年写实证时我会专门总结一下，危机时完全可以用这些现金去选择你认为合适的标的，不需要再投入额外的资金就可以完成对整个投资组合的调整。如果危机比较深，再考虑强制性地多配置一些股票。
只有在最绝望、最困难的时候继续坚持，动态再平衡才能产生作用。仓位控制，加上严格的投资操作纪律是其重要保障。越是极端的时候投资者越容易违反投资纪律。
29、最近出版的霍华德.马克斯著的《投资最重要的事》很好，我认为是绝对的经典。那本书中的内容和我们今天聊到的东西有许多相似性。可以看出，作者既是思想家和策略家的结合，也是久经市场考验的高手。这本书，我可以向雪球用户郑重、非常负责任地推荐。这本书很多人初看时可能不一定能吃透，可以反反复复多看几遍。书中所讲的问题，全部都是经典，全部都有实战性。原来我有写本书的想法，但看了这本书以后，觉得已经没必要写了。
30、我也喜欢坦普顿、卡拉曼的书，一个重要原因就是书中讲了许多投资案例和实践的过程，他的投资是如何成功的解释得很清楚。当然，这种东西我们是不能去重复的，因为事件，特别是极端事件的出现是随机的。只有当你身处类似的环境中才知道能否把握住机会。一般的人如果没有领悟到，就算是把机会拿给你，你也把握不住。
31、卡拉曼的两本书也很经典，第一本是《安全边际》，第二本是1995-2008年卡拉曼致股东的信函及系列访谈，是由《Value》编辑出版的。另外就是《邓普顿教你逆向投资》，是市面上能买到的、比较通俗的经典，现在看来可能比巴菲特的年报更有教育意义。
32、我现在认为选时与选股都不是核心，核心是合理的资产配置。适当的资产配置才是长期投资的核心要素。
我可以简单演绎自己的理解：
a、  在熊市配置更多股票类资产、牛市中控制股票类资产的占比；
b、  在组合中配置一些具有持续现金流入特点的资产比如商业地产；
c、  作为现金的有效替代配置部位国债或货币基金也是可选的策略之一；
d、  投资组合始终保持一定的现金比例可增强投资组合的灵活性，让自己有能力持续把握“深度熊市可能提供的投资机会”。
当然何为适当是个艺术性的问题，这体现投资者自我的个性，每个人都有自己的解读。