2024年1月10日，持续下跌3年之久的曾经国产化妆品龙头贝泰妮迎来了8%的涨幅，不知道是反弹还是反转。
贝泰妮从2021年7月股价创历史新高高达285.88元/股，现在只有68元/股，跌幅75%，市值从曾经的1156亿跌至当前的290亿。
今天从公司营收、利润、资产负债、存货、应收账款、盈利能力、成长性、公司估值、股东结构等维度对贝泰妮再次分析，研判贝泰妮是反弹还是反转。
1、公司营业收入与利润情况
公司第三季度营业收入为10.6亿，同比增长25%，从最近两个季度的增长率来看，贝泰妮并没有出现业绩萎缩的情况，保持了合理增长态势。
从单季度营业收入增长率来看，最近两个季度的营业收入增长率超过20%，其中2023年第二季度增长20%是建立在2022年第二季度增长37%的基础上实现的，目前的单季度增长率符合行业2倍增速增长率。
其实可以大胆预测，2023年第四季度增长率肯定不止20%，因为2022年第四季度增长率太低，只有10%，在增长率这么低的情况下，只需要维持2023年第三季度的增长态势，那么必然会带动2023年第四季度的增长态势。
前三个季度实现营业收入约34亿，以往每年第四季度是第一季度的2.5-3倍，第一季度约为8亿，按照3倍预测，第四季度约为24亿，预测2023年营业收入预计在55-60亿。
另外2023年第1季度增长率也只有5%左右，如果可以延续前面两个季度的增长态势，那么2024年第一季度开门红也是有可能的。
从贝泰妮的单季度利润来看，前三个季度基本都很平稳，主要在于年底的大促销，双十一的大促销对整年的营收和利润贡献极大。
第四季度的净利润大约是第一季度的3-6倍，但随着公司规模越来越大，第一季度的净利润基数越来越高,2022年只实现了3.5倍，预计2023年第四季度的净利润不会超过3.5倍，按照这个推算预计第四季度不会超过5.5亿。
前三季度归属母公司净利润约为5.6亿，按照第四季度24亿计算，净利润率约为25%，第四季度净利润约为6亿，以此推算，2023年的年度归属母公司净利润在约11.5-12亿。
综合个人对贝泰妮2023年营业预测值为60亿，归属母公司净利润12亿！
我们看看机构的预测值，预测2023年营业收入63.6亿，同比增长27%，净利润12.9亿，同比增长23%，比我预测多了5-10%，机构永远都很乐观！
2、公司存货及应收账款情况
从存货周转天数来看，存货有明显的增加趋势，存货周转天数从以前的150天左右，增加到目前的280天，第一季创历史新高接近300天，这个是值得注意的信号，化妆品的存货意味着大规模计提损失。
再看应收账款周转率情况，由于贝泰妮有很大线上销售，采用了to C的销售模式，所以应收账款周转天数没有出现大规模的增加，但有直播平台等店，还有部分线下店，小幅度增加了应收账款天数，应收账款周期天数维持在30-35天，比曾经的20-25天有小幅度增加。
3、公司盈利能力情况
公司毛利润率有下降趋势，从曾经的80%下滑至目前的75%左右，预计会跌破75%这条线。
公司净利润率创2021年一季度来的新低，目前维持16%左右，预计净利润率会跌破至17%，未来长期维持在17%这条线。
4、公司合理估值
首先看看全球化妆品行业的规模及增长率，目前全球化妆品行业规模为6000亿美元，每年保持3-5%的增长率，其中2020年由于疫情的影响下跌，2021-2022年维持了6-8%的增长率。
根据欧睿公布的数据，2021年，美国仍然是全球最大的化妆品消费国，占比约为19.99%。
中国目前是全球第二大化妆品消费国，2021年市场份额为17.3%。日本、巴西、德国、英国、法国等国家也进入了全球2021年前十大化妆品消费地区行列。
2011-2022年，中国大众化妆品市场保持增长，但增速波动变化。2022年，中国大众化妆品市场规模达到3085.9亿元，同比增长3.1%。
从这个预测值来看，未来3年中国化妆品市场整体规模维持在5-6%，按照目前贝泰妮的增长趋势和产品，预计未来3年贝泰妮的增长速度维持在12-15%的增长速度，很难达到行业增长速度的3倍（2021年行业增速15%，贝泰妮实现了50%的增长速度，约为行业3倍速度）。
以此速度推算未来贝泰妮的估值，预计未来3年复合增长率约为15%，推算
推算出贝泰妮的合理估值为380亿，为股价预留足够的安全边际，预计安全市值为300亿，目标股价为90元/股，安全股价为72元/股，目前在安全股价以内，但是安全边际不高，从安全边际的角度来看，目前的股价算是反弹，并不能确认为反转。
如果从分红率、未来3年的复合增长率、PEG估值三个维度对公司估值，未来3年的复合增长率为20%，目前动态市盈率为38倍，静态市盈率为28倍，市盈率（TTM）为26倍，算下来的PEG也超过1.5倍，接近2倍，也不算便宜。
如果横向比较化妆品行业的市盈率，贝泰妮的估值比珀莱雅和上海家化都便宜，珀莱雅目前的市盈率还有34倍，而上海家化还有22倍，行业均值为27倍，贝泰妮目前比行业估值均值低，但空间不算大。
5、公司股东结构
从股权结构来看，影响贝泰妮最核心的还是股权解禁期到期，投资者对解禁的冲击压力很大，即将到期的股票为2亿股，占总股权约50%，从2022年起，战略投资者不断减持，但仍然有大量的股权没有减持完毕。
另外从十大股东来看，目前还有至少1亿股的减持空间，原始股东昆明诺娜科技还有46%的股权没有启动减持，这些都是潜在减持股票，按照35%的控制权，公司还有至少10%的减持空间。
正是因为大量的解禁到期，机构快速撤退2023年半年报机构持股比例为34%；
2022年半年报机构投资者持股比例还有44%，相对于机构把10%的股权给了韭菜们，很明显机构跑路出货给散户了。
2021年半年度机构才6.7%的股权，很明显机构2021年上半年大量进场推高股价，持股比例迅速从7%提到44%，筹码大量集中带来股价上升，然后机构快速出货给散户，股价踩踏式下跌。
从股东人数上可以佐证这个推理，2021年9月股东人数才2.5万人，到2023年第三季度股东人数突破3.3万人，机构跑路带来的股东人数大量增加，其中2022年6月还出现过股东人数下降至1.6万人，后来股价继续下挫，股东人数迅速从1.6万人提高到4万人。
出现股东人数减少主要是2022年3月出现过3个月的股价反弹，反弹幅度约为30%，2021年9月-2022年3月进场的机构在反弹后迅速出货，所以2022年9月股东人数快速上升，最终股东减持造成踩踏式下跌。
综上所述：
1、从公司盈利能力和成长性来看，公司盈利能力在下滑，存货在快速上升，成长性也在萎缩，预计未来3年的复合增长率不会超过20%，大概率落在15%上下，而净利润率也在下滑，预计落在15-17%之间；
2、公司的估值目前只有不到10%的安全空间，从目前的估值来看，公司的反弹可能大于反转，毕竟PEG倍数不具有优势；
3、公司最关键的问题在于股东未来有大规模的减持可能性，尤其是四个战略投资者潜在减持的股票数量为1亿股，相对于公司20%的股权比例，实控人解禁期刚到，还没有启动减持。
所以，个人判断公司的股价走势为反弹，不是大规模反转。