伊利股份的年报和季报4月份最后一天终于披露了，市场认为大幅低于预期，股价当天下跌7%，在我的印象中伊利因为短期财报低于预期大幅下跌过好几次了，但是长期看伊利的业绩还是稳步增长的。比如，2019年伊利扣非前及扣非后相比2015年的净利润都是增长了50%左右，股价也翻了一倍，复合收益率在15%左右，其实股价上涨加上分红在A股还算过得去。考虑到去年公司推出了长达5年的股权激励计划，我认为这次年报和季报还算中规中矩，其实是符合我的预期，我认为公司大概率会完成这个业绩激励目标。短期的业绩和股价多少带点博弈成分（主观调节），我们还是关注其背后的基本面，接下来综合分析一下伊利的财报信息。
先说好的方面：
1、公司四季度的收入增长18%，公司这么大的体量，这个收入增速超过了国内大部分基地性乳企，上海的光明乳业4季度收入几乎没有增长，地处新疆的天润乳业是14%，刚上市不久的新乳业增速16.6%，北京的三元是4.8%.
2、虽然公司整体年度的利润基本上压线完成了股权激励条件，增长了8%（扣除股权激励费用的利润），但公司4季度的盈利情况确实表现一般，主要是毛利率下降了2个百分点，主要是原料价格的上涨。管理费用增长了40%，去年伊利对员工全线涨了工资，从年报的现金流表也能看出来，伊利2015年涨过一次工资后连续三年没有动过，2018年涨了20%，2019年又增长了30%以上，但从今年1季报情况看，人工成本的增长基本告一段落，我们预计今年应该保持平稳（股权激励条件要满足啊）。此外，财务费用增加了一个亿，主要是公司在当前利率比较低的情况下，适当增加了财务杠杆，资产减值损失增加了2个亿，主要是收购的子公司Westland存货减值（一般海外并购都会如此）。其实把这些加回去，4季度利润应该是增长20%以上。
3、公司新品销售收入占比19.4%，较上年同期提高了4.6个百分点。新品是公司的未来，去年公司的乳矿饮料、奶酪、乳脂、包装饮用水等业务陆续启动，这个能不能做好，决定了公司未来的估值水平和业绩能否再看高一线。
4、公司的冷饮业务有所恢复，19年因为产品结构调整和提价，收入增速回到了12.7%，最近几年都在8-9%的增速，毛利率也逐步提升，从15年的36%，提升到了19年的46%。这里面有伊利2018年底5.9亿并购的Chomthana泰国冰淇淋企业的贡献，预计贡献了2-3亿的收入增量。
5、公司的核心竞争力之一渠道力不断加强，公司直控的乡村镇网点103.9万家，较2018年提升8%。线下终端网点191万家，增长9.1%。新兴渠道电商增长49%（去年61%），快于行业的线上22%增速，母婴店增速27%，略低于去年32%，便利店液态常温市场份额提升4.2个百分点，去年提升3.7百分点。
隐忧的方面；
1、公司的重点产品金典、安慕希、畅意100%”等随着体量增大后，增速是要回落的，去年增速为34.3%，今年22.3%。毕竟安慕希200亿体量了，金典也100多亿了，奶粉体量也过百亿了，优酸乳，qq星也快接近100亿了，那么今年伊利股份的收入目标1000亿，虽然年报里面是970亿，但是据了解伊利还是想冲一下千亿的，那么我们试着分解一下，安慕希和金典如果能增长10%，奶粉增加20%，这就是5-60亿，剩下的四十多亿还需要其他产品的发力，这个压力还是有点大。
2、公司海外收购的三家子公司贡献3个多亿亏损，其中oceania连续两年亏损，当然公司在收购方面一般还算保守，不会像蒙牛那样，大踏步地并购，消化大幅地亏损，重点关注westland能否尽快产生协同，降低亏损。
3、奶粉的收入增速25%，但毛利率大幅下降了6.66个百分点，估计是原奶成本压力还是有点大，基本上结束了2015年以来55%左右的毛利率。结合奶粉销量增速31.56%看，公司的产品结构可能是增加了成人奶粉等低价值的产品。当然由于也存在对westland的并表，其奶粉可能有部分贴牌或者直供，也拉低了奶粉板块的毛利率。我们对国内奶粉行业的增速依然保持较高的预期，主要还是注册制对小品牌的清理，加上海外品牌短期冲击下降。
4、公司的1季报大幅低于市场预期，是股价大幅下跌的主要原因。利润下滑50%，主要是公司的收入下滑了11%，而费用是刚性支出的，而且有的还增加了。很多人认为牛奶不是必需品吗，怎么也会受到疫情的影响。我想提醒的是别忘了今年过节都宅家里不能串门，而安慕希和金典在广大农村地区有很多是送礼需求，再加上疫情对物流的影响，必然会影响公司的收入。看公司存货也增加了7个亿，一般往年1季报存货都是环比往下的。利润的下滑幅度高于同行，主要是毛利率下降了2个百分点，而天润和光明、三元没降，主要是因为高毛利率的金典安慕希1季度受疫情影响相对较大。还有就是伊利1季度捐赠支出3个多亿，而其他友商都在几百万左右。受疫情影响，公司的财务费用相比去年同期增加1个多亿，资产减值准备多了7000万。扣除这些，利润预计负增长2-30%。
最后，我们总结一下，伊利今年的业绩能否完全其激励的目标，而年报公司给出的指引是收入970亿，利润总额61亿，从这个架势看公司认为肯定难以完成业绩目标了，但我不这么看，伊利从历史看年报给的目标都是比较保守的，而且今年由于收入受到了疫情的影响，完成100亿的新增难度确实有点大，但是公司今年人工成本基本控制住了，销售费用如果在控制一下，利润达成的可能性还是有的，但是由于存在股权激励多了几个亿的费用，公司的最后利润总额可能和今年保持一致。
当然，这是短期的业绩，长远点看，伊利未来的增长还是看两方面：一是新产品的继续推出，及产品结构的不断提升；第二是海外市场的开拓，通过并购或者自建的方式，已经看到了公司在奶粉和冷饮领域的动作了。市场只有看到了这些领域的进展，公司市值的天花板才会打开。