【东吴电新】深度！中熔电气：国内电力熔断器龙头，海外+800V 打开增长空间 国内电力熔断器龙头，业绩维持高速增长。公司成立于 2007 年，产品以电力熔断器为主，近 5 年营收占 比超 95%，下游重点布局新能源市场，其中新能源汽车/风光储领域收入占比 51%/37%，并覆盖通信、交轨 等多个领域。公司凭借技术和成本优势，与特斯拉、宁德时代、比亚迪、华为和阳光电源等龙头深度绑定。 公司业绩实现高速增长，23 年 Q1-3 营收 7.6 亿元，同增 57%，归母净利润 0.85 亿元，同降 10%，其中 股权激励和所得税影响约 0.68 亿元，若加回，同增 60%，毛利率维持 40%+，盈利能力表现亮眼。 熔断器赛道小而美，新能源成为关键驱动力，带来国产替代新机遇。熔断器体积小作用大，具备核心安全 属性，在短路保护中不可替代，因此客户对价格敏感度低，下游需求持续稳健。熔断器的 know-how 在于 熔体设计，对可靠性要求极高，产品具备较高的认证+规模壁垒，海外品牌具备先发优势，占据 2019 全球 前七份额，合计市占率约 90%。 近年来，新能源市场的高速发展，为国内品牌带来新机遇： ①在新能源汽车电力熔断器领域，我们预计 25 年全球市场规模超 32 亿元，同增 21%，其中 800V 占比 提升至 10%+，激励熔断器开启高速增长； ②在风光储电力熔断器领域，我们预计 25 年全球市场规模超 39 亿元，同增 17%。 凭借技术和成本优势，积累优质客户资源，海外+800V 打开增长空间。公司熔断器系列丰富，具备多重性 能优势，对重要客户采用直销方式，开发周期领先外资品牌，打开国产替代化局面，在国内车用市场份额 达 55%。出货量方面，我们预计公司 23-25 年熔断器销量 4054/5219/6822 万只，同增 52%/29%/31%，实 现高速增长。盈利方面，公司熔体选用铜银熔方案，关键设备采用自主研发，可实现定制化、柔性化生产， 随着自动化水平不断提升，成本有望持续降低。 此外公司加快海外+800V 布局，产品盈利水平更优： ①海外 22 全年/23 上半年收入占比 3.9%/7.9%，已进入特斯拉、戴姆勒供应链，逐步打开海外知名度， 取得众多车企定点，预计 24-25 年开启放量； ②激励熔断器量产进度领先，22 全年/23 上半年实现收入 0.15/0.19 亿元，随着 800V 车型大量推出，预 计开启快速增长。 盈利预测与投资评级：考虑到 23-25 年股权激励费用 0.75/0.61/0.39 亿元，我们预计公司 23-25 年归 母净利润为 1.32/2.17/4.18 亿元，同增-14%/64%/93%，对应 PE 45/28/14 倍，考虑到公司为国内电力熔 断器龙头，新产品开启快速放量，我们给予公司 25 年 25 倍 PE，对应目标价 158 元，首次覆盖，给予“买 入”评级。 风险提示：技术迭代风险，市场竞争风险，下游景气度波动风险。