受行业影响业绩放缓，但本身表现优异，依然是市场上最优秀的企业之一。
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文 | 王圆磊
作为中国乳业领域赫赫有名的“奶茅”，伊利股份从不缺少关注，一直以来，颇受资本市场的追捧。
但有意思的是，自2021年1月创下49.03元/股高点以来，伊利股份的股价震荡下跌，截至7月3日收盘，股价报收25.81元/股，较高点已下跌47.36%。这似乎与市场共识相悖而行。
对于上市公司而言，普遍认为股价是业绩的“晴雨表”，股价震荡下跌和业绩承压不无关系。
受宏观经济复苏缓慢影响，终端消费市场对乳制品需求疲软，伊利业绩增长放缓，成为部分投资者看空伊利的主要原因。
1996年3月，伊利在上交所挂牌上市，成为中国乳业领域第一家A股上市公司，上市以来，伊利取得了不俗的经营业绩，连续超过25年实现了正增长，为股东分红20余次，是妥妥的现金“奶牛”。
不过，近三年来，伊利营收业绩却出现了放缓。据2023年业绩报告，去年，伊利营收增速仅为2.49%，“拳头”产品液体乳营收为855.4亿元，同比增长仅0.72%。
尽管如此，仍不可否认的是，伊利作为中国乳制品行业龙头企业，凭借优质的奶源、显著的渠道优势，加之强大的产品创新能力，依然是A股市场上最优秀的企业之一。
长期来看，随着人均消费和生活水平的逐渐提高，消费者会更加重视改善饮食结构，乳制品的消费需求也会持续上升。恰恰因此，也有部分投资者认为，当前，伊利存在被低估的可能性。
业绩放缓，日子不好过
伊利创造了连续超过25年营收正增长的优秀业绩，是妥妥的赚钱“奶牛”，但如今不得不面临一个事实——业绩在放缓。
2023年，伊利营收与净利润虽然均实现了增长，营收达到了1257.58亿元，净利润也首次突破百亿元大关，达到了104.29亿元。
但要注意的是，营收增速却创下了近几年新低，去年，伊利营收仅同比增长了2.49%。要知道，在2016年至2022年间，伊利营收的年复合增长率高达12.55％。
从单个季度来看，以去年为例，前三个季度营收增速均为个位数，第四季度的营收、净利润均在下滑，营收同比下滑了1.82%，净利润同比下滑了23.47%。
以价值投资的视角判断，股价是业绩的“晴雨表”，伊利的股价曾在2021年1月创下49.03元/股的历史高点，但随后便开启了震荡下跌行情。
截至7月3日收盘，股价报收25.81元/股，较高点已下跌47.36%。其中，2022年跌幅达到了24.08%，市值已较高点蒸发千亿元。
不过，要注意的是，增速放缓并非只有伊利一家，其对手蒙牛的日子也不好过。2023年，蒙牛营收为986亿元，同比增长6.51%，但是，净利润却下滑了9.31%，仅为48.9亿元。
龙头增速放缓的背后，是中国乳制品消费市场的疲软。短时期内，受消费信心不足及人口出生率下降等影响，乳制品行业大环境低迷，整个行业都在“踩刹车”。
此前，5月20日，伊利发布公告，计划以10亿-20亿元回购股份，回购价不超过人民币41.88元/股(含)，并将回购股份全部予以注销。事实上，伊利也曾多次进行股份回购。
通常情况下，股份回购往往是上市公司在股价被低估时，维护企业价值的一种方式。但要注意的是，回购并非都是“成功的操作”，如果企业发展不及预期，那么回购的实际意义并不大。
问题的核心在于伊利自身的业绩，这也是评判是否被低估的关键。业绩增速放缓影响市场的未来信心，股价也会有所反应。
但值得一提的是，作为中国消费领域不可多得的优秀企业，其发展韧性自然不同于普通企业。纵观全球，老牌消费龙头皆具备穿越周期的能力，也都有相似的被低估的发展历程。
从这些角度看，伊利的历次回购及高额分红，对于投资者来说，都是评判的重要维度。
消费失速，市场需求疲软
如前文所述，业绩放缓的背后是大环境的低迷，液态奶市场恢复不及预期，整体需求疲软。除伊利以外，蒙牛等企业皆受到了不同程度的影响。
在2023年业绩报告中，伊利明确表示，“国内经济处于恢复发展阶段，短期内受消费信心不足以及人口出生率下降等影响，乳品消费规模较上年略有缩减。”
2022年以来，中国乳制品行业人均消费量明显下滑。根据尼尔森IQ统计数据，从线下渠道来看，去年，中国人均奶类消费量大约为41.3KG，同比下降了1.6%，液体乳消费量同比下降了3.7%。
但尽管如此，不可忽视的矛盾是，受2018年下半年牧场建设“热潮”影响，原奶供给量依然在增加。
也就是说，虽然下游市场需求在降低，但上游供给依然不降反增，由此也造成了供需失衡，传导至产业链上下游，便产生了一系列连锁问题。
供需失衡，低价倾销、价格战便在意料之中。
根据农业部统计数据，在随机调查中，2022年1月，全国10个主产省市的生鲜乳均价为4.25/公斤，到了今年5月，均价已下降至3.37元/公斤，跌幅达20.71%。
价格下跌的确会影响业绩，同时，销售端的压力也在逐渐加大。多家媒体公开报道，2023年，伊利经销商数量减少了400多家，今年一季度，数量进一步减少，目前已降至1.84万家。
不过，从各项指标来看，结合伊利预测，预计从今年开始，供需失衡问题会逐步得到缓解，行业有望恢复较好的增长态势。
如若行业供需矛盾得到缓解，那么伊利、蒙牛作为龙头企业，也有望率先受益。值得一提的是，伊利的受益程度要远超蒙牛。
对比来看，在营收与净利润方面，2023年，伊利营收为1257.58亿元，净利润为104.29亿元，蒙牛营收为986.24亿元，并未突破千亿大关，净利润为48.9亿元，不足伊利净利润的一半。
并且，在净利润上，伊利的净利润曾连续14年实现正增长，而蒙牛则出现过多次下滑。
此外，从具体业务来看，伊利和蒙牛的主营产品均为液体乳、冰淇淋和冷饮、奶粉和奶制品。其中，过去五年间，伊利的奶粉业务营收累计翻了三倍，蒙牛的奶粉业务与其差距较大。
在冰淇淋和冷饮业务上，去年伊利冷饮营收为106.88亿元，同比增长12%，而蒙牛冰淇淋产品营收为60.26亿元，仅同比增长6.6%，相比之下，伊利冷饮业务的增速远超蒙牛。
综合各项指标来看，伊利在经营业绩、产品业务等方面均略优于蒙牛，因此也更被市场看好，在供需矛盾缓解的预期下，伊利也有望率先受益。
新的想象空间
当前，从整体业绩来看，伊利已稳居行业领导地位，位居中国乳业第一、亚洲乳业第一、全球乳业五强。此前，伊利提出要在2025年进入全球乳业三强，并在2030年成为全球乳业第一的宏伟目标。
这中间的差距有多大？据第三方机构数据，在全球乳业排行榜中，伊利与第三强的营收差距为27亿美元，与第一名相差85亿美元，按目前汇率计算，折合人民币超过610亿元，大约相当于伊利半年的收入。
显然，要想实现这一目标，依靠目前的“拳头”产品液体乳很难实现，伊利必须探索“第二增长曲线”，这也是成为全球性企业的必经之路。
凡世界名企，概莫如是。那么，除了液体乳业务，伊利最有可能成为下一个“拳头”的产品是什么？换句话说，伊利新的想象空间在哪里？
根据2023年业绩报告，伊利的三大主营业务为液体乳、奶粉及奶制品、冷饮业务，三者营收分别为855.40亿元、275.98亿元、106.88亿元，分别较上年增长0.72%、5.09%、11.72%。
在三大业务体系中，液体乳和冷饮业务均位居细分市场第一，且液体乳营收规模较为可观，要想获得更大的增长相对较难。而受益于人口政策的实施，奶粉及奶制品业务相对更具备增长潜力。
从细分行业来看，近十年来，中国奶粉及奶制品消费持续增长，这也为伊利开拓“新的增长点”打开了空间。
根据伊利2023年业绩报告，尼尔森与星图第三方市场调研数据显示，去年伊利婴幼儿配方奶粉业务的零售额市占率大约为16.2%，较上年提升了1.6%，在细分市场前五家厂商中增速领先。
如果按此速度发展，奶粉业务的增长也能持续推动整体业绩提升。不过，要注意的是，理想很丰满，但现实很骨感。
挑战在于，奶粉市场的前景一定乐观吗？婴幼儿是奶粉市场的消费主力，因此新生儿出生率是影响前景的核心因素。
根据中国统计年鉴数据，近十年以来，中国每年新生儿数量呈现波动下降的趋势，尤其是2021年以来，新生儿出生率连续三年跌破1%，去年，全国新生儿数量下跌至历史低点902万。
此外，成人奶粉市场更显尴尬，去年中国成人奶粉市场规模大约仅为256亿元，与婴幼儿奶粉市场3000多亿元的规模相比，不足后者的10%。
换句话说，对于伊利来说，虽然奶粉及奶制品最具增长潜力，但受新生儿出生率下降导致的行业挑战也是实实在在的。更何况，在奶粉赛道，还面临着飞鹤、君乐宝、澳优等实力玩家的竞争。
不过，也应该看到，从长期来看，伴随着国家经济的持续发展，人均收入水平、消费水平不断提高，会更加重视改善饮食结构，乳制品消费在日常生活中的需求也会逐渐提升，伊利作为中国乳业的领跑者也会率先受益。
再者自上市以来，伊利已分红20余次，累计分红高达500多亿元，是妥妥的现金“奶牛”，分红金额和次数在A股市场均可圈可点。从这个维度看，伊利仍是不可多得的优质标的。
当然，这些都是过去的数据以及预测，未来会发展如何，还要根据市场的走势判断。
（本文不构成任何投资建议）
参考资料：
1.伊利，被低估？全球财说.
2.乳业承压，伊利不躺平？向善财经.
3.伊利拔腿跑，蒙牛拼命追.妙投APP.
5.“草原乳业双雄”恩怨情仇记，中国牛奶如何风云跌宕20年？新消费内参.
6.伊利蒙牛恩仇录：从领先到落后、市值相差一半.三钱二两.
7.伊利股份2019-2023年度报告.伊利股份.
8.蒙牛乳业2019-2023年度报告.蒙牛乳业.
END
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