一、房产与股票对比
房地产和股票在我看来因为一些特征的差异，刚好可以互补，共同在资产组合中搭配，这些差异如下。
1．流动性
房地产因为交易金额大，标准化程度低，流动性相对来说比较差，不过后面房托基金一节将介绍的房产信托基金（一种以各类房产作为基础资产的可在证券交易所交易的基金，以下简称“房托”或“REITs”）会改变流动性差这一特征。股票因为在交易所交易，存在许多买家和卖家，所以流动性特别好。缺钱的时可以立刻卖出股票获得现金，但房产并非立刻想卖就能卖掉，如果急于卖掉需要降价较多才能快速脱手，对于买家而言则是一个捡漏的机会。但流动性差未必是房产的缺点，从长期投资的角度看反而可能是优势，正因为其流动性差，房产投资往往持有的期限较长，从而被动获取了巨幅收益。股票流动性好，股民频繁交易，损失掉许多交易成本和税费，降低了收益率。
2．周期性
房地产和股票都具有周期性，且都受到宏观因素的影响，不同的是房地产一般是跟随通货膨胀慢慢上涨，牛长熊短，易涨难跌。而中国的股票是牛短熊长，涨时快速涨，跌时疯狂跌，除了绩优龙头股具有易涨难跌的特征外，绝大部分被爆炒的股票都是怎么涨起来的又怎么跌回去。周期的差异使得我们可以在这两大类资产之间进行切换。当股票市场出现泡沫时，可以减少股票，增加房产，利用房产易涨难跌的特质，保住股市盈利的果实。因为流动性关系，流动性好的资产价格会最先反应，股价变动通常会领先房价变动半年，对房价具有指示作用。例如2014年底股市开始上涨，2015年上半年出现了巨幅上涨，最接近资本市场的深圳2015年房价开始上涨，后来房价涨幅蔓延至全国。2018年2月份股市开始下跌，至七八月份房价才开始下跌，大约6月份我判断房价不可能继续涨了，投资人往往先抛掉流动性最好的资产股票，然后才轮到不好抛的房产。
房地产除具备普通的经济周期外，还面临着城市化率和人口老龄化这两大因素的影响，这使得房地产的周期更长。城市化进程使得房地产繁荣周期长达几十年，而人口高峰完结对房地产则起到负面作用，将来中小型城市及乡镇的房产可能会长期供过于求。
3．收益性
房地产收益由房价上涨和租金构成，股票收益由股价上涨和租金构成。从资产类别上看，股票资产长期回报率在8%～10%区间，债券资产长期回报率在6%左右，房地产收益率应该介于股票和债券之间。但由于房地产通常加杠杆投资，以能加杠杆的美国房产信托基金为例，长期回报率甚至略高于标普500指数。根据杜丽虹博士研究，截至2017年底，所有北美权益型REITs过去40年的年化总收益率为12.52%。过去20年的年化总收益率为9.12%，而同期标普500指数的年化总收益率为7.20%，纳斯达克成分指数的年化总收益率为7.68%，美国投资级公司债及政府债的指数收益率为5.06%，高收益债指数的收益率为6.76%，而代表不动产直接投资收益状况的NPI（NCREIP）指数年化收益率为9.03%，即权益型REITs过去20年的年化总收益率超过了各主要投资品种。
4．现金流
股票有股息回报，但是股息跟公司当年的经营业绩相关，跟公司是否有意愿发放相关，某种程度上具有一定的不确定性。而房产的房租由契约约定，除非毁约，否则投资者定期就会受到租金，租金现金流具备稳定性和可预测性，且能够随着通货膨胀而上涨。稳定的租金现金流可以持续用来投资相对波动的股票资产，价值投资者喜闻乐见优质股票下跌的前提在于，他拥有源源不断的资金能够以更低的价格买入。
5．相关性
还记得桥水基金创始人瑞·达利欧说过的那句话吗？
“成功的投资关键是要打造良好的投资组合，投资的圣杯就是能够找到15个良好的、互不相关的回报流。”
杜丽虹博士研究显示，REITs和其他投资工具的相关系数也较低，从而使其具有了组合投资的优势。作为现金、股票、债券之外的第四资产，在过去的30年中，北美NAREIT的权益REITs指数和标普500指数的相关系数为0.55倍，与纳斯达克成分指数的相关系数为0.43倍，与美国投资级债券的相关系数更低，仅为0.19倍，与美国高收益债的相关系数为0.59倍；过去20年的相关系数更低，NAREIT权益REITs指数和标普500的相关系数仅为0.45倍，和美国投资级债券的相关系数则只有0.06倍，实际上，REITs仅和高收益债的相关系数略高，达到0.61倍。
6．波动性
在证券交易所交易的REITs价格波动较小，原因就在于前述房租现金流是稳定且可以预测的。波动性低的资产例如房产、REITs、债券就有加大杠杆投资的条件，而股票这类波动性大的资产天然就不适合加杠杆投资，频繁巨幅波动，容易因杠杆造成爆仓。
7．杠杆
因为房地产波动较低，价值跟随通货膨胀长期上涨，债权人允许购房者以房产为抵押，利用较大的杠杆买房，REITs同样可以常年负债。我国目前的银行贷款政策个人首套房能够首付30%（各地略有不同），贷款期限最长30年，二套房首付40%（各地略有不同），贷款期限最长25年，三套及以上不允许贷款。公积金贷款利率为3.25%（各地略有不同），商业贷款利率4.9%（各地略有不同），可以说房贷是普通人一辈子能够借到金额最大，利率最低的贷款。房地产投资的奥秘正是在于可以使用利率低、高杠杆且又安全的贷款，没有房贷，房地产投资的回报率将大大逊色。房贷期限长，只要每月按时还款，房价下跌即便亏掉首付都不存在违约问题。只要避免过度杠杆，避免还款现金流断裂，绝大多数的人都能从房地产投资中获益。而过度使用首付贷、信用贷、信用卡套现、高评房产价值多贷等手段购买多套房产，将杠杆运用到极致的方式并不可取，这种过高的杠杆必须依靠房产在短期的一至三年内迅速升值获利，出售房产才能够弥补还贷现金流。如果房产无法在短期内升值甚至下跌，那么高杠杆炒房客预留的资金在一两年内被银行还贷消耗完毕后，房产流动性差又处于熊市，出售困难，炒房客就会面临断供的局面。
股票的杠杆与房产完全不同，现行A股使用券商融资融券服务，利率在6%～8%区间，不需要每月偿还本金和利息，合同期限为6个月，可以不断展期，但需要将维持担保比例——“（自己的资产+借来的资产）/借来的资产”保持在130%以上，否则将被要求追加保证金，没股票或者资金追加将被强制平仓。股票融资业务与房贷是有明显差异，房贷只要按期还款，没有违约风险，投资者自己是可以预期的，而股票融资业务，只要股票出现一定跌幅，随时会被要求追加保证金或被平仓，具有一定的复杂性和意外性。许多投资者即便选择的股票最终上涨了，但只要短时间内出现一定跌幅，便会爆仓导致血本无归，如果这个过程过于漫长，高额的利息费用会“吃掉”股票的盈利。通过抵押股票融资继续买入股票在熊市面临的问题是，抵押的股票价格在下降，产生抵押物不足的风险，而融资买入的股票价格也在下降，双重下降更加剧了爆仓风险。抵押物的不稳定性加上融资买入物的不稳定性使得股票融资业务具备天然高风险。房产和债券由于现金流的可预期具备一定的稳定性，因此抵押债券买债券、抵押房产买房、抵押债券买REITs或者抵押房产买股等加杠杆方式都比抵押股票买股票方式安全。
8．风险
股票面临的是公司破产倒闭的风险，股价可以跌到0。核心区域的房价不会跌到0，但房产由于是实物资产面临自然灾害、火灾等灭失风险，REITs是证券化的房产组合避免了持有单一房产实物风险。
9．控制性
对于中小股东，无法对上述公司实施影响，只能被动接受公司的发展战略、运营策略、利润分配、投资交易等方案，如果不满意几乎只能选择用脚投票，即卖出股票。而房产由于是个人完全拥有，所以具备控制性，投资者可以通过购买破旧房屋装修改造提升房产的租金与价值，或者改变房产的用途及对象提升房产价值。
10．税收
我国股票交易税费较低，只在卖出时收取1‰的印花税。持股一年以上免收股息所得税。房产中住宅税率较低，主要有契税、所得税、营业税等，持有足够长年限还有相应的减免。而商业地产例如写字楼、商铺等税费较重，房产增值部分会有相当比例被征收，很可能多达收益的1/3甚至1/2。
二、 低难度的股房平衡
类似此前的股债平衡策略，可以用房产资产代替债券的角色。最常见的股房平衡是在大牛市中将昂贵的股票卖出换成实物房产，利用房产易涨难跌的特性，将财富固化下来。股票投资要想长期获得超额收益并不是件容易的事情，需要很高的投资技巧，以及劳心劳力才行，而转化成房产后几乎不需要怎么打理，也可以获得不错的租金和升值回报。从财富传承的角度看，如果你是个出色的投资家，你很难指望子孙后代都拥有同你一般高超的投资技艺和投资兴趣来继承你的股票，但如果你能够留给后代价值不菲的房地产，后代不用怎么操作就可以过上衣食无忧的生活，干他们感兴趣的事情。即便你不留给后代，捐献出去成为信托基金，对于后来的管理人，房地产也相对容易管理。因此，可以卖旧房换新房，但并不建议卖房买股这种操作。
投资者的视野如果再开阔些，能够发现有比实物房产更好的资产品种来执行股房平衡策略。因为流动性因素，实物房产无法快速进行资产调整，我们可以用在证券交易所交易的REITs来替代实物房产。股票和REITs两大类资产长期回报率都在10%左右，如果两者都保持合理估值可各配一半。当股票市盈率超出历史平均水平，降低股票资产仓位。REITs的回报由股息收益率（股息收益率一般集中在5%~6%左右，股息由可分派的租金收入而来）及租金的上涨带来的资产价值上涨组成。REITs交易价格上涨，租金回报率就会下降，长期回报率也随之下降，如果明显低于股票资产，就可以将仓位向股票资产转移。当然，每个人的风险承受能力和分析能力不同，股票仓位和REITs仓位的配比可以因人而异。实物房产和REITs稳定的租金现金流对于股票投资非常有益，特别当股票持续下跌价值凸显时，租金可以源源不断地用来投资。实物房产还可打个折扣让租户提前一年或者两年预先支付租金。市场恐慌的时候，价值投资者不是没有看见股票的价值，而是早已没钱继续买入，这时候还有钱买的，就能够获得超额收益。
三、中难度的股房对冲
相比股房平衡，股房对冲策略操作难度会加大，需要对房产和股票周期有较深理解并踏对两个市场节奏，解决问题的思路对于还在存钱攒首付的年轻人有一定的参考意义。股房对冲的逻辑很简单，如果你要准备买房，但是钱还没存够，你应该买入房地产的股票来对冲房价上涨的风险。当然，如果你有亲戚朋友赞助支持或者金融机构的借款资源，还款现金流没有问题，能借就多借，能付得起首付直接就买即可。股房对冲思路扩展开来后，可以运用的地方有很多，为了避免年老时支付不起高昂的医药费用，你应当买入受益人口老龄化的医药医疗器械股；为了减轻小孩教育和补课等负担，你应当买入学校和课外培训公司股票等。
以下文字写于2009年3月，发表在东方财富网的个人博客上，10年后的今天再回头看也基本适用。
我们来看看股房对冲策略的具体例子。比如说你要在深圳购买一套100万元的房产（2008年左右深圳房价单价每平方米1万元），首付50万元，但是你是刚工作不久的年轻人，现在只存了20万元，要筹到50万元还得好几年，可当真的筹集到了50万元的时候，可能那时房产又涨价了，首付变成了100万元，还是买不成房产。这样，我们就永远买不到房产，有没有什么办法呢？购买房地产公司的股票，例如可以买现在的万科股票！
现在看，2007年房价上涨了一倍，而万科的股价上涨了262%，原因在于经营杠杆和财务杠杆的作用，房地产公司利润会比房产售价更快上涨，加上乐观情绪使得估值提升，房地产股价将会更快上升。按假设股价上涨2.5倍，那么你20万元购买万科股票就会变成70万元，再加上你几年后不是还可以赚到30万元，这样即使几年后房价上涨，首付即使真的变成了100万元，你还是可以买得起。
可万一几年后，房价刚好下跌，股价不是也跌得很惨，你不是亏了吗？假设20万元刚好买在股价最高峰，到最低点时只剩下4万元，亏损了16万元，下跌80%够多了吧（跌幅为房价跌幅的2倍）。可是你要想到房价也跌了，2008年深圳房价下降了40%，50万元的首付变成只需30万元了，而你刚好几年以后可以有30万元，股价上虽然亏损了但会在房价上受益，所以你始终是可以买得起房产的。
当然，正常情况下，房价的这个周期通常会在几年内才完成，两年内的房价大起大落实在是比较特殊了。现在，房地产市场低迷，更是那些有点钱可还不是有很多钱的小年轻们购买万科股票的好时机，以对冲未来房价又继续上涨的风险。
事实证明，股房对冲策略是有效的。从2009年3月至2019年2月，万科股价上涨了641%，如图9-3所示，而深圳房价也从均价每平方米1万左右变成如今5、6万的水平，即上涨了400%～500%。如果买房者定投万科股票，首付可以追上房价上涨。最悲观的假设是我们这辈子都指望不上买房，例如对于香港居民而言，香港房价是天文数字，每平方米20万港元左右，那么香港居民是不是应该购买拥有香港本地铺面的REITs，例如领展房产基金（HK:0823），通过它的上涨及发放的租金现金流来减轻自身每月需付租金的压力，使生活过得轻松点。
图9-3
理论虽然简单，但股份对冲策略执行起来还是有难度的。买房者需要选对房地产股票，知道哪些公司属于龙头公司，股价能够长期跑赢同行业，否则选到被淘汰的房企股票，不但首付赚不出，连本金都会亏损。另外对房地产周期和股票周期都需要了解，只有在房地产股估值合理和便宜时，定投购买房地产股才能起到对冲房价上涨的风险，不然在房地产股估值偏贵或者泡沫时买入，很难避免亏损的结局。
四、 高难度的股房杠杆
股房杠杆策略是最复杂且风险最高的策略，并非普通人能够驾驭，本书介绍的思路仅供参考。每隔一段时间总会发生很严重的经济或者金融危机，让投资者信心全无，不计一切抛售资产，资产的市场定价出现严重错误，例如2014年年初A股银行股股息高达8%，2008年REITs股息高达12%。普通投资者通过忍耐就会度过艰难时刻，风险偏好高点的投资者就会动用杠杆入场捡货。有的境外券商（如盈透）可以为投资者提供很低的融资利率（不到3%），这样就可以借低息的钱买高息的资产套利了。唯一的担心是爆仓风险，这需要我们的借贷杠杆要控制在一定比例（例如总资产/净资产不超过140%）内，另外需要抵押资产和买入资产的价格稳定，抵押资产和买入资产价格的弱相关，风险才能相对隔离。前面所说用不稳定的股票抵押融资购买不稳定的股票就不是个好方法，而股票和REITs的弱相关性，可以用其中一个作为抵押购买另外一个（通常还是抵押REITs买股，REITs价格非理智状态较少）。在融资买入时机上，最好等待购买标的价格走稳，如向上突破20、60日等均线。当市场价格恢复常态就可将杠杆卸掉，避免经常性杠杆操作。加杠杆相比不加杠杆是为了获得更高的收益，但为了避免风险同比例上升，可利用抵押资产和买入资产的弱相关性，控制组合的波动性。
在目前A股的环境下，无法低息借款也无法购买和抵押REITs，操作空间上少了很多，相信随着我国金融市场的逐步开放，未来的银行与券商能够提供更多品种的投融资产品。与A股融资业务借出来的钱只能用于买股票不同，A股的股票质押业务是可以质押股票提取现金，借款期限可以展期，不过这个业务从2018年起只对一次性借款500万元及以上的资金开放，且用途受限。股票质押业务利率同股票融资业务类似，在6%～8%区间。A股相比港股有制度红利，持有A股市值可以打新股，这是一个非常特殊的价值，而且当A股质押融资后仍然拥有打新股的权力。虽然质押融资利率在6%～8%区间，但是只要能打中新股（概率上可以，打新股历史统计收益率在5%～15%左右），就足以覆盖利息，其实相当于免费杠杆。
换个角度来说，如果你手上有股票，股票很便宜（整体市盈率远低于历史平均水平），房产同样很便宜（房产租金收益率大于房贷利率），你也想投资房产，两者都有上涨空间，你需要卖股买房还是错失房产的投资机会呢？其实可通过质押一篮子股票融资用于买房，不过同样需要注意杠杆比例，免得股票稍微波动就出现爆仓风险。运气好，享受到楼市和股市的双重上涨；运气一般，能享受到其中一个资产类别上涨；运气差，两个资产类别都下跌，在两个类别估值都低的情况下同时发生的概率极小，如果出现了，基本上就是宏观经济出现了系统性的崩盘。
房产是一种既类似股票又类似债券的资产，因为房价可以上涨，房产可以出租获取租金。房产的抵押能将房产价格上涨的价值变现出来。在还完贷款后，房产可以用来抵押，有的银行能在还未还完贷款时根据房产的增值情况，在原有抵押的基础上再进行二次抵押。房产被抵押融资后，房东依然可以获取租金。当股市低迷，股息达到6%～10%，可以质押房产融资买入一篮子股票（前提是融资利率不能太高），房产租金加所投资股票股息或者其他可持续的现金流入能匹配还贷本息流出，便可耐心地等待股市上涨。当然，能享受股房双重上涨或者轮动上涨，需要极佳的投资眼光，时点的把握要恰到好处，也需要幸运女神的眷顾！在抢对资产买入时机后，随后的几年需要通过房租、股息、新股收益、股票或房产的出售来将杠杆降回为零。因为，所有资产都不会一直上涨，快速上涨过后一般都会有个调整时期，牛市末期及调整时期内就适合降杠杆，为迎接下一轮资产的上涨储备再加杠杆空间。
一般人不懂资产估值、借低息的钱买高息的资产、收入现金流与还贷现金流的匹配、抵押资产和融资买入资产的稳定性及弱相关性、加减杠杆周期、杠杆控制等等，所以最好的经验总结就是不要借钱炒股。即便懂了这么多，也不见得能够成功实施，还有诸多客观环境变化及限制，加杠杆赌对还能安全离场的，很多时候都是运气使然，非个人能左右。@今日话题
该文系本人新书《超额收益2：拥抱中国核心资产》股房轮动章节的部分内容，新书各大书店有售