一、业绩
2021年H1收入和利润重新回到双位数增长，收入2192.37亿元，同比+13.12%，净利润177.43亿元，同比+27.2%，剔除一次性出售收益，净利润同比+17%。公司业绩重回两位数增长主要有以下原因：
1、4G转5G，ARPU持续回升。4G时代，提速降费使得运营商ARPU呈现下降趋势，5G换机潮使得三大运营商ARPU值都出现见底回升。目前电信用户5G渗透率为37%，ARPU值仍将持续回升，传统通信业务业绩也将持续回升。公司预计5G ARPU值将增加10%。
2、与联通共建5G基站，资本开支下降，折旧摊销费用占比降低。公司与联通2019年开始共建5G基站，累计节约800多亿的资本开支。公司业绩会披露未来资本开支占收入比重将从22%逐步下降到20%以内，未来折旧摊销费用将进一步下降，降低运营成本，带来整体业绩的提升。
3、控费降本逐见成效。从 2016-2018 年，港股中国电信剔除终端销售成本的经营费用 CAGR 达到 6.3%，而 2018-2020 年CAGR 降至 3.7%；拆分来看，折旧及摊销/网络运营及支撑/人工成本/销售及管理费用（SG&A）2016-2020 年CAGR分别为7.4%/6.1%/4.9%/-0.6%， 其中销售及管理费用（SG&A）在19年以来持续减少，或主要得益于行业竞争格局改善下，营销费用开支持续下降。横向对比，对比三大运营2016-2018年和2018-2020年2个时间段的经营费用增速，中国电信费用增速下降最多，控费降本逐见成效
根据Wind一致预期，预计21/22/23年净利润分别为252.29亿元、280.36亿元和309.15亿元，同比增长20.97%/11.13%/10.27%，对应港股目前市盈率8.45/7.60/6.89。公司内部管理层对未来2-3年的收入和利润指引也是双位数增长，基于以上分析，公司完成该业绩指引的概率较大。
二、估值
中国电信目前PE估值处在过去10年5.03%分位，PB估值为14.49%分位，估值被打到目前的位置主要是因为中美贸易战以及电信美股被摘牌，与公司经营情况无关。以下因素有望提升公司估值：
1、 公司积极拥抱数字化转型机遇，全面实施“云改数转” 战略。
5G 时代运营商业务重心或转向政企市场， 发展产业互联网业务，产业互联网指的是企业借力 5G、云计算、AI、大数据、物联网等新兴数字技术，提升内部效率和对外服务能力。政企市场离散性和个性化程度高，运营商形成“网络+云/IDC+解决方案”的一体化服务，通过各个环节业务之间的高协同性，构筑竞争壁垒，深度参与企业上云价值链，有望成为运营商新的增长动能。
根据调研得到的信息，三大运营商中中国电信被国家赋予建设政企云的重任，公司天翼云中国公有云IaaS市场位列第二，份额为 13.3%。2021年H1公司云业务收入139.9亿元，同比2020年H1增长109%，超过2020年全年云业务收入，公司内部对云业务的指引2021年翻倍增长，3年内收入规模达到500亿元以上。
但目前市场对公司云业务的认知不足，如果按照市场对云计算公司PS估值方法计算，公司市值目前显著低估。（根据调研，目前公司的云业务市场化程度很高，很多研发人员都来自阿里、华为）
政企上云政策环境持续优化，疫情防控对数字政府建设提出更高要求，政务云建设进程提速，我们认为公司云业务收入的增长有很大可能超越市场预期，当公司云收入占总收入比重提升到10%以上时，市场会逐渐意识到公司云业务的价值，公司估值有望进一步提升。
中国电信IDC业务体量国内位列第1，截至 2021H1拥有700数据中心，43 万机架，上架率70%。2021H1实现IDC业务收入161亿元，同比增长10.5%；2021年公司计划保持 IDC 的高投入，计划新增 5.2万机架（其中 2.2 万自建），机架体量超过移动和联通。相较其他第三方IDC玩家，中国电信作为运营商，具备强大的互联网接入能力、不断丰富的产品组合、安全可靠的服务保证以及强大的客户资源。
公司IDC业务体量远超第三方IDC运营商万国数据，万国数据在香港市场估值接近900亿港币，电信该部分资产也存在估值提升的机会。
2、公司宣布提高派息比率并在2022年开始实行中期派息。
公司在回A前宣布提高派息比率，2021年派息比率不低于60%，2022年开始派息比率不低于70%（公司之前派息比例在30-40%之间）。
按照一致预期：
假设公司2021年净利润252亿元，按照60%分红比率，对应当前市值股息率为7.11%
假设公司2022年净利润280亿元，按照70%分红比率，对应当前市值股息率9.22%
2022年开始中期派息，在当前整体宏观环境下，对长期投资者来说相当友好。公司未来资本开支占收入比将逐渐下降，分红预期大概率可以完成。
3、 首次进行核心骨干激励，公司管理层开始重视与投资者的交流
2021年3月公司向8239名核心骨干进行24.1162亿股股票增值权激励，每份股票增值权行权价2.686港币，这是电信首次对骨干员工进行激励，员工对公司业绩和股价都会有强烈的诉求，将有效支撑公司的合理估值水平。
同时从公司近期与市场的交流中也可以看到，公司开始加强与投资人的交流，并且多次在交流中提到公司云转型计划，都是比较积极的信号。
三、投资机会
良好的基本面以及当前极低的估值水平，无疑为投资人提供了厚厚的安全垫（10%以上的增速，8倍估值，PEG小于1，分红率超过7%）。近期因为A股上市，短线投机客从港股出逃是造成港股下跌的重要原因，公司经营上并没有出现影响。
传统运营商业务出现拐点，随着ARPU值的提升以及费用管控，业绩也将逐步回升。
公司未来更大的看点是产业互联网、云计算这些新兴业务的放量，等到市场逐渐意识到5G不是用来搞手机的时候，电信将会迎来业绩和估值的双击。
这一轮估值洼地是由于中美贸易战和剔除美股影响造成的，在此之前电信在港股的估值大概在14倍市盈率左右，当前公司的基本面情况要优于中美贸易战前的情况，保守预计估值回到之前的水平，较现价大约有70%的涨幅空间；若考虑到中长期公司战略转型，产业互联网的红利释放，股价提升空间就更大了。