保险运营
下表显示的是我们常用的财产-意外险行业的最新关键数据：
综合成本率是总保险成本（发生的赔付加上费用）与保费收入的比值：低于100表示承保盈利，高于100表示亏损。综合成本率越高，该年的业绩就越差。当把保险公司持有的归属于投保人的资金（“浮存金”）所获得的投资收益考虑在内，且除去归属于股东的资金的投资收益，一般来说，在106~110范围之内的综合成本率将会是盈亏平衡点。
1992年的行业综合成本率中约有4个百分点可归因于安德鲁飓风，它造成了历史上最大的保险损失。安德鲁飓风摧毁了一些小型保险公司。此外，它敲醒了一些大公司，使得这些公司意识到它们的灾难再保险保护是远远不够的。（只有当潮水退去时，你才会知道谁在裸泳。）有一家大型保险公司之所以能够逃脱破产的厄运，完全是因为它有一个富有的母公司，能够及时地输入大量的资金。
然而，尽管情况很糟糕，但如果安德鲁袭击佛罗里达州时的位置偏北20或30英里，袭击路易斯安那州时的位置更偏东一些，那么它的破坏性可能会更大。总之，许多公司将根据安德鲁飓风事件的经验重新考虑他们的再保险计划。
众所周知，我们是巨灾险的大承保人（也许是世界上最大的），这是其他保险公司为防止重大灾难性损失而购买的保险。因此，我们也受到了安德鲁的影响，损失了大约1.25亿美元，这个数字大致相当于我们1992年的巨灾险保费收入。不过，我们其他的巨灾险损失则微不足道。因此，该业务线全年的总损失仅为200万美元。（此外，我们投资的GEICO公司，在扣除再保险赔款和节税后，安德鲁造成的净损失约为5000万美元，其中我们占的份额约为2500万美元。这一损失没有影响我们的经营利润，但确实减少了我们的透视利润。）
在去年的报告中，我告诉过大家我希望我们的巨灾险业务能在未来的一段时间里实现10%的利润率。但我也提醒过大家，在任何一年里，该业务线都有可能“要么大赚特赚，要么大亏特亏”。而1991和1992年都是接近收支平衡的水平。尽管如此，我认为这样的结果都是反常的，并坚持我的预测，即该业务每年的利润率都会有巨大的波动。
我提醒一下各位我们巨灾险保单的一些特点。一般来说，只有在两件事情发生时，它才会被启动。首先，我们所保护的直接保险人或再保险人必须在灾难中遭受一定数额的损失，即投保人的“自留额度”；其次，本次灾难造成的全行业保险损失必须超过一定的最低水平，通常为30亿美元或以上。在大多数情况下，我们签发的保单只覆盖特定的地理区域，比如美国的部分地区、整个美国或美国以外的其它地方。此外，许多保单并不是由第一个符合保单条款的超级巨灾启动的，而是只覆盖“第二次事件”，甚至是第三次或第四次事件。最后，有些保单只在特定类型的灾难（比如地震）发生时才启动。我们的风险敞口很大：我们有一份保单规定，如果发生特定的灾难，我们将向投保人支付1亿美元。（现在各位知道我为什么会两眼昏花了吧：都是因为观看天气频道。）
目前，伯克希尔公司的净资产在美国财产意外险公司中排名第二（排名第一的是美国州立农业保险公司，它既不购买也不出售再保险）。因此，我们有能力承担几乎其他任何公司都不愿意承担的风险。我们也有兴趣：随着伯克希尔公司净资产和利润的增长，我们承保业务的意愿也在增加。但我要补充的是，这里说的是好的业务。俗话说，“傻瓜和他的钱会被很快地邀请到各个地方”，这句话在再保险领域非常适用，我们实际上拒绝了98%以上的业务。我们在好坏业务之间做选择的能力反映了与我们的财务实力相匹配的管理能力：Ajit Jain负责我们的再保险业务，他是这一行业的佼佼者。综合这些优势，只要价格合适，我们将继续作为主要力量留在巨灾险业务之中。
当然，什么是合适的价格很难确定。巨灾险公司不能简单地根据过去的经验进行推论。例如，如果真的出现“全球变暖”，赔付率就会发生变化，因为大气条件的微小变化就会导致天气模式的巨大变化。此外，近年来，美国沿海地区的人口和投保价值如雨后春笋般地增长，这些地区特别容易受到飓风的影响，而飓风是超级巨灾的头号制造者。20年前造成x美元损失的飓风，现在很容易就带来10倍的损失。
偶尔也会发生一些不可思议的事情。例如，谁会想到南卡罗来纳州查尔斯顿会发生大地震呢？（这次地震发生在1886年，震级约为里氏6.6级，造成60人死亡。）又有谁会想到，我国最严重的地震会发生在密苏里州的新马德里，1812年里氏8.7级。1989年旧金山地震的震级为7.1级，请记住，震级每上升一个小数点，强度就会增加10倍。总有一天，远离加利福尼亚的7级美国地震将会给保险公司带来巨大损失。
在查看我们的季度数据时，大家应该了解到，我们对巨灾险保费的入账与其它保险保费的入账方式有所不同。我们不是在保单有效期内按比例确认巨灾险的保费，而是推迟到发生损失或保单到期时才确认收入。我们之所以采取这种保守的作法，是因为巨灾险在年底造成损失的可能性特别大。因为此时天气往往比较恶劣：在美国历史上最大的十次保险损失中，有九次发生在下半年。此外，非首次事件触发类型的保单，就其本身的保险条款，不太可能在一年中的前期给我们造成损失。
我们对于超级巨灾险的会计处理程序带来的影响是：每年的任何一个季度都可能出现巨额亏损，但只有第四季度才会出现巨额利润。
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正如我在过去的几年中每年都告诉大家的那样，我们保险业务中最重要的是“从保险中所获资金的成本”，或者通俗来讲，就是“浮存金成本”。浮存金是由损失准备金、理赔费用准备金与未赚保费准备金之和，减去应付代理人佣金、预付并购成本和适用于假定再保险的递延费用所得出的。我们产生的浮存金数额是异常巨大的。浮存金的成本是以我们的承保损失来衡量。
下表展示的是自从1967年进入该行业以来我们的浮存金成本。
去年，我们从保险业务中所获得的资金成本再次低于美国政府新发行的长期债券。这意味着，在我们从事保险业务的26年中，有21年我们的资金成本都低于政府的费率，而且往往相差巨大。（如果，平均来说，我们无法战胜政府的费率，那么从经济上而言我们就没有理由从事这项业务了。）
1992年，与往年一样，由Don Wurster领导的国民保险公司的商业汽车险和一般责任险业务，以及由Rod Eldred领导的本土业务，为我们的低浮存金成本做出了卓越的贡献。事实上，这些保险业务都实现了承保盈利，因此产生的浮存金成本是负的。同时，我们大部分的浮存金来自Ajit开发的一些大型交易。在他的努力下，1993年的浮存金规模可能会进一步增长。
查理和我继续看好保险业务，我们预计在未来的几十年，它将是我们的主要盈利来源。该行业规模庞大；在某些领域，我们可以在全球范围内竞争；而且伯克希尔拥有重要的竞争优势。我们将想方设法扩大在保险业务的参与度，可以像GEICO那样间接参与，也可以像收购Central States Indemnity那样直接参与。
普通股投资
我们在下面列出了超过1亿美元的普通股持股。这里面有一小部分属于伯克希尔非100%控股的子公司。
抛开拆股不谈，1992年期间，我们在这些公司的持股数量仅有4个变化：我们适度增持了健力士啤酒和富国银行的股票，我们在房地美的持仓增加了一倍多，我们新增了通用动力公司的仓位。我们喜欢买进。
然而，卖出则是另一回事。对于卖出，我们的活动节奏就像被困在波敦克唯一的小旅馆里的一个游客所被迫采取的行动那样。房间里没有电视，他面临着一个无聊的夜晚。当他在床头柜上发现一本名为“在波敦克要做的事情”的书时，他的精神为之一振。打开一看，他发现只有一句话：“你正在做”。
我们在买入通用动力公司时很幸运。去年夏天，通用动力公司宣布将通过荷兰式招标回购约30%的股份，在此之前，我对该公司的关注很少。我看到了一个套利机会，于是开始为伯克希尔买入该股票，希望通过投标能小赚一笔。在过去几年时间里，我们做过大约6次同样的交易，在短期占用资金的情况下获得了不错的回报率。
但后来，我开始研究这家公司以及Bill Anders在担任CEO的短暂时间里所取得的成就。我所看到的让我眼前一亮：Bill制定了清晰合理的战略；在执行战略时，他全神贯注并且充满紧迫感；取得的成果非常显著。
很快，我就放弃了套利的想法，决定伯克希尔公司应该成为Bill的长期投资者。投标大大增加了股票的交易量，这有助于我们获得大量的头寸。这使得我们能够在一个月的时间里，在招标完成后，就购买了通用动力公司市面上流通股的14%。
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我们的股权投资战略与15年前相比几乎没有什么变化，当时我们在1977年的年度报告中写道：“我们选择有价证券的方式与评估企业整体收购的方式基本相同。我们希望获得的企业是一家 （a）我们能够理解的；（b）具有良好的长期前景；（c）由诚信能干的人经营；（d）极具吸引力的价格。”我们认为现在只需做一处修改：由于市场条件和我们的规模，我们现在用“有吸引力的价格”代替“极具吸引力的价格”。
但是，你会问，如何确定什么是“有吸引力的”？在回答这个问题时，大多数分析师认为，他们必须在两种方法中做出选择：“价值”和“成长” （通常，这两种方法被认为是对立的）。事实上，许多专业投资人士认为应该严格区分这两种方法，任何将这两种方法混为一谈的说法都是大逆不道的。
我们认为这是一种糊涂的想法（必须承认的是，我自己在几年前也有过这种想法）。我们认为，这两种方法是一脉相承的：成长始终是计算价值中的一个组成部分，是一个变量，其重要性可以是微不足道，也可以是巨大无比，其影响可以是负面的，也可以是正面的。
此外，我们认为“价值投资”一词本身就是冗余的。如果“投资”不是为了追求价值，至少证明所投入金额是合理的行为，那“投资”又是什么呢？有意地为一只股票支付高于其评估价值的价格 —— 希望它能很快以更高的价格卖出 —— 应该被贴上投机的标签（这既没有违法、违背道德，但在我们看来，也不会财源滚滚来）。
无论恰当与否，“价值投资”一词都被广泛地使用。通常情况下，价值投资意味着购买具有低市净率、低市盈率或高股息特征的股票。遗憾的是，即使这些特征同时出现，也远远不能确定投资者是否真的以物有所值的价格购买了某样东西，从而真正遵循了从投资中获得价值的原则。相对应的，相反的特征（高市净率、高市盈率和低股息）与购买“价值”并不矛盾。
同样，企业成长，其本身也不能告诉我们多少关于价值的东西。确实，成长往往会对价值产生积极影响，有时甚至是惊人的影响。但这样的效果还远远不是确定的。例如，投资者经常为国内航空业注入资金，支撑无利润（或更糟）的成长。对这些投资者而言，如果奥维尔.莱特在小鹰镇的试飞失败，情况会好得多：航空业成长得越高，对所有者来说就越加灾难深重。
只有当一个能够以诱人的增量回报进行投资时，换句话说，只有当为成长投入的每一美元都能创造超过一美元的长期市场价值时，成长才会使投资者受益。而对于需要增量资金支持的低回报企业来说，成长会损害投资者的利益。
在50多年前所著的《投资价值理论》一书中，John Burr Williams提出了价值等式，我们在此将其浓缩为：任何股票、债券或企业今天的价值，都是由资产在剩余寿命时间内预期会发生的流入和流出现金流（按适当利率贴现）决定的。请注意，股票和债券的计算公式是一样的。尽管如此，两者之间还是有一个重要的、难以处理的区别：债券的票面利率和到期日确定了未来的现金流；但对于股票而言，投资分析者必须自己估算未来的“票面利率”。此外，管理层的素质很少会影响债券的票面利率 —— 主要是当管理层非常无能或不诚实，以至于不能按约付息时。相比之下，管理层的能力则会极大地影响股票的“票面利率”。
通过现金流折现计算得出的最便宜的投资物，就是投资者应该购买的东西 —— 无论该企业是否增长，无论其收益是波动还是平稳，也无论其当前价格对应的市盈率和市净率是高还是低。此外，通常价值等式显示股票比债券便宜，但这一结果并非必然：当计算出债券是更具有吸引力的投资物时，就应该购买债券。
抛开价格的问题不谈，最值得拥有的企业就是那些能够在较长时期内以极高的回报率利用大量增量资本的企业。最不值得拥有的企业则是一定会或将要反着做的那些企业，即持续以极低回报率动用越来越多资本的企业。不幸的是，第一类企业非常难找到：大多数高回报企业需要的资本相对较少。一般来说，如果这类企业将大部分利润进行分红或大量回购股票，企业的股东们将会从中受益。
虽然评估股票所需的数学计算并不困难，但分析师（即使是经验丰富、头脑聪明的分析师）在估算未来的“票面利率”时也很容易出错。在伯克希尔，我们尝试通过两种方式来解决这个问题。首先，我们尽量选择我们认为自己了解的企业。这意味着这些企业必须具备相对简单、稳定的特征。如果一个企业复杂或者不断变化，我们就没有足够的智慧来预测未来的现金流。顺便说一句，这个缺点并不会困扰我们。对大多数人来说，投资重要的不是他们知道多少，而是他们如何现实地定义他们不知道的东西。只要避免犯大错，投资者只需要做很少正确的事情。
其次，同样重要的是，我们坚持在购买价格上有一个安全边际。如果我们计算出来的普通股价值仅略高于其价格，我们就没有兴趣购买。我们认为，本.格雷厄姆极力强调的这一安全边际原则是投资成功的基石。
固定收益证券
下面列出了我们最大的固定收益证券持仓：
（1）我们财务报表中的账面价值
（2）由查理和我判定的公允价值
1992年，我们增持了ACF公司的债券，部分华盛顿公共电力系统公司的债券被赎回，并且清仓了RJR Nabisco债券。
多年来，我们在固收投资方面的表现一直很出色，从中既获得了巨额的资本收益（包括1992年的8000万美元），也获得了非凡的当期收入。其中，克莱斯勒金融公司、徳士古公司、时代华纳公司、华盛顿公共电力系统公司和RJR Nabisco公司的表现特别好。与此同时，我们的固收损失微乎其微：到目前为止，还是有惊无险。
尽管我们在1991年将吉列优先股转换为普通股的过程中取得了成功，尽管我们在其他优先股的谈判购买上也取得了合理的结果，但总体来说不如我们在二级市场上购买所取得的成绩。这实际上是我们预期的结果。这符合我们的信念，即一个有智慧的普通股投资者在二级市场上的表现会好于购买新发行的股票。
其中的原因与在不同情况下的出价方式相关。二级市场周期性地受大众的愚蠢行为所支配，不断地给出一个“出清”价格。无论这个价格有多么愚蠢，对于需要或希望出售股票或债券的持有者来说，有这个价格才是最重要的，而在任何时候都会存在一些这样的人。在很多情况下，商业价值为x的股票在市场上以1/2x或更低的价格出售。
另一方面，新股发行市场则由控股股东和公司把控，他们通常可以选择发行时机，如果市场看起来不利，他们完全可以避免发行。可以理解的是，无论是通过公开发行还是谈判交易，这些卖家都不会提供任何便宜货。在这里，你几乎无法以1/2x的价格买到x。事实上，在普通股发行中，股东往往只有在他们认为市场价格过高时才会有动机出售股权。（当然，这些卖家对此的表述会有所不同，他们说，当他们的东西在市场上的价格过低时，他们是不会出售的。）
迄今为止，我们的谈判购买交易，作为一个整体来说，已经达到但并未超过我们在1989年年报中提出的预期：“我们的优先股投资应该能产生略高于大多数固收投资组合的回报”。事实上，如果我们把用于谈判交易的资金投入到公开市场中买入我们喜欢类型的企业，我们将会做得更好。但是，由于我们的规模和市场的普遍强势，使得我们很难做到这一点。
在1989年的年度报告中，还有一句令人难忘的话：“我们没有能力预测投资银行业、航空业或造纸业的经济状况。”当时，你们中的一些人可能会怀疑这句无知的自白。但现在，就连我母亲也承认了这一点。
就像我们在全美航空公司的投入，在我们支票上的墨迹未干之时，行业经济就已经开始恶化了。正如我之前所提到的，是我高兴地跳进了泳池；没人推我。是的，我以前就知道这个行业竞争激烈，但我没想到业内的领导者们会长时间干出神风特攻队的事来。在过去的两年里，各航空公司的表现就好像他们参与了一个竞争性唐提式联合养老金保险，希望能够尽快决出胜负来。
在这场动荡中，Seth Schofield（全美航空的CEO）非常出色地对航空公司进行了重新定位。他特别勇敢地接受了去年秋天的罢工，如果罢工时间过长，很可能会导致公司破产。然而，向罢工工会屈服同样会带来灾难性后果：公司背负着比其主要竞争对手繁重得多的工资成本和工作规则，很显然，随着时间的推移，任何高成本的生产商都将面临灭顶之灾。令所有人高兴的是，这场罢工在几天内就得以解决了。
与经济特性良好的企业相比，像全美航空这类竞争激烈的企业需要更多的管理技能。而不幸的是，在航空业，管理技能的短期回报仅仅是生存，而不是繁荣。
1993年初，全美航空公司接受了英国航空公司的一笔大额投资（但英国航空只作为少数股东），从而向确保活下来和最终繁荣迈出了重要的一步。在这笔交易中，查理和我被邀请加入了全美航空的董事会。我们同意了，尽管这使得我身兼五个外部董事会成员，对于一个活跃的CEO来说我认为是不可取的。即便如此，如果我们投资的公司的管理层和董事们认为查理和我加入董事会是特别重要的，我们也很乐意这样做。我们希望我们所投资企业的管理层努力工作，以提高企业的价值，那么有时大股东也应尽自己的绵薄之力。
两条新会计规则和请求增加的一条规则
一项有关递延税款的新会计规则于1993年生效。它消除了我们账务中的二分法，我在以前的年度报告中讨论过这个问题，这与我们投资组合中未变现的增值对应的应计税款相关。截至1992年底，这一增值额达到76亿美元。对其中的64亿美元，我们按目前34%的税率计税。对于其余的12亿美元，我们按28%的税率计税，即这部分增值发生时的有效税率。新的会计规则规定，今后我们必须按现行税率计提所有递延税款，这在我们看来是明智的。
新的命令意味着，在1993年的第一季度，我们将对所有未变现的增值适用34%的税率，从而税负增加，那么净资产将减少7000万美元。新规则还使得我们在计算递延税款时做出其它微小的改变。
未来税率的变化将立即反映在递延税款的负债中，并相应地在净资产中反映。这个影响很可能是巨大的。不过，最终重要的是我们卖出证券时的税率，即未变现增值变现时的税率。
另一项重大的会计改变要求在1993年1月1日前实施，它规定企业必须确认退休后健康福利的现值负债。尽管GAAP以前要求确认将来要支付的养老金，但却不合逻辑地忽视了企业届时必须承担的健康福利成本。新规定将迫使许多公司在资产负债表上记录一笔巨额负债（净资产也相应减少），而且今后在计算年度利润时要确认大幅增加的成本。
在进行收购时，查理和我倾向于回避有重大退休后负债的公司。因此，伯克希尔公司尽管现在有2.2万名员工，但目前在退休后健康福利方面的负债和未来成本微不足道。不过，我必须承认，我们曾经差点失手：1982年，我承诺收购一家退休后健康福利负担沉重的公司，这是我犯的一个巨大错误。但幸运的是，由于我们无法控制的原因，交易最终失败了。我在1982年的年度报告中汇报了这一事件，我写到：“如果我们在本报告中加入插图来说明去年的业务发展，那么描绘这笔失败交易最好的插图就是两张空白页。”即便如此，我也没想到事情会变得如此糟糕。另一个买家出现了，这家企业很快就破产倒闭，而成千上万的工人们发现那些丰厚的医疗保健承诺基本上一文不值。
近几十年来，没有哪位CEO会梦想着向董事会提议说，让自己的公司成为其它公司设立的无上限退休后医疗福利保险的承保人。即便不是医学专家，CEO也知道，预期寿命的延长和医疗费用的飙升将确保保险公司从这种业务中遭受经济损失。然而，许多管理层却轻率地让自己的公司承诺了包含同样条款的自我保险计划，从而使得股东们注定要承担不可避免的后果。在医疗保健领域，无限期的承诺造成了无限期的责任，在少数情况下，这些责任如此之大，以至于威胁到美国主要产业的全球竞争力。
我认为造成这种不计后果行为的部分原因是，长期以来，会计规则并不要求退休后医疗费用在发生时将其入账。相反，规则允许以现金收付制进行核算，这就大大低估了正在积累的负债。实际上，管理层及其会计师对这些负债的态度是“眼不见，心不烦”。具有讽刺意味的是，同样是这些管理层中的一些人，很快就会批评国会在社会保障承诺或其他计划中采用“现金收付制”思维，从而造成了未来的巨额负债。
管理层在考虑会计问题时，千万不要忘记亚伯拉罕.林肯最喜欢的一个谜语：“如果你把狗尾巴称作腿，那么一条狗有几条腿？”答案是：“四条，因为把尾巴称为腿并不能让它成为一条腿。”即使审计师愿意证明尾巴是一条腿，管理者也应该记住林肯说的是对的。
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高管和会计师们最令人震惊的“不面对现实”的行为发生在股票期权领域。在伯克希尔公司1985年的年度报告中，我阐述了我对期权使用和滥用的看法。但即便股权结构是合理的，它们的核算方式也是毫无道理的。缺乏逻辑并非偶然：几十年来，商界的许多人一直在与会计规则制定者作斗争，试图不让股票期权的成本反映在发行期权的公司的利润中。
通常情况下，高管们认为期权很难估值，因此其成本应该被忽略。还有的时候，管理者会说，给期权分配成本会损害小型初创企业的利益。有时，他们甚至郑重声明，“虚值”期权（行权价等于或高于当前市场价格的期权）在发行时没有价值。
奇怪的是，机构投资者委员会也对此提出了不同的看法，他们认为期权不应该被视为一种成本，因为它们“不是从公司金库里掏出来的美元”。我认为美国公司可能会为这样的论点而兴奋，因为他们可以立即改善其财报利润。例如，他们可以使用期权来支付保险，从而消除保险的成本。因此，如果你是一位CEO，并且认同这种“无现金-无成本”的会计理论，我将向你提供一个你无法拒绝的提议：给我们伯克希尔公司打个电话，我们将会很乐意以换取你公司股票长期期权的方式，向你提供保险。
股东应该明白，公司在向另一方提供有价值的东西时就会产生成本，而不仅仅是在现金易手时。此外，如果仅仅因为无法精确量化某个重要的成本项目，就说不应该予以确认，这既愚蠢又吹毛求疵。现如今，会计工作中不精确的地方比比皆是。毕竟，没有一个管理人员或审计员知道一架波音747还能用多久，这意味着他也不知道这架飞机每年的折旧费应该是多少。没有人知道银行每年的贷款损失应该是多少。财产意外险公司对损失的估计也是出了名的不准确。
这是否意味着，仅仅因为无法绝对准确的量化，就应该忽略这些重要的成本项目呢？当然不是的。相反，这些成本应该由诚实而有经验的人来估算，然后记录下来。细究起来，在计算利润时，除了股票期权以外，会计界还认为应该忽略哪些难以精确计算的重要成本项目呢？
此外，期权并不难估价。不可否认的是，授予高管的期权受到各种限制，这增加了估价的难度。这些限制会影响价值。但是，这并没有消除价值。事实上，我有心情向任何获得限制性期权的高管们开出一个价码，尽管这样做可能会亏钱：在授予期权的当天，伯克希尔公司将向他/她支付一大笔钱，以换取他/她未来从这些期权中获得收益的权利。因此，如果你发现某位CEO说他新获得的期权几乎没有价值，请告诉他来试试我们的服务。事实上，我们给期权确定适当价格的能力，远比给我们公司的商务机确定折旧率的能力更有信心。
在我看来，股票期权的现实情况可以简单地概括为：如果期权不是一种形式的报酬，那它是什么？如果报酬不是一项费用，那它是什么？如果费用不应该计入利润计算，那么它们到底应该在哪？
在期权会计问题上，会计界和证券交易委员会长期受制于企业高管，他们应该为此感到羞愧。此外，高管们参与游说活动可能会带来不幸的副作用：在我看来，商界精英在重要的社会问题上有很多有价值的意见，但是当他们在对自身有重要意义的问题上鼓吹荒谬的东西时，他们就是在冒失去公信力的风险。
其他
今年我们有两个令人遗憾的消息。首先，我25年的朋友和助手Gladys Kaiser将在1993年大会后辞去后一职务，她定将会是我永远的朋友。Gladys和我一直是一个团队，虽然我知道她即将退休，但这仍然是一个打击。
其次，在九月份，Verne McKenzie在与我合作30年之后辞去了CFO的职务，他在担任巴菲特合伙有限公司的外部审计师时就开始与我合作。Verne将留任顾问一职，虽然这一职位通常是比较虚的，但在这里却具有真正的意义。我期望Verne能继续在伯克希尔担任重要的职务，但要按照他自己的节奏来。Marc Hamburg是Verne五年来的得力助手，他将接替Verne担任CFO。
我想起来一位女士，当她被要求描述心中完美的伴侣时，她说是考古学家，她说：“我的年纪越大，他对我就越感兴趣。”她一定会喜欢我的品位：我非常珍视那些超过正常退休年龄但仍在工作的伯克希尔的优秀管理者，与之相伴的是他们所取得的远远超过年轻竞争对手的成绩。虽然我理解并体谅Verne和Gladys在日历发出到时提醒时做出退休的决定，但我不想鼓励他们这样做。教会新狗老把戏是很难的。
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与人称B夫人的Rose Blumkin相比，我对退休的看法还算比较温和的。99岁的她依然每周工作七天。关于她，我有一些特别好的消息。
大家一定记得，1983年，B夫人的家族将内布拉斯加家具卖场（NFM）80%的股份出售给伯克希尔公司后，B夫人继续担任董事长并经营地毯业务。但在1989年，由于管理上的分歧，她离开了公司，并在旁边一栋她拥有多年的大楼开办了自己的公司。在她的新公司，她自己经营地毯部门，但出租了其他家居用品部。
去年底，B夫人决定将她的大楼和土地都卖给NFM。不过，她将继续在原地经营她的地毯生意（当你全速前进时，没有必要放慢脚步）。NFM将与她在同一栋楼里开店，作为其家具业务的重要补充。
我很高兴B夫人再次与我们联系在一起。她的商业故事无人能及，我一直是她的粉丝，无论她是合作伙伴还是竞争对手。但请相信我，最好是合作伙伴。
这一次，B夫人慷概地表示愿意签署一份竞业禁止协议（而当年，在她89岁时，我忽略了这一点），所以我迅速地就答应了。B夫人在很多方面都有着吉尼斯世界纪录。在99岁时签署竞业禁止协议，只不过又增加了一个。
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Ralph Schey是Scott Fetzer公司的CEO，也是在他99岁时我还希望与之合作的管理者。去年，该公司创下了税前1.1亿美元的纪录，实现了大满贯。更令人印象深刻的是，Scott Fetzer公司只动用了1.16亿美元的权益资本就取得了这样的收益。这一优秀的业绩并不是使用财务杠杆的结果：该公司只使用了少量的借贷资金（除了其财务子公司适当地使用了债务）。
Scott Fetzer公司现在的存货和固定资产投资都比1986年被我们收购时少得多。这意味着，在我们拥有该公司的七年时间里，能够向伯克希尔公司分配超过100%的利润，同时，公司还在不断增加其利润流（其利润流在一开始就非常好）。Ralph不断地超越着自我，伯克希尔的股东们对他感激不尽。
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眼尖的读者可能已经注意到，我们的公司开支从1991年的560万美元下降到1992年的420万美元。也许大家认为我已经卖掉了我们公司的公务机 —— 不可原谅号。算了吧！我发现让飞机退休的想法比让董事长退休的想法更令人反感。（在这件事情上，我表现出了不同寻常的灵活性：多年来，我一直强烈反对公务机。但最终，世事无常啊。）
我们公司管理费用的降低，实际上是因为1991年的管理费用特别高，我们因纺织业务上被指控在1970年以前有违规行为而招致在1991年一次性地支付了环保费用。现在已经恢复正常，我们税后管理费用不到财报中营业利润的1%，也不到透视利润的1/2。我们没有法律、人事、公共关系、投资者关系或战略规划部门。这意味着我们不需要保安、司机、信使等辅助人员。除了Verne，我们没有聘用任何顾问。Parkinson教授一定会喜欢我们的运营模式 —— 虽然，我必须要说的是，查理仍然觉得过于臃肿。
有些公司，公司费用占营业利润的10%或更多。公司总部运营所带来的什一税不仅损害了利润，更重要的是削减了资本价值。一家总部成本占10%的企业，与一家仅有1%成本的企业相比，如果它们在运营层面取得相同的利润，那么第一家企业的股东仅仅因为企业管理费用就损失了9%的持股价值。查理和我观察到，企业的高成本与企业的好业绩之间没有相关性。事实上，我们认为，简单、低成本运营的企业比官僚型的企业更有可能有效地运营。我们推崇沃尔玛、Nucor、Dover、GEICO、Golden West Financial和Price Co.的模式。
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去年晚些时候，伯克希尔公司的股价突破了1万美元。有几位股东向我提到，高股价给他们造成了麻烦：他们喜欢每年都要赠送股票，但发现受到了税法规则的阻碍；因为税法规则将每年赠送给单个人的赠与金额明确地划分为两类，1万美元或以下的，以及1万美元以上的。也就是说，不超过1万美元的赠与是完全免税的；超过1万美元的赠与则要求赠与人使用他或她一生中赠与税和遗产税的部分免征额度，如果免征税额已经用完，则需要支付赠与税。
我建议三种方法来解决这个问题。第一种对已婚股东有用，只要赠与人提交一份赠与税申报单，包含其配偶对当年赠与的书面同意，那么他或她每年向单个受赠人赠与的额度就可以提升到2万美元。
第二种，无论已婚与否，股东可以选择低价出售。例如，假设伯克希尔公司的股票市场价为1.2万美元，而股东只想赠与1万美元。在这种情况下，将股票以2000美元的价格出售给受赠人。（注意：如果出售给受赠人的价格超过了你的计税等级，你将被征税。）
最后一种，你可以与你的受赠人创建一个合伙企业，用伯克希尔公司的股份作为公司资本，那么每年只需要赠送一定比例该合伙企业的股权就可以了。这部分赠与的股权价值可以由你来任意设定。如果价值在1万美元或以下，该赠与将免税。
我们按惯例进行提醒：在采取任何更加深奥的赠与方式之前，请咨询自己的税务顾问。
我们坚持我们在1983年年度报告中提出的关于股票分拆的观点。总体来说，我们相信我们的与股东相关的政策（包括不拆股政策）帮助我们汇聚了一个股东群体，这个群体是任何一家大众持股的美国公司中最优秀的群体。我们的股东在思维和行为上都是理性的长期所有者，他们对企业的看法与查理和我一致。因此，我们的股票交易价格始终与内在价值保持在合理的范围内。
此外，我们认为我们的股票交易活跃度远远低于其他大众持有的公司。伯克希尔公司几乎不存在交易的摩擦成本，这种成本对许多公司的所有者来说是一种主要的“税收”。（我们在纽约证券交易所的专家Jim Maguire，他的做市技巧无疑有助于降低这些成本。）显然，拆股不会显著改变这种情况。而且，我们的股东群体不会因为拆股所吸引而来的新股东而得以提升。相反，我们认为会出现一定的退化。
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正如我前面提到的，我们在12月16日赎回了我们的零息可转换债券，定于1993年1月4日付款。这些债券的利率为5.5%，在1989年发行时的资金成本很低，但在赎回时对我们来说却没有了吸引力。
这些债券本可以由持有人在1994年9月选择赎回，但在此时间之前留着这5.5%的资金对我们现在也没有多大作用。此外，伯克希尔公司的现有股东还会因为转换选择权悬而未决而处于不利地位。在我们当年发行该债券时，这种不利因素被债券的诱人利率抵消了；但是到1992年底，情况就变化了。
总的来说，我们仍然不喜欢债务，尤其是短期债务。但是，如果债务结构合理，而且给股东带来重大利益时，我们也愿意适度举债。
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大约97%的合格股份参与了伯克希尔1992年的股东指定捐赠计划。通过该计划提供的捐款为760万美元，有2810家慈善机构接受了捐款。我正在考虑今后以高于伯克希尔公司账面价值增长的速度增加捐款，我很乐意听听大家对此的看法。
我们建议新股东们阅读第48-49页关于我们股东捐赠计划的说明。如果你希望参与该计划，我们强烈建议你立即以实名登记你的股份，而非经纪人、银行或存款机构的名义。未在1993年8月31日登记的股份将无法获得参与1993年计划的资格。
除了伯克希尔的股东指定捐赠的捐款以外，我们企业的管理者们每年还在捐款，包括商品在内的这部分捐款平均每年约为200万美元。这些捐款支持了当地的慈善机构，比如The United Way，并为我们的企业带来了大致相当的利益。
但是，无论是我们企业的运营管理者还是母公司的管理者，都不会因为他们个人的特别兴趣使用伯克希尔的资金为全国范围的项目或慈善活动捐款，除非他们是以股东的身份这样做。如果你们的员工，包括你们的CEO，希望向他们的母校或他们有个人感情的其他机构捐款，我们认为他们应该使用自己的钱，而不是你们的。
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今年的年会将于1993年4月26日星期一上午9：30在奥马哈市中心的Orpheum剧院举行。去年的出席人数达到创纪录的1700人，不过剧院里还是有不少空位。
我们建议各位尽早预定以下的酒店：（1）Radisson-Redick Tower，这是Orpheum剧院街对面的一家小酒店（88 间客房），但环境不错；（2）更大的红狮酒店，距离Orpheum剧院步行约五分钟；或（3）位于西奥马哈的万豪酒店，距离波仙珠宝约100码，距市中心约20分钟车程。我们将在万豪酒店安排大巴，分别于8:30和8:45开往会议地点，并在会议结束后返回。
查理和我一直很喜欢这个年度大会，希望大家光临。在我们收到问题的质量上反映了我们股东的素质：一贯地提出如此高水平的聪明的，与股东相关的问题，我们在其它的股东大会上从未见过。
在我们委托材料的附件中说明了如何获得参加本次年会所需的入场卡。附件中也包含了Orpheum剧院附近停车位的信息。如果你是开车来，请尽量早一点。附近的停车场很快就会爆满，到时你可能需要步行好几个街区。
与以往一样，会议结束后，我们将有巴士带大家去内布拉斯加家具卖场和波仙珠宝，随后回市中心的酒店或者去机场。我希望各位有充足的时间发掘这两家商场的宝藏。如果你提前到达，可以在一周中的任何一天到访家具卖场；周六的营业时间为上午10点到下午5：30，周日的营业时间为从中午到下午5：30。在那里，请在喜诗糖果的购物车前停留片刻，你们可能就会知道为什么查理和我比我们在1972年购买喜诗时胖了许多。
波仙珠宝通常在周日不营业，但我们将在4月25日（周日）的中午至下午6点对股东们和客人们开放。届时，查理和我将带着我们的珠宝放大镜参加，并随时准备向任何愚蠢到愿意听的人提供有关宝石的建议。我们还将提供大量的樱桃可乐、喜诗糖果和其它小吃。恭候各位的光临。
1993年3月1日
沃伦.巴菲特
董事长