这家在线诊疗服务提供商去年再度转亏为盈，但其收入仍依赖医药自营业务，反映转型不顺
重点：
1、阿里健康上财年业绩相当亮眼，营收大增三成至267.6亿元
2、被视作转型重点的医疗健康及数字化服务发展不畅，在整体营收中仅占3.5%
本文作者 莫莉
长达三年的新冠疫情，让病人逐渐习惯在互联网上问诊、购药，互联网医疗健康行业也迎来快速发展。在经历2021-22财年由盈转亏的低谷期之后，$阿里健康(00241)$在刚过去的2022-23财年迎来了业绩大幅提升，不仅全面扭亏为盈，年度利润更高达5.34亿元，创该公司于2014年“借壳上市”以来的盈利新高。
上周二财报公布后，阿里健康翌日高开1%，但受到港股整体市况不佳影响，其股价随后一路下行，全日收跌4.5%至4.67港元。显然，阿里健康的业绩表现，未能让投资者信心大幅提升。
国际投行高盛发表的研究报告称，财报公布的营收增速与该行预测基本一致，给予该公司“中性”评级：花旗把阿里健康的目标价从12港元下调至9.5港元，因为财报公布的收入增长指引相对缓慢，但仍然建议“买入”。
受益于在线问诊、购药需求显著增加，该公司截至今年3月底的2022-23财年业绩相当亮眼，期内实现营收267.6亿元，同比增长30.1%；毛利大升38.8%至57亿元，毛利率提升1.3个百分点至21.3%。
不过，与竞争对手$京东健康(06618)$比较，阿里健康的营收规模和增速仍然落后。去年，京东健康实现营收467.4亿元，同比增长52.3%，毛利也上升37.4%至98.9亿元。
阿里健康和京东健康的业务模式相似，同样主营医药销售，并同时布局在线医药平台和问诊服务。但是京东健康早年依托自家的京东物流，早在2021年就实现了80%的自营药品订单翌日送达，满足了急需患者的需求：反观阿里健康同期自营药品订单翌日送达的比例只有50.1%。不过，京东健康的物流优势正在被阿里健康追赶，在最新的财报中，阿里健康透露，已实现全国22地39仓的配送网络，其中药品仓28个，意味配送速度将进一步提升。
“大药房”转型难
阿里健康有三大业务板块，分别是医药自营业务、医药电商平台业务以及医疗健康及数字化服务业务。其中，医药自营业务一向是阿里健康的核心，即从供货商采购医药或健康产品，再直接销售给使用者，由公司负责存货和配送。在阿里系的强大流量支持下，上财年，该分部收入达235.9亿元，同比增长31.7%。期内，在阿里健康在线自营店购买过一次或者以上商品的消费者超过1.3亿人次，同比增加18%。
另外两大业务中，医药电商平台业务为其他在线药房提供销售平台，赚取佣金和平台使用费；医疗健康及数字化服务业务则为消费者提供在线健康咨询服务，这也是阿里健康近年来重金投入的转型重点方向。上财年，这两项业务分别带来22.4亿元与9.3亿元收入。
互联网医疗赛道发展十余年，但无论是京东健康还是阿里健康，仍然未走出“大药房”模式，即以卖药作为业务支柱。阿里健康的医药自营业务贡献了88%营收，比上一财年的87%更加集中，而曾经被视作转型重点的医疗健康及数字化服务业务，收入虽然大幅增长45.7%，但在整体营收中占3.5%，较上一财年的3.3%有轻微提升。
当前医疗健康服务的盈利模式尚未清晰，因为中国的医疗服务费用非常低，但互联网问诊平台众多，为了吸纳医生资源，用户缴纳的问诊费用大多数都要分给医生，再加上较高的运营和推广成本，目前以在线医疗为核心业务的互联网医疗企业均未实现盈利。2022年7月，《财经‧大健康》披露，阿里健康内部负责互联网医疗服务的“医鹿”部门大裁员，仅保留互联网医院的业务。
政策影响待决
2022年，中国政府对医药电商监管逐步明确，由限制型政策转向规范、引导型政策。去年5月，国家药监局发布的条例提到，第三方平台提供者不得直接参与药品网络销售活动，引发市场担忧互联网医药电商的自营业务受影响。广发证券分析师认为，假设政策严格执行，医药电商公司可能通过剥离独立公司的方式，从而独立运营平台业务，而此举将会影响该上市公司业绩。
不过，去年8月出台的《药品网络销售监督管理办法》，则标志着医药电商可售产品范围逐步扩展到处方药领域，将带来医药电商市场的进一步扩容，使其药品供应真正进入全品类时代。12月，国务院《扩大内需战略规划纲要(2022－2035年)》为推动医保接入电商平台提供重要参考。过去，在线购药的一大限制来自于无法在医保报销，如果未来在线平台购药可用医保支付，市场空间或将大幅提升。
互联网医疗平台股份曾在2020年初作为疫情受惠行业而大幅上涨，但其后已明显调整。虚火褪去后，阿里健康最近的预测市盈率约55.9倍，低于京东健康的97倍，反映后者的规模效应获得投资者偏好。
事实上，在线诊疗服务未来能否创造更大市场空间，以及阿里健康能否长期稳定盈利，都仍然存在较大不确定性，相信投资者中短期内仍会对该股抱持较为观望的态度。