【A：501090；C：009329】消费复苏·指选龙头！
截至2021.1.26，消费龙头LOF基金近6月净值增长高达40.19%，近1年净值增长高达90.17%！
伊利周转为王，农夫盈利制胜。
优质公司往往拥有更高的ROE 水平，即更高的定价权、更低的综合成本，或更高的周转效率，除品类间商业模式差异外，主要取决于公司品牌势能及供应链管理能力。
纵览食品饮料各细分行业龙头，伊利、农夫ROE 分别维持25%、35%左右，均显着领先行业，而同为大众饮品龙头，伊利强于周转效率，农夫制胜于盈利能力。本篇报告，我们聚焦于伊利和农夫路径差异的来源，探讨二者发展前景及投资价值。
成长能力：农夫~伊利，基本盘集中升级，布局景气赛道，支撑巨头持续成长。
伊利基本盘常温奶份额持续提升、高端化稳步推进，实现存量时代下的稳增长，同时公司战略发力奶粉等全乳板块，探索健康饮品。农夫基本盘包装水份额持续提升，把握品质升级趋势下细分化/家庭化机遇，驱动公司维持高增，且公司战略布局无糖茶、NFC 果汁等景气赛道，抢占品类先机。故伊利、农夫近三年收入复合增速均达15%左右，若战略布局成效显现，成长空间将持续打开。
盈利能力：伊利<农夫，赛道差异为主，营销策略为辅。
近三年，伊利、农夫净利率均值为8.4%、19.2%，农夫大幅领先。成本端，乳业产业链较长且复杂，原材料成本占比高，而包装水采水流程简单、成本更低，故伊利、农夫毛利率分别为37.8%、55.1%，农夫显着高于伊利。
费用端，伊利、农夫费用率水平相当，但结构分化，具体而言：广告营销费用率伊利（12.7%）>农夫（5.5%），过去伊利由白奶等基础营养品类向常温酸奶等偏休闲品类拓展，需要较高营销投入维持产品生命周期。
同时伊利营销投放上高举高打，进一步推升营销费用率，而农夫包装水业务属于基础品类，产品生命周期较长，推新频率较低，营销投放自然更低，且饮料业务的营销精细化使其拥有较高费效比，故农夫广告营销费用率明显低于伊利。而运输费用率伊利（5.4%）<农夫（11.5%），主要系农夫基本盘包装水高重量低货值，推升费用率水平。>
周转效率：伊利>农夫，资产一轻一重主导周转，渠道一深一广均为高效。
从供应链布局来看，乳业上游养殖资本投入大、周期性强，伊利通过打造体外牧业平台及嵌入式合作模式，既保障奶源稳定供给，又有效兼顾了上市公司层面资产较轻，周转较快。包装水及饮料的产业链较短，农夫全产业链布局利于提升对市场的反应速度，且专业商业研究所、自有产能灵活调配及零售信息高效反馈等因素，共同奠定创新迭代基础，但资产较重一定程度影响周转效率。
故伊利固定资产及总资产周转率均显着高于农夫。而从渠道效率看，根据调研，伊利直控终端，农夫深度协销，均实现高效运作，且乳制品基础营养定位下，伊利下沉更深，包装水便利性定位下，农夫覆盖更广。
文化机制：伊利锚定战略打造强执行力，农夫前瞻布局创新能力更优。伊利股权分散，15 年后通过系列激励手段实现管理层与员工利益的高度绑定，并不断设定清晰的战略目标，如五强千亿、全球三强等，且强执行力领先同行。
相比之下，农夫股权结构集中，创始人持股比例较高，公司文化上突出创新，不断打造差异化竞争能力，如在包装水定位天然水，饮料持续前瞻布局新品类。
投资建议：
伊利：过去几年乳业格局尚未清晰，伊利加大投放以抢占份额，且主要增长引擎常温酸奶投入较高，战略布局饮料业务亦形成亏损，使得净利率从近10%的高点回落至8%以下；而当前格局明显清晰、竞品利润诉求已明显体现，且伊利增长引擎由酸奶向白奶切换，战略重点发力高毛利奶粉业务，饮料则转为寻求与乳品协同，有望实现减亏，过去几年压制盈利的因素均有望显着改善，预计中期净利率具备恢复至10%左右的潜力。
从年内看，近期疫情有所反复，但全国化乳企具备跨区域、跨品类的充足调节空间，且预计疫情对白奶基础品类需求影响有限。而伊利一季报低基数高弹性、奶价上涨催化全行业层面的提价、奶粉业务改善后增长提速，不仅有望成为年内持续催化剂，更是净利率提升的基础。
风险提示：疫情反复对需求影响，新品拓展不及预期，原材料价格大幅波动，行业竞争加剧，流动性收紧影响板块估值等。
（文章来源：华创证券）
【华宝旗舰LOF特别提示：消费龙头LOF（A：501090/C：009329）】
（一）覆盖全消费行业，精选优质龙头
指数定义&龙头筛选：华宝中证消费龙头指数证券投资基金（LOF），场内简称“消费龙头”（A类份额代码501090
/ C类份额代码009329），是国内首只消费龙头LOF，跟踪标的为中证消费龙头指数（931068）。中证消费龙头指数由沪深两市可选消费与主要消费中规模大、经营质量好的50只龙头公司股票组成，以反映沪深两市消费行业龙头公司股票的整体表现。其成份股多为投资者耳熟能详的消费龙头公司，比如“白酒龙头”贵州茅台、“家电龙头”美的集团、“乳制品龙头”伊利股份、“调味品龙头”海天味业、“免税龙头”中国中免、“养猪龙头”牧原股份、“汽配龙头”福耀玻璃等。
数据来源：Wind，截至2021.1.26
注：消费龙头指数已于2020.12.14进行了调仓。
（二）权重股持仓集中，龙头赢家通吃
股市历来“龙头赢家通吃”，消费龙头LOF跟踪的消费龙头指数前十大成份股中有8只在2021年创了股价历史新高，前十大成份股权重81.54%，2020年以来平均涨幅高达98.61%。
数据来源：Wind，截至2021.1.26
注：标红个股为8只在2021年股价创历史新高的消费龙头LOF成份股
（三）龙头优势显著，业绩确定性更强
1. 近几年各行业龙头集中度提升，龙头优势显著。消费行业的集中度近年来大幅提升。比如2018年，空调行业格力与美的销量份额超过55%，腾讯和网易的游戏份额占比近80%。（数据来源：申万证券研究所）
2. 业绩确定性强，外资和机构资金抱团行业龙头。外资格外青睐消费龙头股票，陆股通持股市值占比超过5%，且相对A股超配的板块全部集中在消费领域：家电、食品饮料。
3. 居民消费占GDP比重不断上升，达到消费升级拐点。随着我国经济进入后工业化时代，经济增长中投资贡献占比下降，2010年来居民消费占GDP的比重呈上升趋势，2018年已经达到了39%，这一趋势有望延续。世界银行数据显示，高收入国家家庭消费支出在GDP中占比高于中等收入国家水平，随着我国人均收入的进一步提升，居民支出占比有望向高收入国家靠拢，美国2019年居民消费占GDP的比重已经高达68%。
4. 城乡居民收入显著提升，消费能力增长。过去20年，城镇居民收入中经营性收入比重显著上升，其边际消费倾向更高，有利于拉动消费环节。农村居民收入增速快于城镇，农村居民边际消费倾向较高，收入的快速增长将刺激消费市场的发展。
5. 消费行业增长稳定。2003年以来净资产收益率中位数排名前5的申万一级行业：消费行业占3席，分别是家用电器/食品饮料/汽车。
（四）中证消费龙头指数长期表现优异
消费龙头LOF的标的指数中证消费龙头指数（931068.CSI）自2004年12月31日成立以来截至2021年1月26日，其累计收益率高达2245.64%，而同期中证500收益率为553.30%，沪深300收益率为449.11%，上证50收益率为352.06%。从长期累计收益来看，消费龙头LOF跟踪的中证消费龙头指数较A股主流宽基指数有超额优势，长期收益良好。
数据来源：Wind，2004.12.31-2021.1.26
缩短时间来看，消费龙头指数近5年走势也是显著强于A股各主流宽基指数！自2015年1月5日以来截至2021年1月26日，消费龙头指数累计收益率高达295.60%，而同期沪深300收益率为56.01%，上证50收益率47.71%，中证500收益率为22.74%。
数据来源：Wind，2015.1.05-2021.1.26
（五）北向资金的宠儿，极具长期投资价值
自沪股通、深股通开通以来，聪明的北向资金便开启了万亿资金抢筹核心资产模式，截至目前北向资金合计流入A股资金超1.2万亿元，持仓市值超过2万亿元，浮盈超8千亿元，北向资金重仓股也被称之为A股最优质核心资产聚宝盆，赚得盆满钵满。
消费龙头指数的前十大成份股获沪/深港通持股市值合计超6100亿元，市值权重占指数超81%；其中有四只为沪/深港通持仓市值前十重仓股，市值权重占指数超54%！作为A股核心消费龙头资产，外资对于A股消费龙头股长期投资价值的一致看好！
数据来源：Wind，截至2021.1.26
注：标黄个股为沪/深港通持仓市值前十重仓股
@今日话题 @蛋卷基金 $消费龙头LOF(SH501090)$ $牧原股份(SZ002714)$ $伊利股份(SH600887)$
风险提示：消费龙头(CSI931068)指数成立于2018年11月21日，该指数的历史业绩是根据该指数目前的成份股结构模拟回测而来。其指数成份股可能会发生变化，其回测历史业绩不预示指数未来表现。
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