转自：方正证券研究
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核心观点
货币、金融（投资）、商品三重属性加持，黄金具备多维度投资需求
与其他贵金属品种类似，黄金的价格由其货币、金融（投资）和商品三重属性决定，其中投资属性最强而商品属性最弱，具体看，黄金的货币属性决定了黄金价格往往与美元指数呈反向变动关系，黄金的金融属性决定了黄金价格往往与美国实际利率呈反向变动关系，黄金的商品属性对黄金价格影响较小，央行增储行为或对金价形成有效支撑。
锚定美元指数/美元实际利率，美联储政策+宏观经济指标驱动金价短期涨跌
传统黄金框架锚定美元指数和实际利率，给予金价与二者很多强反身性的解释。从大类资产配置的角度上看，美元与黄金“硬通货”的相互替代性在一定时间和周期内存在被打破的可能，因此美元指数和实际利率可被认为是分析黄金价格的“最优的次优解”。
大量经济数据、通胀数据通过作用于美债实际利率与美元指数影响黄金价格短期牛熊。我们将实际利率进行两层拆解并最终落实到反应美国经济韧性（GDP、制造业PMI等）和经济周期变动（核心PCE、初请失业金人数等）的各项具体经济指标上，借以预测实际利率变动方向，从而对后续黄金价格走势进行判断。
降息周期下金价中枢提升趋势不改，短期多因素扰动下提供交易机会
降息周期下黄金价格中枢预计将持续提升，看好年内黄金价格持续突破历史新高。3月21日凌晨美联储FOMC会议决议将联邦基金利率目标区间维持[5.25,5.5]%不变，点阵图维持对2024年内降息3次的预估，并且美联储主席鲍威尔在新闻发布会上的言论偏“鸽”，淡化了此前市场因CPI和失业率等数据不及预期而产生的悲观情绪，推动金价在决议公布后快速上行并突破历史新高。
同时，密集的宏观经济数据披露节点预计将为黄金商品/权益提供合适买点，维持对金价“谨慎看好”观点。据美国劳工部披露，3月21日晚披露的美国初请失业金人数录得21万人处于历史低位，低于预期的21.5万人和修正后前值的21.2万人，反映美国就业市场保持强劲，对市场的降息预期形成打压。此外，瑞士央行超预期降息推动美元走强，共同导致3月22日金价回调至当周初水平。
综上所述我们认为，通过对“三次黄金熊市，两次熊市形态”的排除法分析，黄金价格短期不具备快速下行基础，看好美联储降息周期阶段黄金价格持续突破历史新高。同时，与2018-19年黄金牛市前夜类似，预计黄金价格将持续受多维度宏观经济指标扰动，预计扰动点将为黄金商品/权益配置最佳节点，金价将维持震荡上行趋势。
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风险提示：美联储政策超预期风险、地缘政治冲突加剧风险、矿山安全事故风险。