来源:浙商证券
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23年营收同增16%，物业项目结转周期变化致归母净利低于预期
23年收入同增16%，物业结算周期和地产减值损失等致归母净利同减45%。23年营收581.5亿元，同增16%；归母净利20.2亿元，同减45%；扣非归母净利-4.5亿元，同减379%。非经常性损益24.8亿元，主要为处置长期股权投资产生的投资收益22.3亿，包括以4.6亿美元出售80%IGI股权和以6.0亿转让金徽酒5%股份等。净利润低于预期主要系物业结转周期变化和地产减值所致。
23Q4营收186亿元，同增16%，归母净利-2.1亿元，扣非归母净利-3.0亿元。单季度亏损主要因资产和信用减值损失（主要与地产相关）合计4亿元。
整体控费成效显著，地产+高毛利业务出售致整体盈利水平下滑
23年毛利率14.1%，同比-3.6pct，净利率3.1%，同比-4.4pct。销售/管理/研发费用率均有所下降，分别为5.3%/5.5%/0.1%，同比分别-0.4/-1.8/-0.1pct。23年毛利率下滑较多一方面因地产毛利率下降较多（同比-12%），另一方面因毛利率较高的金徽酒（23年毛利率62.4%）和IGI（22年净利率36.5%）不再并表。
23Q4毛利率15.4%，同比-3.6pct，环比+1.7pct，净利率-1.6%。销售/管理/研发费用率4.2%/5.6%/0.1%，同比-0.7/-2.4/-0.3pct。
分业务看，黄金珠宝双位数增长，珠宝+餐饮拓店步伐稳健
收入拆分：63%珠宝+23%地产销售+5%商业运营+2.6%食品+2.4%餐饮+其他。
1）珠宝时尚收入367.3亿，同增11%，归母净利亦双位数增长。珠宝时尚毛利率7.7%，较为稳定；老庙+亚一门店总数净增429家至4994家，其中加盟/直营4733/261家，分别净增418/11家，渠道拓展步伐稳健。
2）餐饮收入14.2亿，同增120%，预制菜收入近1.4亿。餐饮占比提升1.2pct至2.4%；毛利率67%，同比+3.6pct；松鹤楼面馆门店净增30家至173家。
3）其余产业：食品、百货及工艺品15.4亿（+35%）/医药健康5.0亿（+31%）/化妆品4.5亿（+7%）/表业7.2亿（+8%）/其他产业运营2.8亿（-44%）/酒业0.59亿（-97%）/商业运营28.9亿（+18%）/地产销售135.6亿（+49%）。
金价冲高，黄金珠宝需求上行，金银珠宝增速位居社零各分项前列
1）国内外金价23年冲高，24年至今在美降息预期下延续上涨趋势并创新高。
2）据国家统计局数据，2023年限额以上单位金银珠宝社零达3310亿，同增13.3%，仅次于餐饮增速位居各分项第二，优于整体7.2%增速。
盈利预测与估值：古法金等高毛利产品占比增加提升单店盈利空间，黄金珠宝和餐饮渠道拓展稳步推进。预计公司24-26年归母净利润21.3、26.2、30.3亿元，同增5.05%、23%、15.7%，对应PE为11.4/9.3/8X，维持“增持”评级。
风险提示：金价波动；门店扩张不及预期；行业竞争加剧等。