海外事件&数据：特朗普机密文件案审理被推迟，美国初请失业人数超预期上升
特朗普机密文件案被推迟审理，利好特朗普竞选。截至5月9日，特朗普民调支持率46%，拜登支持率44.9%，七大摇摆州里，特朗普支持率依然保持领先。5月7日，联邦地区法官坎农宣布无限期推迟特朗普机密文件案审判。坎农表示，该案有大量审前动议、《机密信息程序法》（CIPA）遗留的问题，及其它新问题需要解决。
美国初请失业金人数升至2023年8月底以来的最高水平。美国至5月4日当周初请失业金人数23.1万人，预期21.5万人，前值20.8上修至20.9万人，美国初请失业金人数升至2023年8月底以来的最高水平，这与劳动力市场逐渐降温的迹象相一致。 美国至4月27日当周续请失业人数178.5万人，预期178.5万人。
瑞典宣布降息，欧央行偏鸽派。瑞典中央银行8日宣布，由于经济疲软，将从本月15日起将基准利率下调25个基点至3.75%。此前，瑞典GDP环比增速已连续四个季度负增长，经济基本面弱于整体欧元区。截止5月9日，市场定价欧央行6月首次降息，全年降息3次，欧央行官员近期表态偏鸽派。
每周报告精选：
精选一链接：《深度思考 | 日本经济：逃逸第四个“失去的十年”？》
复苏的速度与质量：日本经济的复苏平庸、廉价，但也令人惊艳，持续性仍面临考验。2020年以来日本经济的真实复苏是平庸的。横向比较而言，2021-2023年，全球、发达和新兴与发展经济体的实际GDP平均增速分别为：4.3%、3.3%和5.0%；美国、欧元区、日本和德国为：3.4%、3.2%、1.7%和1.6%；日本仅相当于AE的一半，比德国高0.1个百分点。以本币计价，日本的实际GDP水平仅比2019年高出3%，也拉低了G7的平均值。
日元贬值是“好的”，也是“坏的”，继续大幅贬值的净效应或由正转负。“好的”方面：1）改善贸易收支；2）增厚跨国公司利润，改善经常账户收支；3）通过贸易条件渠道强化输入性通胀，助力摆脱“慢性通缩”；“坏的”方面与之相对：1）抬升进口成本；2）压缩进口企业的利润；3）削弱家庭购买力；故日元继续贬值与提振内需的目标是矛盾的。
失去的“名义增长”：“急性通胀”对抗“慢性通缩”，这次是否不一样？日本“失去”的不是真实增长，而是名义增长。所以，日本能否“归来”，关键也在于能否逃逸“通缩陷阱”。1991年房地产泡沫破裂后，日本经济进入“失去的二十年”（1992-2012）：实际GDP增速从1974-1991的5.1%跌至0.9%；名义增速从8.3%跌至0.1%；GDP平减指数增速从3.1%跌至-0.8%。1997-2011年，日本的通缩水平稳定在-1%左右。
“急性通胀”能否治愈“慢性通缩”？这次或许可以乐观一些。结构上看，服务通胀仍具粘性。扩散指数和趋势指标均显示，“慢性通缩”症状已显著好转。宏观经济学原理上看，产出缺口和失业缺口转正是通胀可持续的另一个依据。日央行4月经济展望上调了2024年核心CPI中位数预测0.4个百分点，表明其对2%通胀目标的实现更有信心。
日央行加息的“顺境”与“逆境”：日元贬值与良性循环相悖，加息前置的概率有多大？日央行正在谨慎地推进正常化，目的是等待“良性循环”的基础加更稳固，避免重蹈覆辙。2000年以来日央行的3次加息都发生在美联储暂停加息区间（Longer），以及美、日产出缺口都转正之后。但2000年和2006年退出零利率都被认为过早了——科网泡沫和次贷危机导致美国经济“硬着陆”。短期看，外部的经济环境是BOJ加息的“顺风”。
日元贬值是“逆风”，或迫使财务省干预、日央行加息前置。日元的“第一性原理”是避险属性，其主要矛盾往往在日本以外。日央行加息不是日元走强的充分条件。以美、日利差收窄为依据，日元要想重回升值通道，要么美联储快速降息，要么日央行快速加息。短期而言，这两种可能性都偏低。中期而言，概率最大的场景是：美联储慢降息，日央行慢加息，日元在弱区间中缓慢升值。这是内循环的“最优解”，也是日本能否逃逸“慢性通缩”的一面镜子。
精选二链接：《深度思考 | 昂贵的补库：当制造业新周期遇到高利率》
宏观看库存：美国库存周期整体处于主动补库早期，但高利率环境下，补库弹性或较弱。库存周期时间长度已超经验均值，截至1月，美国2020年开启的库存周期已有42个月（补库23个月，去库19个月），仅低于2009年-2013年金融危机库存周期(48个月)及2016-2020年库存周期(44个月)。目前美国库存回升迹象初步显露，2月库存增速已回升至1%，进入新一轮主动补库早期阶段。
中观看库存：零售先行补库，制造、批发仍在去库阶段，亮点集中在上游行业。2023年三季度后，零售业销售增速、名义及实际库存增速均回升，首先进入主动补库阶段；截至今年1月，批发业尚处于被动去库阶段，销售增速回升，但受前期库存大幅积压影响，批发业库存增速仍下降；制造业处于被动去库阶段，实际及名义库存增速仍下降。
中美库存共振：中美上游行业同步改善，关注基本金属、金属制品、后地产等链条。美国补库拉动中国出口，领先滞后关系表现为：美国需求回升→美国从中国进口同步回升→美国库存回补→中国库存同步回升，最终形成中美库存周期共振。完整的拉动链条，起点为美国需求回升，表现为美国销售增速首先改善；在此链条中，往往会看到中国对美国出口先于美国库存改善，二者本质上均为美国需求修复的结果。
美国库存周期回升，或通过价格、出口渠道，带动国内四大链条：基本金属、金属制品、后地产及纺织链条。去年三季度以来，美国基本金属产业进入主动补库。主动补库阶段，金属价格易涨难跌，且大宗价格往往领先库存周期见底回升，典型的为铜价。而中美PPI金属价格走势基本同步，美国金属主动补库或带动中国相关链条升温。
风险提示
地缘政治冲突升级；美联储再次转“鹰”；金融条件加速收缩；
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报告正文
海外基本面&重要事件
（一）美国大选：特朗普机密文件案被推迟审理
特朗普机密文件案被推迟审理。截至5月9日，特朗普民调支持率46%，拜登支持率44.9%，七大摇摆州里，特朗普支持率依然保持领先。预计特朗普选举人票数为235张，拜登为226张。5月7日，联邦地区法官坎农（Aileen Cannon）宣布无限期推迟特朗普机密文件案审判。坎农表示，该案有大量审前动议、《机密信息程序法》（CIPA）遗留的问题，及其它新的问题需要解决。
机密文件案的审判原定于5月20日开始，特朗普被指控在离开白宫后故意保留机密的国家安全记录，并向美国联邦政府隐瞒这些记录。特朗普对37项指控均不认罪。当前特朗普仅有封口费案进入庭审环节。
（二）美国流动性：逆回购规模上升
5月8日当周，美联储总资产规模略降90亿美元，美联储BTFP工具使用量下降110亿。负债端，逆回购规模上升，准备金规模上升140亿美元，TGA存款下降740亿美元。货币市场基金规模上升310亿美元。5月1日当周，美国商业银行存款上升760亿美元，大型银行存款上升540亿美元。CME FedWatch显示，截至5月11日，市场定价美联储今年降息1次（降息时点为9月，概率为49%）。
（三）美国就业：美国初请失业金人数升至2023年8月底以来的最高水平
美国初请失业金人数升至2023年8月底以来的最高水平。美国至5月4日当周初请失业金人数23.1万人，预期21.5万人，前值20.8上修至20.9万人，美国初请失业金人数升至2023年8月底以来的最高水平，这与劳动力市场逐渐降温的迹象相一致。美国至4月27日当周续请失业人数178.5万人，预期178.5万人，前值177.4下修至176.8万人，续请失业金人数创近一个月以来最大增幅。
（四）全球央行：瑞典宣布降息，欧央行偏鸽派
瑞典宣布降息。瑞典中央银行8日宣布，由于经济疲软，将从本月15日起将基准利率下调25个基点至3.75%。这是瑞典央行八年来首次降息。此前，瑞典GDP环比增速已连续四个季度负增长，经济基本面弱于整体欧元区。截止5月9日，市场定价欧央行6月首次降息，全年降息3次。欧央行官员表态偏鸽派，欧央行副行长金多斯5月10日表示，在6月份计划中的降息之后，不会承诺未来的进一步行动。
（五）美联储：联储官员发言偏鹰派
美联储官员密集放鹰。美国达拉斯联储主席洛根（Lorie Logan）5月10日周五表示，考虑到今年前几个月令人失望的通胀数据，现在考虑降息还为时过早。美联储理事鲍曼（Michelle Bowman）5月3日表示，鉴于通胀居高不下，预计今年不会有降息。明尼阿波利斯联储主席卡什卡利5月11日表示，再次加息的门槛很高，但不能排除这种可能性。如果通胀数据允许，美联储将保持利率稳定。
风险提示
1、地缘政治冲突升级。俄乌冲突尚未终结，巴以冲突又起波澜。地缘政治冲突或加剧原油价格波动，扰乱全球“去通胀”进程和“软着陆”预期。
2、美联储再次转“鹰”。当前市场一致预期认为，美联储加息周期大概率已经结束。但FOMC成员对此仍存在分歧，美国劳动力市场边际转弱的趋势能否延续仍具有不确定性。
3、金融条件加速收缩。虽然海外加息周期渐进尾声，但缩表仍在继续，实际利率仍将维持高位，银行信用仍处在收缩周期，信用风险事件发生的概率趋于上行。
+报告信息
证券研究报告：《美国服务通胀的压力有多大？》
对外发布时间：2024年5月12日
报告发布机构：国金证券股份有限公司
赵 伟（执业S1130521120002）zhaow＠gjzq.com.cn
陈达飞（执业S1130522120002）chendafei＠gjzq.com.cn
赵 宇（执业S1130523020002）zhaoyu2＠gjzq.com.cn
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