继续.......(写于2020-Mar，市值在40亿港币左右）
第三部分 公司分析
一、 基本情况
1. 简介：中汇集团是大湾区第二大民办高等教育集团和最大的民办商科高等教育集团。同时也是民营教育行业中拓展国际市场的早期先行者。目前运营两家中国民办高等教育机构（华商学院及华商职业技术学院）及一家澳大利亚民办职业教育机构（澳洲国际商学院），还有一家刚开业的新加坡NYU语言学校。 截止2020-2-28集团在校学生人数35300 人。
图表2： 中汇集团旗下学校包括广东财经大学华商学院、 广州华商职业学院、 澳洲国际商学院
2. 广东财经大学华商学院： 广东财经大学华商学院是2006年经教育部批准，由广东财经大学与广州太阳城集团合作创办的独立院校，是一所财经特色鲜明，涵盖商科、理工科、医学科和艺术等多学科的全日制高水平应用型本科高等学校。学校以本科教育为主体，积极发展硕士研究生教育、国际合作教育和继续教育。学校以“厚基础、精通识、重实践、国际化”为人才培养模式，立足经济社会发展需求，培养具有社会责任感，创新精神和实践能力的高素质应用型人才。
2020/21学年专插本计划2800人左右。
注：（1）自2018/2019学年起，专插本课程的招生计划不再纳入省级教育部门批准的总体招生计划。在国家发布扩招专升本政策后，华商学院于3月25日-31日进行2020/21学年的专插本考试补报名，预计2020/21学年华商学院的专插本计划招生数相比2019/20学年增长约50%，即约2800人； （2）按入学人数计；（3）于2016年首个与广东省管理会计师协会合作的双语班；（4）华商学院2019届毕业生初次就业率位居全省16所独立学院第一名；2019年华商会计学院毕业生有108位同学进入2019年中注协公布的国内前50大会计师事务所工作；有58位同学进入包括中信、瑞华、天健、致同、大华、天职在内的中国10大会计师事务所工作；更有27位同学进入德勤、安永、毕马威等「国际四大」工作。
华商学院经营数据统计表
3. 广州华商职业学院： 经广东省人民政府批准成立，国家教育部备案，由太阳城集团投资创办，是华商教育集团旗下的一所全日制高等专科院校。学院面向全国招收普通高等学历教育国家任务生，具有大学专科学历证书颁发权。华商职业学院的最新专业设置、师生人数据如下表：
报到率位于大湾区同类院校第3名，初次就业率第4名。
华商职业学院经营数据统计表
4. 澳洲国际商学院： 是经澳大利亚教育部门（ASQA）认证的教育机构。学校以“创新思维，关怀社会，环球智慧”为办学宗旨，致力于培养具有国际视野、创新意识、创造能力，适应现代经济社会发展的国际化复合型人才。坐落于“全球最宜居城市”以及世界第二大“学生城市”墨尔本；提供直升澳洲当地本科大学的快捷渠道；与多家企业机构签署“实习基地协议”；引导学生参与多种社区活动、学术文化讲座、就业指导活动。
集团开办国际商学院的目的主要是拓展本集团国内学生国际视野，增加他们求学选择。同时为未来国际扩张或复制提供经验和样板。还与部分企业建立校企合作关系。澳洲国际商学院目前提供17项培训课程，该等课程分为五大类： 口译、英语、商业会计、信息技术及儿童保育和小区服务课程。
5. 新加坡NYU Language School：
2019年12月以900万元收购本校+500万得装修和启动资金。
还能提供大专学历课程及运营其他高校的本科和硕士课程， 以及各类非学历职业教育职业培训课程和创新创业类课程。
6. 集团配备专用的职业仿真实训设施和聘请高素质的师资队伍
7. 业务进展及未来发展战略
l 疫情期间线上教学进展顺利
l 疫情期间华商E家平台优势尽显
l 四会校区规划及进展情况
全部投入使用使用在2024年9月（总建设期5年）。
l 增城校区扩建规划及进展情况
华商国际会议中心于2020年10月投入运营；华商科技中心2020年底有三分之一投入运营，2021年底全部投入使用。
江门新会规划2000亩，分3期开发，总投入18亿；第一期683亩投入6亿人民币（包含地价1.9亿人民币），2021年9月投入使用；第二期投入7亿（750亩），第三期投入5亿（550亩），总体建设期不低于5年，规划学生（全日制1.2万+非全日制0.9万）。
l 丰富多元化教育服务，深圳创新基地规划及进展
l 优化课程：与商汤科技、西南政法大学及金蝶集团达成战略合作（「1+X」证书制度）
l 拓展国际网络 优化教学服务质量：新加坡新校址如期运营，伦敦新校区积极筹备
l 积极落实国家教育部有关「1+X」证书制度的开展（未来集团业绩增长另一动力）
l 扩张战略：
以大湾区为中心，有针对性的海陆空拓展。海-海外有澳洲国际商学院已经运营3年，新加坡校区已经开始运营，伦敦即将开设新学校。国际化的目的就是提升集团的教育品牌，增加就读中汇教育集团的国内学生国际求学机会。陆-在国内新建校区和做并购（重点发展方向）。空-教育服务平台，主要包括在线教育、华商E家APP，并购教育科技项目等。
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智慧校园发展规划 专注于高校「 5A 」智慧创新创业资源体系平台。基于互联网模式的高校人才培养，打破校园边界的创新创业生态体系建设，将校园生活与创业有机结合，打造「 5A 」创新创业新模式， 即任何人（Anyone）在任何时间(Anytime)、任何地点（Anywhere）均能创业就业(Any Business and Employment) 、及获得创业就业服务（Any Service）。
二、财务分析：
1、利润表及经营数据
2020Q2行政费用大幅提高的原因：培训业务的提前准备以及收购海外学校，包括师资，设备等放入行政费所致。集团正常的行政费用率控制在10%左右。
中汇在上市前都是按照营利性教育机构提及所得税25%，过去几年预提递延所得税总计1.2亿人民币，这些预提所得税将来大概率会释放出来流回到利润里面。
2、资产负债表
详细资产负债表（单位：亿人民币）：
A) 负债率（杠杆率）及负债成本
B) 轻重资产比例及周转率、以及应收账款、存货周转情况
学历教育机构几乎属于中型重资产，这是行业特征。但随着新建教育设施的完成，中汇集团的固定资产占比估计在60%左右。中国学历教育设施都要求教育机构建设或购买，而不像国外可以去租赁。
C) 净现金/流动负债比例
D) 资本开支实际or预算
未来几年的资本开支较大，总投资大概11.25亿人民币，IPO融资6.96亿港币，根据2020年中报的财务数据，资本开支了2.7亿港币，公司账上现金及等价物总计7.4亿港币，还有10亿港币银行贷款额度，完全能够满足未来投资及运营。主要是扩建增城校区、新建四会校区和国际化拓展，四会校区首批教学楼计划2020年9月投入运营并可供6000人学生的使用。新会校区投资计划在今年3季度年开始投资，5年总投资18亿。银行借贷、债券或股权融资会是考虑方向。
3、现金流量表
4、杜邦分析
三、公司竞争力分析（或护城河）
1、公司在空间的可扩张性及时间上的可持续性
教育行业特别学历高等教育具有长寿型特征，该行业出现很多100年以上的大学；由于学费增长速度长期跑赢通胀或GDP的逻辑，其天花板是持续抬高的，是一个永不降级的行业。中汇集团未来5年的成长速度大概率是行业成长速度的2倍左右。因为其站位定位（区域和商科）好，长期是能跑赢行业增速的。
2、该企业的竞争壁垒、先发优势有哪些？是否惧怕现有竞争对手和新进入者的威胁？（例如：品牌效应，迁移成本，网络效应，规模经济，要素垄断，IPO资金优势等）
中汇集团旗下的华商学院和华商职业学院是以商科为主的高等教育学院，在大湾区民营高教行业口碑和品牌效应名列前茅，也促使其本科和专科的毕业学生的初始就业率在大湾区民营高校分别名列第一和第四。本科报到率几乎每年是92%以上，专科报到率达到83%，过去几年处于同类型同层次的学校的前三名。中汇的华商学院本科的录取分数线过去几年处于大湾区上市民办本科的第一名。
前面已经分析，教育行业壁垒高。教育行业几乎是先交费后服务的生意模式，反过来也印证了教育机构在产业链中的话语权。具体到公司中汇集团的竞争优势，从学费、教师薪酬、财务指标与同行的比较可以看出中汇的品牌、口碑和运营能力是值得肯定的。
优厚待遇吸引高素质教研人才，中汇集团的学术水平与国际视野处于民营高校前列。华商学院校长为世界著名生物化学家、中国科学院院士、香港浸会大学前校长陈新滋教授，荣誉校长Jean-Marie Lehn教授是1987 年诺贝尔化学奖得主、被尊称为「超分子化学之父」。师资主要来自国内“ 985”、“ 211” 高校硕士、博士。截至 2019年 9 月中旬，华商学院高级职称教师达 390 余人， 占教师比重达 32.79%；拥有硕士及以上学位的教师占比达74.72%，其中有海外经历的教师有 31 人；外籍教师涵盖美国、英国、澳大利亚、日本等国。
ROE横向比较：
从ROE比较看，中汇高集团处于同行第二，相比较，其资产周转率最好，其次杠杆处于中等位置，净利率最低行列。在生均学费处于最高的情况下，为什么它的毛利率和净利率处于最低行列？是因为中汇的教师薪酬处于最高行列，预提了最高的所得税率所致；这样做法正好体现其财务保守、教学质量有保证和未来很好的发展潜力；比如它的毛利率、净利率和所得税率有向好的趋势，相对其他民办高教，中汇集团财务指标向好趋势将更有利于促使ROE保持稳定增长。
3、该企业在产业链价值链中的位置，上、下游的讨价还价能力如何？客户转换的难易程度如何？（说明：竞争优势必须与同行对比进行说明，最好以表格方式列出，再加上文字说明）
民办高等教育行业的产业链条短而简单，纯粹的to C模式，一旦学生选定高校，一般没有或者很难转到别的大学上学，除非放弃国内大学而去国外留学，但这是极少现象；也从来没有听说哪位家长或学生与大学关于学费讨价还价的，这是行业特性。不同层次的大学面对相应层次的学生进行招生，很少出现激烈竞争抢生源的现象；学生也只能根据自己的高考分数来报考相应的大学，否则很可能落选；教育行业的需求端是一个“极度弱势”端，并不是有钱就容易上好大学的；还有每个大学的学额都是教育部根据大学的自身实力来进行计划性分配的，学历高等教育的市场性很弱，具有更多计划特色。所以学历高教机构扩张速度不如高度市场化的课外培训机构，但壁垒相对高很多；相对公立高校，民营高等教育机构的运作能力更强更灵活，更适应市场，中短期看其成长速度会超过GDP+CPI，长期看跑赢通胀或GDP。
四、管理分析
1、公司董事及主要管理层成员
2、激励（与考核）机制
l 授出购股权：
公司董事会宣布，于2020年1月21日向本公司向17位参与人授出最多1078万股购股权，行使价每股4.954港元（授出日股价4.87港元）。这17位购股权承授人包括：
(i)6位为董事，即：廖榕就先生（董事长）、陈练瑛女士（执行董事、廖董配偶）、廖伊曼女士（首席执行官、廖董女儿）、廖榕根先生（非执行董事、廖董兄弟）、徐刚先生及李加彤先生（两位非执行董事）；
(ii)3位董事长的家属：廖榕光先生（廖董的弟弟）、廖智轩先生（廖董的儿子）及廖智威先生（廖董儿子）。
在上述授出的购股权中 ，目前有权可认购的合计不超过6,575,974 股的购股权：
（iii）其他8位高管（包括首席运营官、财务总监、董秘和IR等获得420万股）。
l 授出奖励股份：
1,848,048股（均为现有股份）授予17位奖励股份承授人。其中1,127,308 股授予给本公司同上的9位关联人士。剩下720,740股授予8位高管（同上）。
3、企业文化（使命，愿景，价值观，所获奖项）
集团创建十余年来，始终坚守“实业报国、教育兴邦”的情怀理想和社会责任，始终坚持“创百年名校，育华夏英才”的办学理念，紧紧围绕 “立足广东，面向全国，走向世界”的战略布局，专注办学，依法办学、规范办学，创新办学，谋划构建全方位、多层次办学体系，致力于做百年名校，为社会创造一个永葆青春，长盛不衰，屹立不倒的千秋基业。
4、所获奖项：
5、管理层素质（能力、志向、品质）
通过多次路演交流和微信沟通，管理层是诚实可靠，值得信赖，也很专业；所问的问题（能公开）基本都能获得满意回复。他们有做好教育事业的愿望和激情；他们大部分时间在学校生活办公，与老师同学一起生活和工作，享受做教育事业那种幸福和熏陶做教育那种情怀。
6、SWOT分析
五、治理分析
说明：这一段主要是分析大股东、管理层的利益是否与小股东一致？公司是否重视投资者关系与市值管理？当股价显著低估时，是否有大股东、管理层、其他股东与你一起战斗？请列举事实作为佐证。
1、股权结构分析
股权结构简单，大股东高比例控股，公众股超过25%，教育股中少有的红筹架构，消除VIE那种风险。
2、管理层（及大股东，下同）对中小股东的态度
大股东与管理对中小股东非常友好，投资者关系做得非常好，可以随时通过微信与财务主管和董秘联系获得想知道的可以公开的数据，比如新生名额、学费以及人事之间关系等；很重视公司的形象，并且对市值管理也很重视。比如，上次基石投资者在2020-2-21周五通过大宗平台转卖所有股份给他的投资朋友，接着在周一出现大跌，公司IR在与基石投资者确认后，马上与我们中小股东电话联系，澄清公司经营一切正常，解释股价大跌的原因，基石投资者Ariana资本投资公司通过大宗交易转让给公司老板的朋友，市场过度担忧所致；并安慰投资者，基石投资者的退出，分散了股权，增加了流通性，有利于将来进入港股通（董秘话）。
3、股价持续低迷时，管理层是否有能力、有动力进行市值管理
高管很在意公司形象和股价波动。最近又对董事成员和运营高管授出期权和奖励股；将来管理层持股更多，这样逐步形成大股东、管理层和中小股东利益趋于一致，股价越高，行使购股权（行使价4.95港元）所获得收益越高。公司向中小股东承诺分红率超过30%。
第四部分 估值分析
一、公司估值
说明：需使用两种方法进行排序，一种是绝对估值法，一种是相对估值法。
PE和DCF现金流折现估值适合于这样弱周期的现金奶牛式的股票估值。
1、纵向PE历史估值
由于中汇集团上市不到一年，其历史估值一直处于熊市的低估状态，仅做参考。以2019年的核心净利润计算，在4港币股价时，PE_2019=14.6, PE_2020=11倍，对于这样好的生意，低杠杆和高现金流的公司11倍PE是非常便宜，非常大的安全边际。
2、横向估值对比
与民营高教行业其他大学集团横向对比，中汇的估值处于中等位置。数据来源wind。
还有一个重要因素就是中汇的基本面处于民营高教行业的优秀行列，相对来说更具估值优势。被低估的原因：港股处于极端低估状态；上市时间短，市值低，机构配置低；没有进入港股通。
3、DCF现金流绝对估值
DCF自由现金流折现估值的条件：1. 2020-2024年的核心净利润年复合增长20%（没有考虑并购）；2. 从2025-2029年的核心净利润年复合保持10%增长（学费提价6%，学生人数4%-四会和新会校区+并购）；3. 折现率取9.2%，未来无风险收益率有下降趋势；4. 还有教育行业的永不衰退的行业特征，永续增长率取3.5%（跑赢通胀）；
获得的内在价值在100亿人民币左右。
结论：目前4港币的股价，相当于内在价值的3-4折，安全边际非常大。未来几年获得超高收益的概率非常大。
3、未来五年业绩预测
请列出业绩预测表，及主要依据
以及按照公司管理层的指引做的，完成的概率非常大。比如学生人数保持8-10%的增长，生均学费保持6.5-8%的提价，这与大湾区民办高教行业的增长数据符合，且有一定的保守预估。还有1.2亿的所得税计提，将来回到利润中是大概率的。
4、合理估值区间
请列出估值表，并且做出简要说明。
对于中汇集团未来5年处于20%年复合增速的高教股，在当前全球经济疲软并严重下滑的时期，高教公司的业绩影响相对很小，应该对其有溢价的评估，所以合理估值PE在20-25倍，中汇集团在高教股中属于业绩确定性最高的公司之一。即2020年，合理市值应该在60-75亿港币，目前40亿港币，有50%-90%的收益空间。
二、股价弹性、催化剂（可选）
1、消息因素：
民促法的落地，鞋子落地会对困扰市场担忧的消除，至少从监管层层面向市场规定哪些可做哪些不可做，给市场一个明确的方向，目前市场认知混乱，投资者有点模棱两可，这是资本市场的最大担忧，也是对高教股估值压制的一个重要因素，至少在2018年民促法送审稿事件之前，教育股都是市场的宠儿，估值高达30倍以上。有利的扩张公布也会刺激股价上涨（比如最近新会校区的建设）。
2、资金因素：
进入港股通，资金关注更多，南下资金对国内高教股基本面认知不亚于外资。
3、业绩因素（变化）
业绩因素方面基本稳定，没有多大的意外。除非并购事件发生，都会对业绩产生跳跃式增长。
三、风险提示
请列出主要的风险，并根据影响大小排序。
1、业绩不及预期带来双杀的风险
-这是低概率的
2、风口转向带来估值下杀的风险
-这也是低概率的，已经处于悲观氛围中很长时间。
3、短期涨幅过高引发股价大幅度调整的风险
-还没有到这个阶段，目前正处于从底部回归正常的启动阶段。