投资圈中有一句俗语“趋势永远不会缺席”，跟随趋势曾经一直是好策略，最近几年却成了深坑。深坑在2024年的市场中再次出现，最近三个月，无论是股票还是大宗商品，在上涨后几乎都跌回原位，上车稍晚的投资者多数亏损。实际上，跟随价格趋势的策略自2022年后就开始失效。为什么跟随趋势赚不到钱了？
因为伴随趋势的还有“噪音”，当你身处一个高噪音环境中，很难分辨哪个才是真正的趋势。我们当前所处的经济结构调整的环境，就是一个高噪音环境。
如何降低噪音、看清趋势？可以使用多视角滤波方法降噪，俗称“盲人摸象”，但多视角并非简单拼装。如果只把一个望远镜架在显微镜上，效果不如单独使用。如果知识缺少系统化的融合，多个领域的专家一起开会也未必有建设性的结论。年初以来，宏观投资者可以发现全球制造业企稳回暖，而产业视角的投资者感受到的是下游疲软和资金链紧张。宏观需求的回暖能趋势外推吗？下游疲软和资金紧张是普遍的，还是分化的？这些都不是仅靠数据搜集能解决的问题。宏观数据、微观数据都是严重分化的，即使去实地调研，也难有一致结论。
当底层结构发生变化时，我们需要回归到第一性，才能拨开表象的迷雾。将多个视角系统化地整合，理解系统的本质结构，才能洞察系统到底发生了什么变化、哪里才是主要矛盾、主要矛盾会驱动系统演化为哪些可能的状态，从而准备好各种可能路径上的对策。
2023年以来，中国经济不能用强或弱总结，股市也不能用牛市或熊市概括，而是结构的高度分化。总体上中国经济的实物消耗量保持稳定增长，但价值量发生变化和转移。国际环境也是如此，尽管中美贸易摩擦已有多年，但中国在全世界的贸易份额并未下降，中美供应链也未实质性脱钩，而是增加了较多中间环节；**当前各国争夺的实质是价值链上的位置，部分价值转移到了中间环节**。
中国经济系统的主要矛盾在能源、原材料和制造业体系中，经济在去杠杆和增加储蓄；美国经济系统的主要矛盾在科技与金融，国民净储蓄显著下降。中美经济金融系统呈现出一种对偶互补关系。
从2021年起，中国能源系统的主要矛盾从新能源装机不足转为能源体系安全问题，这要求煤炭和火电作为中国能源体系安全的基石，也使得煤炭不再是一个周期性极强的行业，而是稳定性行业。
回到股票定价的第一性，我们会发现，煤炭股不再是周期股，而成为长久期高确定性的稳定风格股票。在估值模型中，分子端的自由现金流增加且久期拉长，分母中的风险溢价下降，双轮驱动使得煤炭地股近一年大涨40%，而煤炭价格并未上涨。以老眼光看煤炭股，总觉得它太贵了，而煤炭股一骑绝尘，大有“众人笑我太疯癫，我笑也他人看不穿”之势。
同时，部分消费股却正在沦为新的周期股，系统格局变化推动其股东回报率趋势性下降，估值中枢将随就之大幅下行。
出口制造业是近两年的大赢家，表面看是因外需较好，实际上也有部分头部厂商突破海外市场原有格局赢的来的，并非简单的需求高涨。即使近几年面临压力的传统原材料制造业，行业内格局也出现极大差异化，头部企业仍有小幅盈利和较好的现金流，但腰部和尾部的企业比较挣扎，这与2015年前产能过剩的环境不同了。因此，尽管当前整体产能过剩，但随着大规模设备更新政策推动和能耗控制力度骤增，产能过剩行业的出清或会加速，这些行业会出现重估型的投资地机会。
可见，“价值”是在系统内各环节流动的，并不长存于某一资产内部，而是由这个资产与其他节点的互动反馈决定。财富并非是产权证上的固态形式，而是在不断流转之中形成价值，即使我们有更多的房子、更多的设备、更多的存款，财富却可则能越来越缩水。资产管理是需要有系统洞察力的。这或是号称天下第一财神庙杭州灵顺寺山门牌坊所题“应无所住”之义。
文｜石磊 吸引子科技董事长