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摘要：面对行业发展的变局，低权益企业是会调整策略提升独立操盘能力还是会继续在合作中寻觅共赢之道？
观点指数 曾经合作开发是不少房地产企业开拓新市场、扩大规模、增加收益的手段，然而随着土地红利渐渐消失，房地产企业去金融化、去杠杆化已成定局，规模“崇拜”不再之后，更需要关注的是收入和利润。
从目前的情况来看，那些曾经踏上低权益道路的房地产企业尚未完全适应行业转型期的变化。
观点指数以力高集团为样本，对其财报中收入、利润、合约负债等数据进行研究和拆解，以发现低权益房企在行业新形势下的一些经营共性与挑战。
通过股东权益与非控制性权益的对比发现，力高近年来非控制性权益增幅较大，对归母净利润构成影响；此外，在销售遇冷市场中，力高集团亦面临收入回落的挑战。
收入高增长与归母净利润
随着房地产开发合作加强，全口径业绩对企业开发实力的反映效力弱化，人们更关注权益口径业绩及在全口径业绩中的比例。
根据观点指数发布的2021年度房地产企业销售表现研究，2021年力高集团全口径销售金额为470.11亿元，权益销售金额为208.1亿元，权益比例为0.44；而2020年力高集团全口径销售金额为409.8亿元，权益销售金额为207.9亿元，权益比例为0.51。
尽管在全口径销售上力高集团2021年较2020年有近15%的增长，但同期权益销售金额却停滞不前。此外，全年销售权益比例仅有0.44意味着力高集团有众多项目属于低权益比例项目。
低权益比例在财报上面表现为归母净利润的缩水以及与收入增长之间的背离。
根据年报数据，力高集团2021年收入为203.96亿元，同比增长63.8%，而归母净利润仅为8.8亿元，同比下降31.79%。
纵观力高集团上市以来的收入与归母净利润表现，其中收入总体保持正增长，且近三年增长趋势不断扩大；归母净利润表现则自2019年开始增速已连续三年低于收入增长率；同时，2021年亦是2015年之后首次出现的归母净利润负增长的年份。
从2021年表现来看，力高集团净利润总额较上一年增加10.03亿元，而归母净利润和非控制性权益应占利润的变动分别为-4.8亿元、14.82亿元，其中子公司及合营公司的利润有所下降，而联营公司的收入则在增加。
数据来源：企业年报、观点指数整理
2021年力高集团净利润增长率高于收入增长率，意味着归母净利润下滑对利润的减少影响不大，归母净利润在总利润的占比下滑原因是少数股东权益应占利润的上升。
对此，力高在年报中解释道，非控制性权益应占利润增加主要是由于集团持有少于50%实际权益的物业发展项目利润增加所致，表示力高今年结算的许多项目均为权益比例小于50%的联营公司所经营。
从少数股东权益的表现来看，力高集团非控制性权益的增长主要集中在2018年和2019年，由于长期采用低权益模式进行项目开发，非控制性权益增长率自2016年开始便一直高于股东权益增长率，2021年非控制性权益已超过股东权益。
数据来源：企业年报、观点指数整理
除此以外，由于房地产行业整体销售走弱，合作开发对于业绩的带动效益减弱，力高集团或将面临结转收入回落的挑战。
收入结转或将回调
合约负债被视为房企利润的“蓄水池”，主要是由房地产企业销售的预收账款等款项构成，若合约负债顺利结转，则成为房企的确认收入。
根据财报数据，力高集团2021年合约负债为252.05亿元，同比下降6%，是自2015年以来首次出现下降。此前力高合约负债规模保持着增长态势，去年合约负债增长率为72.42%，2014至2021年7年间合约负债平均增长率为47.3%，因此2021年合约负债规模的下降一定程度上提示了未来收入结转的风险。
与之相对的，2021年力高集团合约销售金额增长率为14.7%，意味着物业销售金额的增长幅度相较于交付物业的金额有一定差距。
数据来源：企业年报、观点指数整理
同时，观点指数观察与力高集团权益销售金额同量级但权益比例较高的两家房企，并无发现合约负债规模下降的情况。
一方面，由于近年力高集团合作开发份额不断扩大，全口径销售规模与权益销售规模的增长趋势还不匹配，如2021年权益销售金额增加0.2亿元，在交付规模增长的情况下就导致了合约负债规模的回调。
另一方面，尽管力高集团在规模化的过程中收获了许多合作开发项目，但布局的区域偏向于城市新开发区或城市的非核心地段。从土地储备来看，截至2021年末，力高集团在山东区域、江西区域、湖南区域的土地储备最多，在浙江区域、广东区域的土地储备不算很丰富。
在房地产行业转型时期，大都市圈或高能级城市的房产更受关注，而城市新开发区或城市的非核心地段的住宅销售情况相对并不乐观，难以保障整体销售业绩。2022年前4月，力高集团全口径、权益销售金额同比下降42.5%、44.4%，而同期观点指数房地产企业销售表现研究显示前100房企全口径、权益销售金额同比增长67.2%、64.9%。
面对行业发展的变局，低权益企业是会调整策略提升独立操盘能力还是会继续在合作中寻觅共赢之道？我们拭目以待。
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