$永达汽车(03669)$ 不到3块的永达汽车到底便宜否，以下几个数据应该能说明问题。
我统计了自2017年至今的现金流量数据，主要目的是估算未来的自由现金流。永达报表没有披露官方计算的自由现金流，我便基于对永达财报的理解自行创造了一个大致公式计算其自由现金流。计算方式如下：自由现金流=排除受限制银行结余的经营活动所得现金净额-融资成本-资本开支。也就是下图四行数据：
为什么不直接用经营活动所得现金净额作为被减数，是因为经营活动所得现金净额中包含了受限制银行结余的转入和转出，在我看来这和经营活动无甚关系，数额大了会造成太大偏差。
2017、2018两年，大额资本开支导致该两年自由现金流为负，大额资本开支主的主要原因是这两年永达在网点上的扩张，这两年每年保持着十多家新网点的开设，同时还进行了一些收购。从2019年到2021年的营收及利润高增长来看，17、18年的投资是卓有成效的。2019年到2022年的自由现金流加起来超过百亿，是如今市值的两倍。也就是如果往后永达的业绩能回到2019到2022年内的任意两年的水平，以今天的市值买入，两年即可收回投资成本，这收益率可谓超高了吧。
那么2019-2022这四年，为何会取得这么好的自由现金流，主要原因有二。一是业绩的增长，主要反映在税前盈利及营运资本变动前的现金流量数据中；另一方面是在这四年中，永达不仅靠销售的增长带动了经营现金流的增长，还压缩了营运投入的资本，从营运占用资本中“挤出”额外的现金流。比较营运资本变动前的现金流和排除受限制结余影响的经营现金净额即可看出。
但是从营运资本中挤出现金这种获得现金流的方式显然不可能无限持续下去，在行业进入不景气周期时，营运资本反而会占用更多现金，比如2018年和2023年上半年。但可以预测，只要行业重新进入景气周期，在不景气周期中投入的营运资本又可以被挤出一部分，从而使得该年份的现金流出奇的好。还是那句话，如果再往后的几年，永达的业绩能恢复至2019至2022年四年中的水平，并能持续两年，那么今日投资永达的成本不到三年即可收回，三年后的现金流每一年都是净赚。
所以剩下的关键问题就是，永达能回到2019至2022年这其中的好光景去吗？我们不妨反着思考这个问题，加入永达永远回不去了，只能长时间陷在目前的境地，或者略微好一些，那这笔投资还是否值得。众所周知，2023年车企之间的价格战贯穿全年，直接把永达的新车销售毛利率干到了0.49%，这也是今年拉跨的主要原因。但即便是这样，看看2023上半年的现金流数据，在资本支出并未大额减少的情况下，仍取得了1.56亿的自由现金流，假设下半年获得和上半年一样的1.56亿自由现金流，那全年自由现金流3亿，今天永达市值52亿人民币，则自由现金流收益率为3/52=5.76%，也不是那么低吧。如果永达在网点上不再扩张，资本开支在现在的基础上节约出两个亿应该不难，那自由现金流则可以到5亿，此时收益率会来到近10%，我相信这个计算是足够保守的。但价格战势必会停止的，行业也一定会回到有序的时候，到那个时候永达新车销售的毛利率一旦回升，业绩带动的自由现金流增长怎么也会比3亿高，即便回不到二三十亿一年，能够做到10亿一年的话，这笔投资四五年就能回本。
从定量的角度看，52亿人民币的永达无疑是非常便宜的，当然这一切的前提是人们不会马上抛弃宝马、保时捷。
再说说令人担忧的董事长张德安的迷惑行为。张德安2016年持有的股份比例还在40%多，如今通过多次减持已经到了30%。创始人减持股票其实无可厚非，卖点股拿点钱享受下乃人之常情。但张德安2021年的一笔减持让我有一点困惑。2021年9月6日张德安通过其全资持股子公司Asset Link Investment Limited减持永达1500万股，两周后的9月20日和21日张德安又以个人名义增持200万股，并在2022年多次小额增持，每次五六十万股。张德安每次增持股票都会发一个自愿增持公告。
但大额减持的时候却静悄悄不发任何公告，给我的感觉是动真格卖的时候静悄悄，装样子买的时候就大声吼，有种“老乡别走”的感觉，实属不光明磊落。给人的感觉就是脑筋都用到减持上去了。2023上半年，另一高管蔡英杰副董事长，低位减持2500万股，几乎减掉自己所持股份的一半，虽说别人卖股票不应该对自己的决策有任何影响，但副董事长这减持力度和董事长去年这迷惑操作还是让我有点膈应。迷惑的还不止这，大名鼎鼎的富达基金，却在这两位懂事长减持的同时不断增持，2023上半年，富达基金增持2800万股，FIL Limited增持3685万股，FIL Limited我查了下貌似也是富达基金旗下的公司，富达现在已经买成了永达的第二大股东占比18%。一边是对自己公司知根知底的正副董事长，一边是全球大名鼎鼎的共同基金，到底是谁割谁韭菜呢，有点意思。
对大股东行为的不解让我不敢增加对永达的持仓，定量上的肉眼可见的便宜也让我不想减仓，维持着不动吧，反正投的也不多，2%不到。