作者@知常容问道
前言：分众传媒（002027.SZ）于2022年8月16日发布2022年半年度报告。公司上半年实现营业收入48.52亿元，yoy-33.77%，归母净利14.03亿元，yoy-51.61%，扣非归母10.80亿元，yoy-58.34%.
经拆分，公司22Q2单季度营收19.13亿元（yoy-48.76%，qoq-34.9%），归母净利4.75亿元（yoy-69.02%，qoq-48.87%），扣非归母（yoy-80.47%，qoq-66.95%）；
22Q1单季度营收29.39亿元（yoy-18.19%，qoq-20.31%），归母净利9.29亿元（yoy-32.12%，qoq-43.39%），扣非归母8.11亿元（yoy-33.33%，qoq-41.36%）；
核心观点：
从分众二季度表现的确很差，波动很大，但不利因素也包含在股价当中了。坏的方面是收入下降，广告主需求下降，竞争端有新潮降价，而分众有可能会在价格上有一定的这让，下半年不在加价及明年加价情况不明朗，应收账款信用减值损失上升，诉讼增多，互联网行业投放大幅疲软，都是拖累分众的主要因素；
好的方面也有成本端有一定压降，海外扩张表现良好。中期不派息是预期当中的；
短期不明朗；
长期来看分众梯媒品牌价值稳固：做品牌还是要做形象，为什么过去很多广告主要大量投放央视，而现在投放梯媒等等，品牌心智是重要的，同样两个产品在你没试过的时候一定会选那个耳熟能详，大家都听过的，即使价格贵一点你也会接受，毕竟试错成本很高，就像去旅游都会做攻略，大家评价好的饭店会去，一个门庭若市，一个门可罗雀肯定是有他的原因的，长期看分众价值稳固，长期来看分众逻辑不变，新消费的线下投放重要窗口，品牌广告的价值凸显，引爆了很多品牌，如元气森林、妙可蓝多等，长期价值更加重要，估值的确有安全边际；
仓位与买入时机：（我们只是分析对分众的看法及记录下来，并不代表推荐及买卖建议，阅读者切勿无脑使用）从目前的来看分众的估值与股价均已被打骨折，估值还是具有安全边际的，而利空因素基本包括在股价当中，目前不应盲目悲观；
一方面是宏观经济、股市大盘下跌、还有行业受疫情影响关注度较低，但这些已经都逐步被市场消化，如果有仓位低位减持并不理智，若有更好的标的或许可以换一些仓位，毕竟目前个股均处于低位，传媒博弈的情况还是很大的，分众向上的可能性很大，下跌空间不高，但对于梯媒广告行业来说，互联网被打压，分众最豪横的广告行业投放是大大降低的，消费整体属于稳住的盘子，并不能有太高的预期。综合下来看分众明年加价或者不加价的可能性目前是各自50%，基本面好转可能要熬得时间比较长；
分众当前估值和向上的想象空间很大，值得配置，但要注意仓位，全仓all in很危险，分散配置是可以的，像张坤基金盘子这么大，配置一些很正常，不要过于神话或者当做指标性来看；
分众稳妥的方式可以建底仓5%左右，若基本面好转，明朗后可以适当上调，关键跟踪的是刊挂率与广告主数量，其实互联网影响是有的，但在新能源、预制菜或者其他行业能够填补也是可以的，最重要的还是这两个指标，综合来看分众当前已经到了主动买套的位置；
业绩预测：
略
业绩拆分：
拆业务结构看，楼宇媒体22H1实现营收44.56亿元，同比下滑33.04%；影院媒体 营收3.91亿元，同比下滑39.96%。梯媒22Q2单季度实现营收18.01亿元，同比下 滑47.2%；影院媒体22Q2营收1.10亿元，去年同期3.13亿元。
影院收入可以看到主要还是跟票房有关，影院被限流，疫情影响，票房下降，覆盖场景下降一定会对覆盖人群力度有所影响，广告主投放意愿自然下降，而独行月球等暑期档恢复，便会对影院收入昌盛贡献，从目前的来看疫情对影院影响比较大，去年达到10亿级别影院收入，今年下半年若没有在像二季度一样的严重疫情，温和的情况下，一线、二线城市不受影响预计下半年仍然可以创造单季度2.5亿元的影院收入，保守估计影院收入规模全年在8.5亿，同比下滑27.5%；
影院媒体成本端根据分众半年报拆分2022H1上半年为1.42亿元，较去年同期近5个亿来比较同比下滑3.6亿左右，可见影院媒体成本端管控效果明显，这主要是成本模式计价谈成的结果，影院如果被限流导致不能正常播映是要减免的，拆分预估单季度成本几千万左右，算下来分众影院的毛利率在60%左右，可见分众对影院还是比较强势，都是博弈的结果，我们判断，即使在极端情况下分众的影院业务会有保底，不至于亏钱。但如果影院正常经营，分众的广告主投放不及预期，那么会影响分众影院板块的毛利率下滑。影院目前恢复来看还是比较坎坷吧，受制于疫情；
梯媒：上半年44.5亿元，同比下滑33%，拆分二季度梯媒收入18亿元，同比下滑47%，梯媒占收入比例92%左右，分众梯媒仍然是主要发力点；
梯媒的上游是物业，而梯媒的竞争者也存在新潮、华宇等，所以物业就是收租金，价格可能会下降些，但幅度不会太大，如果压价太狠，可能就会租给新潮等，所以梯媒成本端我们可以看到会略有下降，但幅度不会太大，一方面签约租金影响，一方面是人员优化影响。拆分季度平分成本大概每个季度9.2亿左右，而影响毛利率的主要是固定成本刚性，收入多毛利率就高，二季度毛利率仅48%与去年的71%相比相差很大。
梯媒及其他媒体营收分广告主看，22H1快消实现营收23.80亿元，同比下滑 8.33%，在整体收入中的占比为49.05%。22Q1快消同增14%，我们预估22Q2快消 广告主收入同比下滑30%左右，下滑幅度小于梯媒整体下滑，体现快消品韧性更 强。快消品中食品、饮料、酒精预计占比相对较大，其次为化妆品、个人用品、药 品、服饰等类目，上半年预估酒类、食品类、医药保健等投放情况相对较好。22H1互联网广告主实现营收6.61亿，同比下滑70.65%，占整体收入的比重从去年 同期的30.76%下滑至22H1的13.63%。一方面电商等头部互联网广告主去年基数较 大，今年疫情之下投放缩减明显；另一方面新经济互联网广告主投放下滑幅度大。交通广告主22H1创收2.80亿元，同比下滑4.53%，占整体收入的比重从去年同期的 4%提升至5.77%。其他广告主中，房产家居、通讯类上半年录得增长。我们认为分众目前仍处在疫后复苏的过程中，经营韧性较强的快消品广告主将会是 主要支撑。
行业动态：根据CTR媒介智讯的数据显示，2022年上半年广告市场同比减少11.8%。自年初开始，国内外市场的不稳定及疫情因素等对广告市场整体有所影响，户外投放渠道受到影响最大。伴随着国内市场的逐步稳定，广告市场环比稳步提升，同比降幅收窄。
从近五年的行业表现看，食品、饮料、药品三个行业在广告市场的投放稳定，始终处在头部的位置。酒精类饮品、个人用品两个行业在近两年有明显的增长。酒精类饮品行业中，中国餐酒、啤酒、葡萄酒/果酒三个品类增长迅猛。电视是酒精类饮品行业最主要的投放媒体，几乎所有的酒精类品牌都在电视有一定的投放，另外，酒精类在电梯广告增长明显，电梯LCD的花费增幅超过200%，电梯海报增长42%。酒精类饮品行业在互联网站、传统户外以及报纸也有增长，但整体投放的占比略小。
头部品牌如泰山、剑南春、泸州等均增长明显。个人用品行业自去年起投放十分活跃，今年上半年增幅有些许回落，但依旧保持着增长的态势。包含众多个人健康护理用品如眼贴、按摩椅、美容仪、降压表、艾灸盒、矫治器等等的个人健康用品是行业内投放增长的主要阵地。此外，珠宝首饰、脱毛器、生发用品、剃须刀、箱包等品类在今年也有增长，但总体投放量较小。从媒体表现看，个人用品行业在电视、广播、传统户外、电梯广告的投放均有增长。部分新品牌表现尤为突出，如康铂美容仪，其始终占据2022年新增品牌榜单首位，并持续投放，扩大品牌知名度。下滑的行业中，IT产品及服务性行业表现较为明显。在2020年左右行业经历了高增长期，线上替代线下的趋势促使行业蓬勃发展。而到了2022年，不论是由于行业红利消失进入存量竞争，还是由于监管因素，对教育等细分领域的App进行了更为严格的管理，导致广告市场投放的行业内大量品牌流失。根据CTR媒介智讯的数据统计，2022年App的投放品牌数量同比减少17%，广告刊例花费减少了55%。目前该行业投放的巨头，集中在各类生活服务App，如饿了么、啄木鸟、贝壳找房以及电商、短视频App。
预计全年的梯媒收入约104.5亿元，毛利率达到64%，主要是下半年在疫情后有所恢复，一个季度达到30亿元的水平是比较中性预期的，主要观察两点量与价，从目前广告主和刊挂率看7-8月广告主平均水平在13个左右，刊挂率在93%左右，表现回到了2019年下半年的情况，根据业绩会纪要7月涨价是不会有了，但降价？这个事不确定，毕竟新潮也开始降价了，明年1月1日的年度涨价与否会看Q4情况，若较好就涨，不好就不涨。后续年度涨价考虑从1年2涨变为1年1涨。这个就要紧密跟踪，梯媒回暖的不确定性还是有的；
预计营业总收入略；
利润表：2022H1影响利润的最大影响是收入在二季度下滑严重，但营业成本也有5亿同比的下降表现不错，销售费用是随着营收同向变化，管理费用由于股权激励等影响仍然比较刚性存在；
除此之外影响 较大的就是应收账款的信用减值影响，今年上半年为3亿，较去年增加较大，公允价值波动也对利润表产生负面影响，其与的其他收益主要是政府补助，对利润表正面影响；
略；
竞争：竞争端分众/新潮几乎同时发布与蟹状元合作的文案，可见从一家独大，新潮接不到什么广告已经变成了3/7开了，从广告发布来看分众打着亿元的大单，但实际上也只是刊例价计算，而新潮则没有提规模的事，推测应该还是分众占大头，占了蟹状元梯媒的7-8成吧。
而新潮前期宣布价格战后的确广告主有增多，而分众的广告主却不温不火。我们交流上海分众视频广告的情况和深圳的情况大概是广告主12-13个；
而新潮最近梯内智慧屏广告主超级多，也达到12-13个，这在过去是不可能的，过去只有7/8个，现在广告主上升的非常快，我们跟踪近一个月，目前结论是不得不承认新潮广告主正在增多，价格战的确开发到了一些客户，而广告主与分众也有重合，如九号电动车、花西子、东鹏、奶酪棒、剑南春等。这对分众不是好事；
降价可能性：分众提到7月不加价，明年的加价情况要看4季度的表现情况，从目前来看下半年政策面放水较为明显，经济恢复，在降价的可能性不大，分众在4/5月收入下滑60%，6月开始恢复，从目前的来看表现还是可以的。拆分地区看华南地区、华东地区下降幅度大致相等，主要是一线城市均处于疫情，广东是一季度，上海是二季度，所以表现均不好，上半年折扣力度加大是有可能的；
仓位与买入时机：（我们只是分析对分众的看法及记录下来，并不代表推荐及买卖建议，阅读者切勿无脑使用）从目前的来看分众的估值与股价均已被打骨折，估值还是具有安全边际的，而利空因素基本包括在股价当中，目前不应盲目悲观，如果有仓位低位减持并不理智，若有更好的标的或许可以换一些仓位，毕竟目前个股均处于低位，传媒博弈的情况还是很大的，分众向上的可能性很大，下跌空间不高，但对于梯媒广告行业来说，互联网被打压，分众最豪横的广告行业投放是大大降低的，消费整体属于稳住的盘子，并不能有太高的预期。综合下来看分众明年加价或者不加价的可能性目前是各自50%，基本面好转可能要熬得时间比较长；
分众当前估值和向上的想象空间很大，值得配置，但要注意仓位，全仓all in很危险，分散配置是可以的，像张坤基金盘子这么大，配置一些很正常，不要过于神话或者当做指标性来看；
分众稳妥的方式可以建底仓5%左右，若基本面好转，明朗后可以适当上调，关键跟踪的是刊挂率与广告主数量，其实互联网影响是有的，但在新能源、预制菜或者其他行业能够填补也是可以的，最重要的还是这两个指标，综合来看分众当前已经到了主动买套的位置；
财务分析：
应收账款：应收账款2022H1为46亿元，坏账准备23亿元，较期初的坏账减值准备增加3亿，可以看到应收账款坏账还是受到影响，按行业互联网、消费行业占应收款比例较大，而一年以上计提比例在36%-54%，计提比例还是相对充足的；今年上半年核销额为2136万元，可以看到应收账款的确存在不好的情况，预计全年应收款计提有可能上升的情况；
广告主合同诉讼：广告主诉讼情况比较多，其中苏宁、妙飞等大量投放的怼应收款影响较大。后续互联网、房地产等也需要关注；
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