作者@知常容鸡蛋面
在投资界《聪明的投资者》与《证券分析》的地位无论怎么推崇都不为过，一本阐述完整的投资原理，另一本全面介绍的证券分析技术。对想要学习并了解投资的大众，两者是很好的阅读书籍。今天主要分享《聪明的投资者》很早之前笔者曾拜读过一次，但诸多内容早已淡忘。一是时间太久；二是自身经历不够，缺乏对证券系统性的了解很难真正理解全面。
说到本书，我们必须提及一人就是巴菲特先生，他老人家认为自己的投资基因构成中是85%的格雷厄姆加15%的费雪，而这85%就是本书的作者-格雷厄姆。作为巴菲特的恩师，格雷厄姆对巴菲特的影响无疑是巨大的，是巴菲特膜拜为一生的“精神导师”，其实巴菲特的很多耳熟能详的名言是源于格雷厄姆，只是青出于蓝胜于蓝，巴菲特的投资成就取得了更伟大成功。
本书问世已超过70年，但格雷厄姆的观点至今仍像教科书一般，给予投资者在原理方面最全面的认知。开篇直接阐述了“投资者”的定义是什么？它与“投机者”之间区别。格雷厄姆认为“投资操作是基于全面的分析，确保本金的安全和满意的投资回报。不符合这些要求的操作是投机性的。”这其中包含了三个要素：1.全面的分析；2确保本金安全；3.满意的投资回报。实际上达到三要素之间的平衡并不容易。
我个人理解这三要素属于递进与补充关系，首先投资之前基于全面的分析是必须要做的，只有做到了全面分析这一前提，才可能相对客观的去了解一家企业，或是其他投资工具。对于全面分析的技术知识可以阅读《证券分析》或是关注我们知常容。在此我简要阐述一下我们知常容的投资方式。
首先财报的基础必须要了解，这是基础的分析之一，其次行业的发展方向、潜在竞争、公司定位等，最后是基本的估值定锚。前期工作完成后，持续的跟踪与修正，在全面分析中也是重要的一环。现在很多投资者对财报环节比较忽视，或是了解的比较粗浅，因为财报基本知识与联系需要一定专业的知识与耐心的整理，需要投资者系统新的学习一门知识，比较枯燥、费时。然而不深入财报，这其实非常的危险，一旦在面临外在干扰环境，很容易出现摇摆。
虽然全面分析对很多投资者而言，已经较为困难，但显然有了全面分析也仅是解决了投资中的一部分事情。全面分析与客观事实本身的正确并不相关，即使存在大量的数据与测算，仍可能出现偏差。同时，也并不是做到了全面分析，就一定是投资，当然全面分析也不一定就能保证投资的成功。
由此，格雷厄姆继续补充了保证本金安全和满意回报。从格雷厄姆对整个投资描述看，在全面分析的前提下，保证本金安全很重要措施在于---保留安全边际与多样化原则，即全面分析+安全边际+多样化原则，形成三者一体的保证。全面分析+安全边际+单一持股（单一行业），不属于格雷厄姆认为的投资。格雷厄姆所介绍的多样，可以是股票类型多样化、也可以是投资工具品类的多样化。
不过所有的多样化，都不可避免的带来一个问题，理论上有效的安全边际+多样化组合，投资收益回报会更为平缓。格雷厄姆更是添加了更为主观的观点-满意的投资回报。书中言明“投资者所追求的回报率依赖于投资者愿意和能够完成任务的明智的努力程度”。这并不是等同于付出越多，回报率就越大，也不等同于风险偏好越高，收益回报就越高。风险与收益之间并不呈现正态分布，不是有效性努力，也难以达到好的效果。从A股的市场环境看，投资者能达到5%-8%的年复合收益已经非常不错，实际上格雷厄姆认为2-3%对一般投资者而言，也应该认为可以接受。对于智力超群的人类而言，克制性达到三要素平衡，并不容易。
为了更为完整的阐述三要素，格雷厄姆对市场波动、投资者买入企业的态度、构建投资组合的基本方法、股票选择性的基本原则，进行了诸多描述。如果了解价值投资理念的，都可能听过市场先生、所有者权益、安全边际等概念。这些原理概念都来自本书，不过每个人读者可能都有自己的理解。但是解释方面，格雷厄姆结合了很多案例，对为什么会得出这样的理论进行了举例，时间的跨度与案例非常充足。在过去的近70多年里，基本上都能够形成比较好的指导性。
但我个人最想描述的，还是在本书对安全边际阐述，格雷厄姆认为这是投资中最核心的概念。在此可以重复一点，格雷厄姆所言的安全边际包含两个方面，一是当前价格低于内在价值，或是合理的折现下具有较好的回报；二是多样化组合。并认为安全边际概念与多样化原则之间有紧密的逻辑关系，一个与另一个互相关联。即使具有投资者喜欢的安全边际，一个单独的证券也可能操作得很坏，因为这个边际仅能保证他获利的机会比损失的机会更多，而不保证损失是不可能的。
首先谈及第一点，当前价格低于内在价值，或是合理的折现下具有较好的回报。谈及格雷厄姆更多的认为他提及的安全边际，更多的来自于清算价值。这与格雷厄姆所处的时代具有很大关系，1929年华尔街股市崩盘后，市场出现了很多低于清算价值企业，在经历大崩盘后，格雷厄姆对股权价值评估有了更为严格的要求。之后随着巴菲特在投资领域不断崛起，新添了“合理的价格买入优秀的公司”理念，对企业未来的发展提出了更高要求。这实际也是来自于时代的转变，一方面，巴菲特投资时代低于清算价值的企业越来越少；另一方面，时代的发展也证明了后一种回报更为突出。
实际上，格雷厄姆也并不排斥买入优秀的成长股，并且对买入这类型企业的投资者，给予了很好的指导性。格雷厄姆言明“为高质量的股票支付太高价格的风险不是证券购买者通常所面临的主要风险。几年的观察告诉我们，投资者的主要损失来自有利的商业条件下购买劣质股。”这实际表明，大部分成长股都是伪成长，过去的成长记录很难延续到未来，成长股的购买者对预期收益率的依赖大于过去所示的平均值。如果投资者的竞价不断降低折现要求，那实际的安全边际将不复存在。
尤其是在市场环境极度悲观时，注定要忍受价格下降的烦恼，投资者也无法充满信心的期待最终恢复原状。而其中的根源在于没有一个真正的安全边际使他摆脱困境。以“合理的价格买入优秀的公司”目前已经被验证是可以取得很好的回报，但“合理的价格”“优秀的企业”是两个需要很强能力判断的事项，绝大部分投资者并不具备这样的判断能力。但假若以低估价格买入，即便市场环境与公司发展出现一定问题，未来投资者收益有一点下降，投资者也可以得到满意的回报。
对于安全边际的第二点，大部分投资者在谈及安全边际时，更多的是考虑第一点，仅从价格方面考虑，忽略了投资中概率因素。我们也知道不要把鸡蛋放在同一篮子里的理念，有效分散可以的带来单一的小概率风险。同时也可以让投资系统持续的运转，不至于被小概率事件所击倒。不过也需要提及一点，分散也有诸多的解释，或是说也有不同的观点看法。一种是以品种资金比例的分散；一种是以认知深浅的分散。前者分散的比较广泛，后者实际会偏集中。
从格雷厄姆观点看，更偏向于投资者成为保守型，以多个品种配置保障投资回报，不过完全按照格雷厄姆要求，会显得偏于保守，或是说极端的保守。对于配置的多样化了解，可以参考《机构投资者的创新之路》，个人投资者可以参考彼得林奇对股票类型的划分。知常容一般划分为积极的进攻、保守收息两大类。在近两年进攻型表现不佳的情况下，保守收息表现的更为稳定。
《聪明的投资者》作为格雷厄姆的著作之一，该书特点与其个人风格是非常一致的，巴菲特回忆格雷厄姆的教学并非止于纸上谈兵，而是教授学生如何真刀真枪地买卖股票。因此本书也有比较明显的特定性、实战性，与作者所处时代、所处市场密切相关，不一定完全适合资本的发展，但是投资界的理念虽然在不断进化演变，很多核心原理依然源自于此。所有巴菲特言明自己的投资是85%的格雷厄姆加15%的费雪，对其格雷厄姆思想，进行了一点补充改进。
投资，首先是要进入这扇门，进入之后再继续努力探索这片神奇的领域，终有一日，你的前途能一片光明，可如果进错了，那么就是南辕北辙。在危机四伏的金融王国里，哪怕智慧与勇气兼具，仍然不够，你还需要一位经验丰富的向导，指引你翻越崇山峻岭，勇闯激流险滩。对于想要认真探索、提升自我能力的投资者，欢迎关注我们知常容。
推荐阅读
不以物喜，不以己悲坚守初心专注长期价值——价值投资感悟与总结
如果觉得不错，请【点赞】+【关注】。本文首发于XX号
@今日话题 @徒步三萬里 $华润双鹤(SH600062)$ $长城汽车(SH601633)$ $安徽建工(SH600502)$