调味品是一门好生意，因为味觉的记忆是深刻的。随着反复食用，一旦形成美味的记忆，这种记忆就难以消除。这导致调味品的品牌忠诚度高，复购率高。所以，能在调味生意上占据一席之地的公司，往往是资本市场的宠儿。
海天味业，作为调味品行业的领军企业，一直以来都以其卓越的品质和创新的精神赢得了消费者的信赖。其产品不仅仅是厨房中的调味佳品，更是亿万家庭餐桌上不可或缺的味道记忆。然而，即便是巨头，也无法独善其身于市场的风云变幻之外。
5000亿“转瞬即逝” 经销商锐减
从2017年开始，海天股价一路上涨，到2021年1月市值高峰突破了7000亿元。海天也有了“酱油茅”的称号。但在市值突破7000亿元之后的第三年，也就是2024年1月，海天市值已经跌破2000亿元。取得如今的窘境，让人不禁想问一句，海天到底怎么了？
在过去的三年中，如果说海天味业2021年股价暴跌31%，更多的原因来自基金抱团股的整体崩溃，那么2023年在上证指数全年小跌3.7%的大背景下，其股价还暴跌42%，则完全是自身原因所致。
2023年，海天味业营收245.59亿元，同比下降4.1%；净利润56.27亿元，同比下降9.21%。海天味业自从2014年上市以来，从来都没有营收下滑过，2023年是第一次下滑，净利润则是连续第二年下滑。
2023年年报指出，海天的酱油、调味酱、蚝油三大产品毛利率分别是42.6%、35.5%、29%，只有酱油的毛利率同比微微增长，调味酱和蚝油的毛利率全都下滑。
至今，海天酱油系列产品已涵盖老字号系列、有机系列、经典系列、味极鲜系列、特惠系列、减盐系列、零添加系列等面向不同消费市场的产品，有海天金标生抽、海天草菇老抽、海天味极鲜等3个销售额10亿以上的大单品。
然而，作为海天的主营产品，酱油在2023年销售下滑超过8%，成为下滑最严重的大品类，这也直接导致公司酱油的库存提高了152.54%。
据统计，2021年末-2023年末，海天味业经销商数量分别为7430家、7172家、6591家。今年一季末，公司经销商跌至6506家。
对此，海天味业表示，经销商数量与营收之间不是呈正向比例关系，经销商数量的减少一方面是公司对网络的主动优化，不简单追求经销商数量的增加，更注重经销商的发展质量，扶持核心经销商上规模发展一直是公司所坚持的；另一方面在存量经济下，竞争也更加激烈，一部分效率低下缺乏竞争力的小规模经销商被市场所淘汰。
有业内人士认为，经销商大幅减少，说明企业凝聚力下降，经销商认同度下降，可能因利润空间下降导致客户利润不足无法良好运转，负面新闻又将导致营收的下降。渠道商认可度下降，流失对企业而言，影响很大，除了营收下降，库存上涨外，还有可能导致终端网点减少，消费者能见度下降，更损失产品销售的机会，会引发营收的下降。
内生力减弱 多家券商给予下调盈利预测
业绩承压的情况下，多家券商纷纷给予海天味业下调盈利预测。
天风证券指出，由于目前大环境仍充满机遇和挑战，根据公司2024年一季度业绩，略调整盈利预测，预计24-26年营收分别为270.70/295.96/323.03亿元（24-25年前值为302/339亿元），增速为10%/9%/9%，归母净利润为61.08/65.85/71.07（24-25年前值为75/86亿元），增速为9%/8%/8%，对应PE为36/33/31X，维持“买入”评级。
平安证券指出，公司终端需求恢复不及预期，业绩承压。根据公司2023年年报，略调低业绩预测，预计公司2024~2026年的归母净利润分别为61.54亿元（前值为68.21亿元）、67.67亿元（前值为76.45亿元）、75.33亿元（新增），EPS分别为1.11/1.22/1.35元。对应4月26日收盘价的PE分别为35.1、31.9、28.7倍。公司作为调味品龙头，在品牌/产品/渠道方面竞争优势突出，市场份额持续提升，依旧看好公司长期发展，维持“推荐”评级。
中泰证券表示，根据公司年报，考虑到需求较为疲软，下调盈利预测，预计公司2024-2026年收入分别为265.66、288.07、309.59亿元（2024-2025年原值为289.37、320.85），归母净利润分别为61.25、68.11、74.21亿元（2024-2025年原值为71.46、81.97），EPS分别为1.10、1.22、1.33元，对应PE为35.3倍、31.7倍、29.1倍，维持“买入”评级。
国联证券表示，考虑到行业需求略承压，调整公司2024-2026年营业收入分别至268.12/289.56/312.73亿元，同比增速分别为9.17%/8.00%/8.00%，归母净利润分别为61.72/67.47/73.80亿元，同比增速分别为9.69%/9.33%/9.37%，EPS分别为1.11/1.21/1.33元/股，3年CAGR为9.47%。鉴于公司为基础调味品龙头企业，积极变革，经营有望改善，参照可比公司估值，给予公司2024年39倍PE，目标价43.29元，维持“增持”评级。
从渠道端布局方面来看，庞康早早瞄准了餐饮端。据悉，海天味业旗下产品的销售渠道中，流向B端餐饮门店的部分占据了60%，撑起了销量的大半壁江山。然而，随着疫情战线的拉长，无论堂食或是外卖，餐饮行业门店的客单量都在2021年开始普遍断崖式下跌，部分中小型门店甚至因入不敷出而倒闭。
在这样的环境之下，作为餐饮行业上游产业的调味品生产商，海天味业的业绩表现也受到了严重影响。随着销量下滑而来的，是赚不到钱的经销商们开始陆续出走。
业内人士分析指出，早在2019年，海天味业的内生能力已经开始减弱。如果用营业收入来衡量企业内生能力的减弱，常常会得到滞后的结果。因为当产品内生增长减弱时，企业还可以通过扩大经销商人数的外延式增长来提高营业收入。
2022年海天开始主动收缩经销商数量。但2019年，此数值降为5020万元，不仅低于2018年的9380万元，甚至低于2016年的6130万元。2020年“两年增量”继续下降为3980万元，这反映了海天内生能力继续走弱。
今年上半年，海天味业在五大区域内累计减少经销商已超800家，这也意味着其所负责区域内，将不再有系统的经销商进行活动，势必直接影响产品销量。这也难怪有部分消费者表示，超市里调味品的货架上，曾经的行业巨头海天味业的产品似乎变少了。
业内地位稳健 且行且珍惜
众所周知，中国调味品行业的格局是“一超多强”，海天味业当属行业的超级巨头。作为主营产品是酱油、蚝油以及各类酱料的大企业，2023年海天销售酱油230万吨，销售收入126亿元。按14亿人折算，相当于平均每个中国人消费了1.64公斤海天酱油。
虽然酱油已经进入成熟期，但调味品行业仍有增长空间。现阶段蚝油、调味酱还处于成长期，而复合调味品尚处于萌芽期。
除此之外，即便是进入成熟期的酱油，未来销售额仍有增长潜力。当酱油的消费增量变得缓慢，行业集中度就会进一步上升。一方面是因为小品牌处于规模劣势，综合成本高，在竞争中容易出局；另一方面是因为人口向大城市集中，地方性小品牌在大城市的销售渠道无法与大公司抗衡，所以会逐渐失去生存空间。而海天作为龙头，会受益于集中度上升，可以凭借酱油之外的创新产品实现增长。
夸张点说，海天面临的问题，业内其他企业都在面临，其他企业能比海天应对得更好？不见得。未来十年甚至更久，或许没有企业能够撼动海天的行业地位。