股市暴跌环境下公募基金巨额赎回造成的净值波动分析



从6月15日起，A股开启了暴跌模式，股价下跌直接造成偏股型公募基金净值下跌，



常规思维认为，A股市场有涨跌幅限制，最大日跌幅为10%，按此推论基金净值日跌幅也应该控制在10%之内，然而特殊环境下总会有例外发生。



案例1：基金单日净值顺市大跌



6月26日，国海富兰克林基金旗下的国富健康优质生活（000761）净值跌幅高达16.09%（当日净值1.425,6月25日净值1.686）。
据相关新闻媒体报导，6月25接近收盘时候，该基金收到了来自机构的大额赎回单，与6月26日市场暴跌形成叠加效应，最终导致了该基金净值的大幅回撤。彼时该基金并没有太多现金头寸，因此在确认赎回单后选择在第二个交易日抛售套现。然而6月26日市场全线大跌，该基金份额极度缩水，因此单位净值跌幅被迫放大。



案例2：基金单日净值逆市大涨



鹏华基金旗下的鹏华弘锐混合C（001493）2015年7月7日净值达到1.711元，较7月6日的0.996元大增0.715元，单日增长率达到71.79%。根据该基金的招募说明书，赎回费用由赎回C类基金份额的基金份额持有人承担，对C类基金份额持有人投资人收取的赎回费全额计入基金财产。如果基金持有人持有期限超过一个月，则免收赎回费，不足一个月的赎回费率为0.5%。引用相关媒体报导的鹏华基金内部反馈，此日暴涨主要因为弘锐混合C的一个主要持有人因自身因素提前离场，虽然本次赎回的持有人人数较少，但其持有份额在C类份额中占比非常高，因此导致该持有人赎回产生的赎回费用计入剩余C类份额基金资产，就出现了C类份额的净值暴涨。



从以上两个案例可以看出，在A股市场出现巨幅调整的情况下，市场恐慌情绪引发基金持有人巨额赎回，是造成基金当日净值剧烈波动的主要原因。以下就巨额赎回对基金运作造成的影响进行分析和思考。



1、为按期支付巨额赎回款，基金管理人被迫抛售持仓变现，对现有持有人显失公允。



《基金运作管理办法》和基金招募说明书中都会写明“当基金管理人认为支付投资人的赎回申请有困难或认为因支付投资人的赎回申请而进行的财产变现可能会对基金资产净值造成较大波动时，基金管理人在当日接受赎回比例不低于上一开放日基金总份额的10%的前提下，可对其余赎回申请延期办理。”但在具体操作层面，基金公司实际上也处于两难境地。尽管法规赋予了基金公司对于巨额赎回的处理选择权，基金管理人可以根据基金当时的资产组合状况决定全额赎回或部分延期赎回。但此前业内并没有延期办理的先例发生，如果采取这种做法，也担心可能引发恐慌并触发更大量的赎回，导致基金运作更为被动。



在前期市场剧烈调整而基金没有充裕现金头寸的情况下，基金公司就选择了全部赎回，导致继续持有基金的投资者在暴跌行情下还要承受额外的损失，这显然是有悖于持有人公平原则的。在下跌行情中，基金经理因为现金头寸下降而开始卖出证券时所承受的价格下跌风险并不会分担到之前的赎回者，虽然是前者的行为引起了这种风险，却是剩下的持有人来承担所有的风险。是否有更好的制度可以替代现有的赎回制度，比如对于巨额赎回，是否可以考虑收取一定的惩罚性赎回费，计入基金资产，作为对其他持有人的补偿。



2、在特定环境下，基金产品结构设计，特别是费率收取方式可能对基金净值造成较大影响。



上述鹏华弘锐混合C成立于2015年6月24日，成立时的募集规模为1.52亿份，6月26日打开申购、赎回，6月30日披露的基金资产净值为1.52亿元，可以看出开放后基金份额基本维持不变。7月6日至基金成立日不足一个月，当日该类份额发生大额赎回后（预估赎回比例在95%以上），对应0.5%的赎回费于确认日7月7日全额计入基金资产，由剩余占比极小的持有人分摊了此部分收益，从而带来了当日基金单位净值的大增。通常这种意外的净值增长情况会出现在新成立C类份额基金上（C类主要为机构投资者，收取销售服务费，且按持有期收取比例较低的赎回费），加之基金在成立后由于市场动荡，选择了低仓位应对的策略，没有急于入市，市场行情波动对基金净值下跌影响较小，短期内出现的巨额赎回产生的赎回费全额归属基金资产作为收入处理将足以抵消行情下跌影响，极端情况下就会出现类似鹏华弘锐混合C单日净值暴涨70%
的情况。