昨天总结了2018年的市场及下跌原因。2018年虽然市场持续下跌，但是仍有优秀选手跑出高额收益，看看他们是怎么应对的。
一、2018年私募冠军专访
广东潮金投资旗下产品产融1号凭借152%的累计收益夺得2018年度私募冠军头衔。广东潮金投资投资总监兼投资委员会主任刘跃阐述了其2018年投资策略。2018年其所投资的每只个股，无论中小创还是大盘蓝筹，选的都是有业绩稳增长预期以及品牌优势的好公司。他喜欢从生活着手发现股市投资机会。其上半年重仓的$海天味业(SH603288)$ 、中炬高新以及下半年重仓的$温氏股份(SZ300498)$ 等2018年“牛股”均是通过此方式挖掘出来。
揭秘夺冠策略：生活观察+深度调研选出“牛股”
《红周刊》：2018年潮金产融1号逆势获得152%的收益，您是如何操作的？
刘跃：我们2018年初定的预期目标是获利20%~30%即可。从净值曲线可以看到，即使在8月，我们产品净值也仅有68%的收益，同期几家领先私募产品净值在180%；但11月，我们在清仓完产融1号的所有股票仓位时，突然发现产品净值收益在所有私募产品中排名第六，相较第1名仅有10%的差距。于是我们分析了一下当时的市场环境以及冠亚军私募产品风格和持仓后，决定冲刺一下冠军，遂重新建仓入场。这一方面是因为指数跌到低点；另一方面，2018年10月进场维稳的大资金，短期是退不出来的。
对于2019年的私募冠军，我们自己是不抱太大期待的。从今年1月份市场走势来看，想要夺得2019年私募产品年度冠军，累计收益或得在300%以上，我们给自己定的目标是去年预期收益30%~40%即可。
《红周刊》：从净值曲线来看，11月份的抄底很成功，可以透露抄底了哪些标的吗？
刘跃：11月的净值大涨主要得益于养殖板块的爆发，其实下半年以来，养殖股就是我们建仓的主要标的，主要涉及猪肉股、鸡肉股、鸭肉股。
2018年关注猪肉股是因为4月份看到一条新闻：养殖场每一头猪要亏损200元，除了第一名，国内养猪企业普遍亏损严重。因为生猪养殖成长周期至少3个月，猪肉价格连续几年低位徘徊，龙头已接近亏损，价格有可能触底回升。所以，我们圈定了温氏股份和新希望。
在重仓温氏股份前，我们也进行了系列的调研，比如在陪家人买肉过程中，通过和猪肉摊主聊天了解到，当地猪肉价格涨跌会参照温氏股份的猪肉价格，验证其作为行业龙头，在某一区域市场是有定价权的。同时，猪肉摊主坦言：消费猪肉和消费鸡肉有较为明显的跷跷板效应，这让我们后来在猪瘟疫情中抓住了圣农发展的投资机会。其次，温氏渠道商和供货商以及管理层工作态度都很积极，市场的名声和品牌形象都非常好。最后，我们判断2018年半年报业绩低迷主要源于猪肉价格大跌。
但从生活规律角度看，猪肉等农产品价格波动具有周期性，当价格严重偏离正常价格区间时，一定会反弹回来。因此我们判断，当猪肉企业业绩最差时，反而是投资机会显现的时候，因为中国生猪养殖业目前仍以散户型养殖为主，如果猪肉价格持续低迷，其饲养的意愿就会大幅下降，同时，市场对未来统一养殖存在预期。
后续猪肉股的涨幅其实也是超出我们预期的，尤其是新希望在2018年下半年的反弹行情中的走势。当时买入新希望是纯财务逻辑，可以给大家分享一下我们当时的投资逻辑：新希望当时资产负债率42%，比较适中，存货周转率12%；应收账款124（三天回一次款）；毛利8.3%，净率4.68倍（普遍高于同行）；销售额508亿，应收账款9.7亿占比2%不到，合理。预收账款9.6亿创近年来新高，地区竞争力进一步提升。260亿市值，商誉8.7亿，风险系数低。属于业绩潜力好，股价新低，年底属于消费旺季，产品存在价格提升潜力的优质公司。在我们内部，我们给出的“五星”评级。
《红周刊》：那么，您对养殖股的最新判断是什么？
刘跃：年前，我们就将猪肉股换成了鸭肉股。因为猪瘟之后，猪肉价格上涨，从替代品的角度来看，大众消费可能会转向鸡肉和鸭肉。就投资机会而言，从我们调研数据来看，鸡肉从两年前的鸡瘟价格低位启动，鸡肉价格一直涨到现在，当前鸡肉价格基本处于偏高位，继续上涨空间有限。就我的投资逻辑来看，后面会不断将持仓转换到板块内安全边际高的好公司上来。
《红周刊》：公开资料显示，海天味业曾现身您2018年上半年重仓股，但当时海天味业股价已有所反映，且市场处于下挫背景下，您敢重仓的逻辑是什么？
刘跃：海天味业也是生活中发现的一只个股，因为家人经常购买该品牌酱油，但同样价钱可以购买到的酱油量越来越少，这引起了我的注意。第一，从家人的消费习惯可以反映出，海天作为一家比较传统的公司，品牌效应好，客户不会轻易去改变偏好，这使得其市场增长会很好。第二，从我们一线调研数据看，海天渠道商和供应商反映，2017年海天还时常出现断货现象。我们预判，海天可能是在有意维持业绩平稳上涨。此外，海天产品在供不应求的情况下出现了提价，这对未来业绩影响非常大。我们据此判断，海天的市场增长仍处于扩张阶段，2018年业绩是有保证的。第三，估值方面，当时市盈率只有20倍。第四，其市净率和毛利率都非常高，市净率每年保持在百分之十几到二十，毛利率接近50%。第五，尽管2018年宏观市场经济环境不好，叠加去杠杆背景，其账上的现金流仍非常充足，盈利也非常好。第六，没有应收账款，根据我们的调研数据，海天味业的供货商拿货基本上都是要给现金。此外，预付账款也很充足。
《红周刊》：海天目前您还有持仓吗？从公开资料来看，同样涉足酱油市场的中炬高新也是您关注的重点，其投资逻辑和海天是否相同？
刘跃：我们投资中炬高新的投资逻辑与海天并不一样，中炬高新体现的是我们另一种投资思路，即选择龙头之外次一点的公司，不一定是行业绝对龙头，但是作为区域性龙头，未来存在成长为全国龙头的可能性。例如，从我们调研情况来看，在广东多家超市中，都存在货架摆放一边是海天酱油，另一边则是中炬高新旗下的厨邦酱油。海天是酱油领域当之无愧的老大，而中炬高新在广东超市可以和海天进行竞争，说明它在广州的市场是相对比较稳固的。此外，中炬高新紧随海天的脚步，海天推出的新品后，中炬高新很快会推出类似产品。其中，中炬高新的一款沙茶酱产品做得是比海天还要好，在广州本地受认可度更高。另外，中炬高新因为国企背景，存在体制限制。但此前宝能系掌门人姚振华持股中炬高新25%的股份，成为公司实控人，国资退居二线，从中可以看出求变的意图。类似的投资逻辑我们还曾挖掘出广州酒家等区域龙头个股的投资机会。
2018年上半年，海天味业和中炬高新股价的爆发，都给我们带来了较高的投资收益。目前我们对两只个股已清仓，卖掉的逻辑主要在于上涨使其估值相对较高，市场上出现其他更好的具有安全边际的投资机会。
《红周刊》：从您刚分享的海天和中炬高新投资逻辑来看，读懂财报对于挖掘食品饮料板块个股十分重要，给我们总结一下您的经验吧。
刘跃：投资者挑选食品饮料行业个股，从财务报表角度可以重点研究三个指标。一是资产负债率，在我们2018年的投资过程中，对于资产负债率达到70%的企业，尤其是民企中小企业，我们基本上不会去买，这是潜在的“雷区”。因为在经济较为悲观的预期下，企业利润能否覆盖负债银行利息，存在较大不确定性。二是应收账款，指的是客户拿货后付款的时间，通常应收账款周期越长，表现企业市场竞争力或者销售等方面做得越不好。对于应收账款周期较长的企业主动避免，尤其是市值几十亿的上市公司应收账款高达10亿以上了，那“爆雷”的概率将大幅增加。三是预收账款，也就是客户订货时预交的保证金。分析可以发现，海天味业、贵州茅台这些优质企业的预收账款都很好。
《红周刊》：估值也是个股投资的重要变量，您是如何来衡量个股估值是否合理的？
刘跃：就食品饮料个股而言，上述这些优质个股如果PE重回20倍，那我们会再度关注。判断个股估值是否合理，一是从动态估值来判断。例如，我们20倍PE买了某只股票，现在它涨到40倍。此时是否会继续持有，我们主要看业绩增长，一般40倍的估值，就要求企业每个季度业绩增长必须达到30%。
而如果一旦当我从20倍拿到50倍，发现该股票未来两年的业绩只能守住现在的销售额，但没办法再继续增长，那我短期之内可能会选择抛售，之后该股票进入股票池，待估值回落到合理区间后，会重新考虑再买回来，我们很少去追高。另一种估值方式为行业估值方法。例如，某行业目前平均估值30倍，我对该行业前景很看好，那我会把低于行业估值20%以上的个股都筛选出来，从中选择好的股票成为我们的投资标的。
二、1-10亿私募冠军买了消费级降级的低价白酒
大禾投资再次以78.56％的收益获得2018年1-10亿私募排行榜冠军。该私募的主要产品是由胡鲁滨掌舵。
以下是净值曲线。
2018年的抢眼表现，则得益于重仓白酒股。上市公司$顺鑫农业(SZ000860)$ 的定期报告，也曝光了大禾投资的核心持仓。顺鑫农业2017年年报显示，截至2017年底，大禾投资-掘金5号私募投资基金，出现在顺鑫农业十大流通股东名单上，持有972万股。2018年一季度，再度大幅加仓至1378万股，二季度再度加仓578万股，三季度大幅减仓673万股。
下图为2018年顺鑫农业走势
三、冯柳2018年访谈
资产就是金钱在不同时间下的不同属性，本质就是现在的钱和未来的钱之间进行交换，买入是用现在换未来，卖出则是把未来换现在。关键要想明白未来和现在谁更值钱就好了，牛熊市就是这样的一个判断依据，当然，对极少数的优异公司来说，未来总是会强过现在的，这就是比牛熊大势更大的大势。
对大部分股票来说，股市就是一场游戏，明白玩法往往比其他什么更重要。而趋势、预期还有参与者的交易行为无疑是其中最重要的几个。趋势和预期决定中长线、交易行为决定短线，它们互相影响并相互强化和改变，大部分时候你分不清楚谁更重要或更占据主导地位，但有的时候，一方演化的足够强大就可以改变另一方并最终影响自己，对这样的循环与反馈进行理解将会对我们的游戏参与带来莫大的帮助。
为方便逻辑阐述，下面会用简单化的数据来表达，但这不代表该比方具备现实的适用性，因为不同股票的评价方法会有很大出入，所以声明下以免误导。
先谈趋势和预期，一般来说，趋势是由预期决定，但预期可以由趋势强化并反过来再影响到趋势上，形成正反馈直至极限。在形成期，预期是最重要的因素，在演变强化期，趋势是最关键的方面，而转折期，则往往是双方极限值共振的结果，考虑到趋势的多样性和变化性特征，预期极限值的作用会更大也更容易判断一点。
在我看来，技术分析主要是找出趋势和预期同向运动并强化的机会，价值分析则可以在反向运动但最终会被预期改变的机会上下注。另外，不管是预期还是趋势，它都应包含自身和环境两方面的衡量，这也就是很多人说的，大盘不好不做个股的道理，因为大制小、小印大，个体一般都会受整体的压制和影响，并在大部分时候会最终服从于整体，当然有些先于整体走好的个体则说明其静态预期就已足以抵消整体的压制，若环境压制不进一步加强则比较容易先走出行情来。
举例来讲，比如业绩在1 元、增长率在不同条件设定下可以有正负20%甚至极限到50%的股票，考虑到事实的显现有一个漫长的时间过程，在这期间决定增长预期的选择除了基本面还有就是市场的阶段性情绪。我过去曾经说过，对股票买卖区域的设定一定要考虑牛熊市的前提，比如20 元是这个票在不考虑条件值变化下的合理估算的话，牛市应该在20 之上买入，熊市应该在20 之下卖出，因为牛市中大家会往好的方向想，总认为未来会更好，这样往往等不到合理估值区域就应该买入，而熊市中如果20 是合理的话，这个价格反而是卖点，因为事情总是在不断变坏，这样合理估值点就容易成顶部。然后再考虑到条件值选择导致的增长预期变化，那么买卖范围就可以扩大到75 到10 元上下，也就是说75 以上买乃至10 以下卖都有其合理性的解释。
在阶段性投机中，有两种机会，一是涨出来的、一是跌出来的，就我个人的偏好来说，我不太喜欢后者，因为空间是由跌出来的幅度决定，相对有限。而前者呢，就是我们经常说的那种越涨越低估的股票，因为在20 进入的时候，我们的预期是不到20%的增长，这样的目标价一般在30 元，也就是50 个点不到的空间，而一旦涨到30 以上的时候，由于趋势加强导致对预期的更乐观推动，市场开始憧憬50%的增长速度，估值定价往往可以到75 乃至100 以上，这样就变成了原先50 个点的利润目标在涨了以后反而扩大到2 到3 倍以上，而且由于趋势与预期的加强和明朗，后期目标的实现往往比前期更迅速快捷。当然，任何事物的发展都会有个极限值，在75 目标实现后，理智的人会发现，如果说20%到50%增长率在理论上有实现可能的话，超过50%的增长则是很难预期的，这样在没有新增预期来推动趋势继续加强的情况下，趋势就会变的相对平缓，从而在技术上呈现顶部特征，继而引发重新思考和趋势与预期的反向共振，负反馈就开始发生。
所以说，能否产生新增的更高预期来维持趋势进一步强化是我们参与游戏的关键。就像前段时间有朋友对我说，通货膨胀这么厉害，他也想入市保值，我回复说，你过去已经犯了不入市的错误，现在就别再犯入市的错误了，因为当全世界都想通过股市来对抗通货膨胀的时候，也许拿着现金让其自然贬值会是更好的选择，除非你能找到明确的新增预期，否则凭什么指望别人以更高的价钱来购买已经给他人提供过保值机会的资产呢。当然，如果你选择的企业足够好，能够用时间换来更高的预期则另当别论，但这和之前信奉的理由又是两回事了。
再谈下参与者的交易行为，这是比较容易影响人持仓或空仓心态的方面，很多朋友对我说，自己是真的看多或看空，但有的时候看见无数坚决的买单或卖盘的时候就总受影响以至无法坚持，否则为什么那么多资金在坚决地做和自己判断相反的事情呢。我觉得不断审视并随时准备修正自己是非常好的习惯，但为了让自己不过于敏感就必须把短期行为放到大情景下去理解，牛市里的卖出是为了更好的买入，熊市中的买入是为了更好的卖出，牛市的阻力位与熊市的支撑位都是最容易坑害人的陷阱，同样行为后面的动机和后续补救是完全不同的，你只看到了他买的时候坚决，也许之后卖的会更坚决呢，所谓看大势挣大钱、辨别牛熊再投资是非常正确的经验之谈，这样可以不为细节所遮蔽。
当然，有人会说牛熊的判断才是最难的方面，其实只要看这个市场大部分股票是否已透支其极限预期就好了，不过这样需要对整个市场都有良好的认识，如果不具备这样能力的话，那么我的建议就是只关注确定性高成长的票，它们在牛熊中都不会有太坏的预期，主要取决于其自身的成长率和时间，与市场估值关系不大，这样比较省心但要考虑错判后的风险承受问题。
我认为，资产就是金钱在不同时间下的不同属性，本质就是现在的钱和未来的钱之间进行交换，买入是用现在换未来，卖出则是把未来换现在。关键要想明白未来和现在谁更值钱就好了，牛熊市就是这样的一个判断依据，当然，对极少数的优异公司来说，未来总是会强过现在的，这就是比牛熊大势更大的大势。