本文是上周在雪山荟的内部交流分享，雪山荟为私募基金投资者为主的基金投资交流平台。最近整理出来了文字稿。由于一些隐私的原因，部分内容有删减。全文约5000字。本文也发在了公众号雪山荟上
大家好，今天跟大家交流一下我对2021年市场的看法和我的私募投资策略。虽然最近市场仍然处在调整期，但整体我还是比较乐观的。
从长期来看，我认为目前股市仍然在长期慢牛的趋势中，既然是慢牛那就不会是全面牛市，那必然是不断震荡向上且时常有风格切换的市场。即使在最近的市场大幅调整中其实我们也可以看到很多股票是抗跌性很强的，甚至有些股票还在创新高的。
为什么是长期慢牛？ 因为两大底层逻辑不但没有动摇甚至是在不断加强的
（1）中国企业在全球产业链攀升，经济由传统的投资拉动内部竞争转为科技驱动全球竞争的趋势和诉求是没有变的。而经济由经济驱动也会使得中国的经济将由债权投资绝对主导逐渐转为股权投资比例越来越高，因为科技创新是很不确定的，银行也不会愿意给这些创新企业、尤其没有利润的早期创业企业贷款的。其实最近五年国家推动多层次基本市场建设的力度一直都很大，我曾经跟朋友说，国家摆明了给你说别炒房了去炒股吧，你非对着干，那不是自找没趣么。
（2）居民大类资产配置转移的趋势没有变。正因为经济由投资拉动转为科技驱动，过去靠谱提供高固定收益的底层如城投债、地产项目等越来越少，也越来越不靠谱，甚至工行的理财产品都会出现无法兑息的情况。而股市在大部分那时间里赚钱效应都很明显，同时房地产的交易成本越来越高，这些都会趋势居民的大类资产配置转向股票市场。咱们群里很多人我聊下来都是最近1、2年开始买股票基金、私募的，过去钱都是投资房子或者买信托的。而中国目前的居民大类资产配置当中，房产比重严重大于金融资产，金融资产比重中股票相关比重严重低配。 在这个趋势下会有几倍于市场总额的资金会进入市场。
以上两年是长期慢牛格局的底层逻辑，其实从2014年起市场就已经进入慢牛格局，只是中国的慢牛市场是通过大幅波动实现的，在2015年下半年和2018年下半年分别由于前期过快的上涨和一些意外事件引发了风险的快速释放。但是拉长看，2014年至今，虽然由于国内指数编制的问题，指数看着没怎么涨，但是优质的公司和中国的公募基金、私募基金都有非常高的收益。
但是也有一些声音担心，虽然长期慢牛格局，但是2021年会不会跟2015下半年和2018年下半年一样风险释放呢？
我的看法是会，但不会那么严重。
首先肯定会风险释放，目前就在这个过程中，毕竟2019-2020两年积累的涨幅很多了，很多股票都非常贵。
但为什么不会那么严重？ 因为19-20年是结构性牛市，目前仍然有非常多公司估值并不高。并且不同于2015和2018，2021年经济基本面要好的多，全球主要国家都处于复苏态势。
我们回归到股票的基本公式： 股价=EPS（盈利）*PE（估值）
虽然2021年由于流动性的边际收紧，PE同样会所有收缩，但由于经济的强劲复苏，EPS却在增长。
因为对于很多本来PE就不高，收缩空间不大，但EPS增长却非常快的公司，2021是非常好的环境。
我们也可以看到在这次市场大幅的调整中，有很多公司是不怎么跌，甚至还创新高的。我对2021并不悲观，甚至认为这次的风险释放已经接近尾声，全年看仍然是一个结构性牛市的市场。
接下来聊一聊 我的私募投资组合，核心三家 ：千象、希瓦小牛、星石，可以再外挂大禾
之前跟大家也沟通过，我对于私募组合的定位是稳定的大后方。我只留6个月的家庭生活支出放在货币基金里，剩下我30%的资金会用于自己的股票账户会去做激进博取收益的投资，另外70%的资金放在私募组合里。在这个目标下，我对我的私募组合有3个要求：
1. 要能适应不同的市场风格，因为指不定我啥时候突然要用钱。
2. 要能持续战胜市场，这是买私募而不是买指数的基本。最好未来五年年化收益能达到20%。
3. 最大回撤可控，一般情况下控制在20%以内，由于黑天鹅导致回撤突破20%，也能在3个月内回复到15%以内，这样才能够持续拿得住，毕竟是家庭资产，虽然我可以控制自己不焦虑，但是回撤太多我家人还是会很焦虑的，为了生活质量一定得回撤控得住收得回。
所以可以看到以上三点是长期需求，因为私募组合跟股票组合不同，基本是确定了就不怎么改了，除非目标或市场出现了特别大的变故，或者底层标的持续不达预期。
那要如何实现上面的三个要求呢？前提当然是选择优秀的私募，对于能够持续战胜市场的私募，我认为主要是两种类型：
1.很强的【预测】能力，能够预测市场风格的变化、行情景气度趋势的变化和企业基本面经营的变化。这主要依赖的是研究能力，而且不仅仅是自下而上的企业研究能力，而是一个全市场覆盖、自上而下与自下而上相结合的完整研究体系，并且与投资相结合，实现投研一体化来保障研究成果能够最高效率的支持投资。这是投资科学的一面
2.很强的【应对】能力，能够感受到当前的市场变化、板块和方向的变化，很好的应对市场。这主要依赖的是投资能力和交易能力，并且需要是掌握大资金的投资能力，因为市场上优秀的投资能力是稀缺的，是必然要走向管理大规模资金的道路上的，我希望长期持有，那就需要他有管理大资金的投资能力，这是更高的要求，因为资金大了后对于投资范围、投资灵活性、跨市场跨投资品种投资都提出了更高的要求。这是投资艺术的一面。
当然只有很强的预测能力，当预测失败后（必然有预测失败的时候）可能会吃大亏，因为坚信自己的研究是不愿意轻易改变的。 而只有很强的应对能力，总是跟着市场屁股后面走也很难受，尤其资金越大右侧越难做。如果能够同时兼具这两点的公司是最优选，但我在市场中还没有看到。因此只能选择在其中一个方向上很卓越，另一个方向上也不差的公司。
【星石】： 研究能力极强、投资能力稍弱。星石从成立开始就在打造一套独有的投研一体化体系，目前是投研团队40人左右，实现全市场覆盖。并且星石是江晖总先构建了一套完整的投研体系，然后持续招聘应届毕业生按需培养，使得整体团队研究建立在共识上，在研究上能够形成合力，在对投资的支持上效率高。但也正因为星石都是招的应届毕业生，并且采用的是多基金经理的分仓制，因此很多基金经理的投资经验并不是特别丰富，投资能力稍弱一些。
【希瓦梁宏】：投资能力极强，研究能力稍弱。梁大师大家都很熟悉了，外号滑头，正是说明他有很强的市场应对能力，能够及时感受到市场和行业的变化，通过投资组合和仓位的调整来适应市场获取收益。但希瓦正如梁宏本人说的，研究能力只能算行业前10%，离极强还有距离，在雪球中也经常有人感慨大师牛B看错了也能赚钱，但是如果能看对赚钱谁愿意看错赚钱呢？ 希瓦也认识到了这一点，再不断扩大自己的研究团队，并且很舍得再提高研究能力上投钱。
综上两家分别是再研究和投资上极强的两家私募，虽然各自也有短板，但是也正在不断去提高短板。因为是我的核心标的。
实现持续战胜市场且回撤可控的目标，除了选择合适的私募外，还可以通过降低【组合相关性】来实现。因为我选了CTA的代表千象加入，共同构成我的核心组合。
【千象】：CTA策略是量化期货交易策略，投资标的非股票，并且从历史上看，与股票市场的相关性也比较小。并且我选的是CTA：市场中性3：7的产品，跟进一步降低了组合相关性，提高了整体的稳健性。很多人问过我为什么CTA选择千象，其实最初我选千象很简单，因为量化我完全不懂，刚好千象的市场负责人我认识就买了。后面经过一些深入了解后，还是决定千象，因为CTA策略的规模容量不大，而千象的中长期策略受规模的影响最小，业绩更具有可持续性，并且业绩也能达到我的需求。
回溯核心组合过去三年业绩走势，可以看到整体收益还是很不错的，并且在2018年一季度后的熊市和2020年3月疫情黑天鹅市场，都控制住了回撤。
如果觉得组合的收益率不太够，希望基本不增大风险的情况下提高进攻性，可以加上大禾。
高收益率来源于两种情况：最大化赚波动的钱或最大化赚公司基本面兑现的钱。而赚公司的钱又分为两种情况：基于自由现金流和安全边际的价值选股和基于成长性和终局思维的成长选股。
赚波动的钱需要高超的交易技巧，不稳定，且规模容量小，排除掉。选股型方面由于我的私募组合立足点是大后方，因此更青睐注重安全边际的选股方式，虽然由于集中持续回撤也会很大，但是修复的快，且本金亏损的概率低，因此选择了价值投资的代表【大禾】
看一下核心组合加入【大禾】后过去三年的业绩表现，回撤和标准差都有所放大，但收益有更明显的放大。但是我们要考虑到18年大禾的正收益是具有偶然性的，因此实际组合未来收益率预期不会有这么高，但是集中持股的大禾确实是能为核心组合带来更高的潜在收益。
而从整体组合的相关性上也可以看到，同为在主动管理上能够适应不同市场环境的希瓦和星石，相关性还是比较高的达到0.64， 但CTA的千象与他们是负相关，确实具备降低组合相关性的作用。而作为外挂加入的大禾和其他三家相关性都不高，提高组合收益的同时并没有同比例提高组合脆弱性。
我们可以看一下最近的例子，2.22-3.5号的市场持续下跌下，组合两周的跌幅也都小于市场。如果排除掉外挂的大禾，核心组合的三只回撤更是明显要小于市场。
我目前已经持有了千象和希瓦，未来1个月会完成星石购买，完成核心组合的搭建。后续根据资金情况可能会加入大禾或者把手里的聚鸣换成大禾。
之前大家在群里讨论过产品费率的问题，我跟大家也介绍了，通过FOF的方式可以降低产品的费率和认购门槛。我也跟这几只私募管理人分别沟通了通过FOF投资的话费率能给到多少，费率确实有优惠，但是不同公司的费率优惠不一样，另外FOF本身是有成本的，基本上每年1%。 所以综合下来如果组合的年化收益超过10%那FOF的方式投确实更便宜一些。（具体每只产品通过FOF投资的费率由于隐私的原因就不公开说了）
跟一些群友沟通后已经确定于4月启动这个产品，100万起。如果有意向的话可以私信我具体的底层标的比例、费率和操作策略。
这个组合本身的稳定性是比较强的，因此需要主动管理的并不多，能够更好优化业绩表现的除了底层能找到更好的标的外，就是在市场的顶部和底部分别提高和降低CTA的比例，获取一定程度上的大周期择时超额收益。
现场QA：
Q1： 这个组合是不是自己就可以做，排排网好像就有这个业务？
A：排排网是否有这个业务我不清楚，但是有不少机构都是可以做的。主要分成两种：
（1） 通过某个私募的通道来发行产品，这个很多家私募都在做，雪球也有，排排网做的话估计也是这个模式。
（2） 通过券商资管来发行，这个中金和中信做的比较多。
另外如果资金量特别大的话可以做家族办公室，这个我了解不多，但咱们群里是有人做的。 成本上差不多，聊的时候主要还是看中后台的支持还有可投范围以及能谈到的标的费率。
Q2：你提到的组合这四只私募各自是否有替代品，我自己已经有一些私募了，看看在自己持仓上调整是否就可以。
A：是有的。 跟希瓦能起到类似定位的比如 于翼陈忠、聚鸣刘晓龙、高毅冯柳等都可以。 而跟星石定位类似的在私募是很少的，因为私募的研究团队都不是很大，但在公募上还是有一些的，大型公募基金的资深且全面的基金经理就好，比如周蔚文。 千象我觉得可替代性不强，虽然过去业绩比他好的也有不少，但是策略稳定性和产品业绩一致性方面符合的我还没看到。 大禾的话首先是外挂，可以先看一下我选大禾的逻辑，你不一定需要一个价值选股的外挂，其次如果需要价值选股的外挂，虽然公募也有张坤，但我觉得大禾更好，因为价值选股的波动大业绩兑现周期不确定，公募基金受到的束缚很多，不一定能彻底的发挥这种策略的优势特点。
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