当前压制宋城演艺经营业绩的主要因素是疫情。我们来看一下，如果排除疫情干扰，当前的宋城应该是什么状态。我试图通过拆解疫情前的经营数据来做个简单分析。
根据公司2019年年报，营收26.12亿，净利润13.4亿，扣非净利润12.22亿。考虑到互联网演艺在2020年大规模减值，经营业绩不确定等因素，直接剔除掉3.83亿的互联网演艺的收入，主业的实际营收为22.28亿，扣非净利润10.76亿，净利率为48%。这是疫情前的经营数据，22.28亿的营收分别由现场演艺18.71亿、旅游服务业3.57亿组成。其中，18.71亿的现场演艺收入分别由杭州9.19亿、三亚3.93亿、丽江3.33亿、桂林1.61亿、张家界0.65亿贡献，这部分属于经常性收入，也是公司最主要的收入来源。3.57亿的旅游服务业收入分别对应电子商务手续费1.8亿，设计策划费（设计策划系为其他景区、演艺项目提供整体打包服务，包括景区设计规划、剧院设计规划、演出编创和服装道具设计、开业筹划、市场推广方案以及后续的品质提升服务等根据协议约定的一揽子设计和服务内容）1.73亿，景区配套交通费0.03亿构成。电子商务手续费和景区配套交通费基本跟随主营业务的增减变动，属于经常性收益。设计策划费2016年以前设计策划费很小，大约每年0.1亿，自2016至2020以来，分别为1.2、1.6、1.3、1.7、1.8亿。这与公司4个轻资产项目的扩张节奏基本一致，判断主要是轻资产项目产生的收入。根据轻资产项目的合同约定，每个轻资产项目约有2.6亿左右的一揽子费用，主要就是品牌授权和设计策划等费用。由此推算4个项目可收到设计策划费用10.4亿，目前已收到7.6亿，粗略估计仍有2.8亿未收回，再考虑到轻资产项目每年可收到营收20%的提成，所以即使未来3年不增加新的轻资产项目的情况下，每年仍会收到1亿左右的设计策划和提成费用，所以短期也可以视作经常性收入。那么公司2019年剔除掉营业外收入和非主业收入，经常性的收入即主业营收入为22.28亿，扣非净利润10.76亿。这是保守推算未来业绩增长的基数。
前面说了，构成2019年主业营收的景点由杭州9.19亿、三亚3.93亿、丽江3.33亿、桂林1.61亿、张家界0.65亿，以及已开业的轻资产项目炭河千古情和明月千古情购成。其中2018年7月开业的桂林和2019年6月开业的张家界以及2018年底开业的轻资产明月千古情均处于业绩爬升期，产能未完全释放。再来看看截止2021年底新增的园区有上海、西安、九寨（2020年重开），轻资产有黄帝千古情。新增了4个项目，其中还有上海城市演艺这种重磅项目，再考虑到2019年中才开业的张家界，园区数量几乎翻了一番。如果排除疫情干扰，经过2-3年的爬坡期，不考虑老园区的正常增长和提价等因素，预计仅新增园区将带来可观的业绩增量。另外，公司在建的珠海演艺谷、西塘、佛山项目及延安轻资产项目，还有上海城市演艺模式的成功探索，将支撑起公司较高的估值预期。
接下来就做一个拍脑袋的3年后业绩估算，以2019年的业绩为基数，营业收入杭州9.19亿、三亚3.93亿、丽江3.33亿保持不变、桂林3亿、张家界3亿、上海5亿、九寨2亿、西安2亿、佛山1亿、西塘1亿、旅游服务费4.5亿，合计约38亿（这里暂不考虑珠海项目业绩贡献），对应2019年主业营收22.28亿增长约70%。注意这里排除了长期股权投资等其他不确定的收入以及其他非经常损益，如果业绩增长超出预期，或者长期股权投资贡献一定的利润，就当做是意外惊喜吧！公司目前市值367亿，按照2019年10.76亿的扣非净利润计算对应当前实际市盈率为34倍，按照2019年13.4亿的净利润计算对应当前实际市盈率为27倍，基本在合理区间。按照3年后30倍市盈率毛估估，合理市值为10.76*1.7*30，约550亿，如果当前市值能达到300亿以下，将是比较理想的买点，对应当前14元的股价就是约11.5元。
现在来说排除疫情干扰的问题。肯定有人会说你口口声声说排除疫情干扰，你能排除得了吗？这确实是个大难题，谁也无法精确预测疫情什么时候结束。尤其是在前段时间大多数人都对疫情好转有较强预期的情况下，接连爆发的奧密克戎，以及我国多地出现的疫情反复都在告诉我们，疫情控制没有我们想象的那么乐观。但是，如果把时间拉长，应该没人会反对疫情最终将得到有效控制，我们的生活终将恢复正常。所以对未来的估算是以三年为起点的，也就是粗略估算疫情爆发5年后的事情。那么让我们问自己几个问题：1.宋城会因疫情死掉吗？我认为这个概率很小，如果拥有充足现金流、运营成本很低的行业龙头都死掉，很难想象行业内其他的企业怎么存活。2.如果不死，疫情得到有效控制后宋城能迅速站起来吗？我认为这个概率很大，从今年二季度的经营数据能看出来，宋城就是给点阳光就灿烂的主，疫情稍有控制，业绩便能迅速回升。3.如果能站起来，股价是在疫情明确得到控制时就能反映还是要等到宋城业绩完全恢复甚至超越疫情前水平才能反映出来。我认为股市是能够反映预期的，也就是说当我们看到疫情好转的曙光之时可能也就是投资者的胜利之日。总结一下，把时间拉长一点，获胜是大概率的事，至于赔率目前不算很高，但也算优秀了吧。如果市场给机会，能够进一步下探，将是一笔兼具大概率与高赔率的投资。
近期，受疫情影响宋城杭州大本营关闭，上海也封闭提升，公司公告明年春季开园。当前营业的园区仅剩三亚、丽江、桂林三家。按理说股价应该被按在地上摩擦，但最近宋城不跌反涨，有人说是跌到位了，有人说是对疫情的反应钝化了，还有人说宋城搭上了元宇宙的车。无论如何，这些都不是重点，关键依然还是要紧盯其内在价值，按计划行事。目前要做的就是把握好节奏，徐徐图之。
2021年12月18日