最近的事情非常多，投资的工作被积压成了“北京的交通”状况---堵塞。终于有时间看半年报了。堵塞了就慢慢疏通，一家一家看，急不得，先说说$泸州老窖(SZ000568)$ 。 营收36.37亿，净利9.58亿。同比减30.8%，47.2%。毛利继续下滑，至50.29%，一季度为56.5%，环比下降11%。净利也随之下滑至26.3%，一季度为31.5%，环比降16.5%。 资产负债率几乎没有变化，实际负债率为19.49%，与一季度19.98%基本一致。报表的负债率为29.65%，因为确认了分红，所以拉高了实际负债率。老窖的总资产除去股利后为122.24亿，手里的现金及等价物为86亿，占总资产的70%！国内名酒厂的资产状况大体类似。本轮的大调整个人不认为能使各大名酒厂伤筋动骨，更不存在生存问题，唯一要面对的是自身的市场占有率和市场地位。这涉及到品牌和公司竞争力的核心问题，不深谈。 老窖的产品比例与顶峰时的2011年相比已经对调，具体为： 2014年 H1 2011年（只分高低档） 高档：14.9% 高档：68.5% 中档：23.2% 低档：61.9% 低档：31.5% 老窖在调整的这两年，品牌被稀释不少，这从全国的地区销售数据占比里能够窥探一斑： 2014 H1 2011年 华北：24.6% （8.55亿） 华北：27.2% (22.4亿） 华中：8.3% （2.87亿） 华中：16.3% （13.4亿） 西南：56.6% （19.63亿） 西南：29.5% （24.3亿） 其他：10.5% （ 3.66亿） 其他：27% （22.2亿） 老窖在华中地区的销售占比被腰斩，全国其他地区的销售占比更是下降61.1%。华北基本稳定，西南作为老窖的大本营，现在的销售占比已经为老窖贡献大半，这对于作为全国性的酒企而言不是什么好消息。上半年酒鬼酒和古井贡分别宣布收缩战线退回本部，深耕湖南和安徽省内的市场。老窖虽然没有宣称类似的计划，但以目前的状况来看，已经基本靠省内市场来维持业绩。如果长期保持现状得不到改善和突破，那老窖就需要被迫接受自己的市场地位，由一线变为二线酒企。这对于老窖的投资者而言可不是什么好消息。 报表里一些积极地因素：存货减少8.9%，这半年老窖基本在清理库存。附录里显示，库存成品由12.1亿减少到8.48亿。消化了30%。一季度老窖的预收款与去年底基本持平，二季度的变化也并不多。上半年中档的产品基本是停止发货状态，说明老窖并没有靠往经销商那里压货而减少自己的库存，存货周转率为0.78，（约等于全年1.56）与景气时期的2011年相比基本持平，在这个基础上减少了30%，已经是很难得了。下半年三季度开始正常出货，老窖的业绩有回暖的基础和迹象。 管理层的问题之前有争论，有说老窖的管理层优秀，有说老窖管理层面对行业调整乏力，没有大作为。谈论之前先看看数据： 2014 H1 2011年 三费/营收：9.98% 三费/营收：10.53% 三费/净利：37.9% 三费/净利：29.03% 管理/营收：5.75% 管理/营收：5.93% 管理/净利：21.82% 管理/净利：17.21% 对比能够看出三费与营收比例减少，管理费用与营收占比微降。三费对应净利，与管理对应净利来看，占比高出许多。形成这样的局面，一是行业调整高端酒收到冲击，净利减少，二是与去年老窖提价1573有关，造成1573滞销，利润率一再下滑。从这个层面讲管理层似乎是下错了棋，错误提价致使企业出现了超过行业的严重衰退。以我个人的观点看，投资者的角度与实业或者企业家之间看待事物肯定有区别。管理层虽然出现决策失误，但本质是有着强烈的进取心，保持着追赶精神。人非圣贤孰能无过！前几天看到一份电话会议纪要，文中提到目前公司张总带的团队还是比较受业内认可，泸州老窖这批队伍不倒的话，应该倒不了。总体就是问题很多，活力犹存。 半年报显示十大股东有外资进驻，（多半概率是抄底成功）惊叹外资的眼光之余有点为国内的投资者惋惜。不知是对是错，后市见分晓吧！ ps：老酒镇一期的建设非常缓慢，预计到14年底完工投入使用，目前看肯定无望，只完成工程进度的14.32%。只能说行业的大调整给予公司的压力和影响不一般。 另有个疑问一直没有搞清楚，请教@唐朝 @Rathman @云里雾里瞎折腾 @青城山种鸟 老窖的在建工程里的酿造固液副产物资源化利用工程为何物？工程投入预算已经超出160%了还不见完成并投入使用，请知道的各位兄台给个明示，在此先感谢！