2024年城投债到期规模较大，整体含回售到期规模约6万亿，占存量城投债约39%。从到期月份来看，整体呈现前高后低态势，1、3、4月份是集中到期月份。从区域分布来看，江苏、浙江、山东等发债大省2024年城投债到期规模也较大。从各区域2024年城投债到期占存量比来看，天津、内蒙古、云南、甘肃、青海等省份到期规模占存量比较高，均超50%，其中浙江、四川、安徽等发债大省占比相对较小。
进入3-4月份，城投债即将迎来到期小高峰：1）省级层面：第一梯队，江苏、浙江、山东，到期规模均超过千亿；第二梯队，四川、湖南、河南、江西、重庆、湖北，到期规模在500-1000亿元；第三梯队，天津、广东、安徽、福建、广西、贵州，到期规模在200-500亿元；其余省份3-4月份城投债到期规模相对较小。2）地市层面：3-4月份城投债到期规模及年内到期占比均较高区域主要集中在中部省份部分地市以及江苏、浙江、福建沿海部分区域。
适当关注城投债到期规模较大区域城投债到期新券续发投资机会。一方面，建议关注江苏、浙江、安徽、湖南等较优质区域主体新券拉久期投资机会；另一方面，可关注天津、山东、四川、湖北等省份及江浙尾部地市能级较高主体短久期新券信用下沉投资机会，短期短融到期量也普遍相对较多。
2024年，伴随地方化债的不断推进，城投债刚兑大概率不会打破，但债牛行情下，资产荒不断考验着市场挖掘投资收益的能力。2024年是城投债到期高峰，我们认为可以重点关注城投债续发投资机会，尤其是短券下沉及较优质主体拉久期投资机会，基于此，本文梳理了2024年及短期3-4月份各区域城投债到期压力。
降低房贷利率分为两个方向，一是新增房贷利率下调，即LPR下调；二是存量房贷利率下调。
新增房贷利率方面，8月4日联合新闻发布会中，央行发言人在回答“降息降准是否还有空间时？”，提出“兼顾把握好增长与风险、内部与外部的平衡，防止资金套利和空转，提升政策传导效率，增强银行经营稳健性。”我们认为短期内短期内LPR降息的可能性不大。
然而，央行发言人同时表示“指导银行依法有序调整存量个人住房贷款利率”，这一表态引起市场关注。
存量房贷利率下调空间有多大？根据央行数据，2018-2021年房贷利率平均为5.53%，2023年6月末为4.11%。扣减掉2021年末至今5年期LPR下调的45BP后，2018年-2021年存量房贷利率较2023年6月末利率仍高出97BP，这一幅度体现为房贷利率“加点”，不会随着LPR变动而调整。
降低房贷利率分为两个方向，一是新增房贷利率下调，即LPR下调；二是存量房贷利率下调。
新增房贷利率方面，8月4日联合新闻发布会中，央行发言人在回答“降息降准是否还有空间时？”，提出“兼顾把握好增长与风险、内部与外部的平衡，防止资金套利和空转，提升政策传导效率，增强银行经营稳健性。”我们认为短期内短期内LPR降息的可能性不大。
然而，央行发言人同时表示“指导银行依法有序调整存量个人住房贷款利率”，这一表态引起市场关注。
存量房贷利率下调空间有多大？
根据央行数据，2018-2021年房贷利率平均为5.53%，2023年6月末为4.11%。扣减掉2021年末至今5年期LPR下调的45BP后，2018年-2021年存量房贷利率较2023年6月末利率仍高出97BP，这一幅度体现为房贷利率“加点”，不会随着LPR变动而调整。
1、2024年城投债到期情况
正如我们在《2024年信用债投资策略》中所述，2024年城投债到期规模较大，整体含回售到期规模约6万亿，占存量城投债约39%，需要关注具体到期情况。
从行政能级分布来看，2024年城投债到期主要集中在市级和区县级平台，分别为32%、31%。从2024年各行政能级城投债到期规模占城投债存量比来看，各能级城投主体到期占比差异不大，均位于40%左右。
从债券类型来看，主要以公司债、中票到期为主，其次是短期融资券，分别为24441亿元、13465亿元、10354亿元。从2024年各类型券种到期规模占存量比来看，公司债、中票2024年到期规模占存量比分别为36%、32%，其中企业债由于期限一般较长，到期占存量比较小，仅15%。
从评级分布来看，主要集中在AA+和AAA主体，但整体到期规模分布相对均衡，其中AAA、AA+、AA到期规模分别为19585、25088、14487亿元。从各评级主体到期规模占存量比来看，整体也无较大差异，AAA、AA+、AA到期规模占比分别为36%、40%、39%。
从到期时间分布来看，2024年城投债到期整体呈现前高后低态势，1、3、4月份到期规模较高，其中2024Q1城投债到期规模占全年到期规模较高，占比28%，2024Q4城投债到期规模则相对较小。
进一步从区域分布来看，江苏、浙江、山东等发债大省城投债存量较多，2024年城投债到期规模也较大，其中江苏省最高，为13469亿元。从各区域2024年城投债到期占存量比来看，天津、内蒙古、云南、甘肃、青海等省份2024年城投债到期规模占存量比较高，均超50%，其中浙江、四川、安徽等发债大省，城投债到期规模占区域城投债存量比重相对较小。
进一步我们梳理了2024年各地市城投债到期情况，其中河南、湖南、江西、江苏、山东、浙江均有较多地市2024年城投债到期绝对规模及相对占比均较高，其中景德镇、昆明、咸阳、商丘、周口、宿迁、许昌、青岛、黄石等地市2024年城投债到期规模及占区域存量城投债比较高，均超过50%。
降低房贷利率分为两个方向，一是新增房贷利率下调，即LPR下调；二是存量房贷利率下调。
新增房贷利率方面，8月4日联合新闻发布会中，央行发言人在回答“降息降准是否还有空间时？”，提出“兼顾把握好增长与风险、内部与外部的平衡，防止资金套利和空转，提升政策传导效率，增强银行经营稳健性。”我们认为短期内短期内LPR降息的可能性不大。
然而，央行发言人同时表示“指导银行依法有序调整存量个人住房贷款利率”，这一表态引起市场关注。
存量房贷利率下调空间有多大？根据央行数据，2018-2021年房贷利率平均为5.53%，2023年6月末为4.11%。扣减掉2021年末至今5年期LPR下调的45BP后，2018年-2021年存量房贷利率较2023年6月末利率仍高出97BP，这一幅度体现为房贷利率“加点”，不会随着LPR变动而调整。
降低房贷利率分为两个方向，一是新增房贷利率下调，即LPR下调；二是存量房贷利率下调。
新增房贷利率方面，8月4日联合新闻发布会中，央行发言人在回答“降息降准是否还有空间时？”，提出“兼顾把握好增长与风险、内部与外部的平衡，防止资金套利和空转，提升政策传导效率，增强银行经营稳健性。”我们认为短期内短期内LPR降息的可能性不大。
然而，央行发言人同时表示“指导银行依法有序调整存量个人住房贷款利率”，这一表态引起市场关注。
存量房贷利率下调空间有多大？
根据央行数据，2018-2021年房贷利率平均为5.53%，2023年6月末为4.11%。扣减掉2021年末至今5年期LPR下调的45BP后，2018年-2021年存量房贷利率较2023年6月末利率仍高出97BP，这一幅度体现为房贷利率“加点”，不会随着LPR变动而调整。
2、短期城投债到期压力
1月份城投债净融资规模平稳。正如我们在《数说城投债净融资缩量》所表述，随着化债的持续推进，城投债发行审批缩量叠加提前兑付，2023Q4城投债净融资缩量明显，且环比缩量加剧。1月份城投债到期规模也不小，但截至2024年1月29日，1月份城投债净融资为314亿元，较2023年同期微降，整体表现较平稳。我们认为2024年虽然城投债净融资缩量格局难逆，但城投债净融资仍将保持一定规模。
分区域来看，截至2024年1月29日，多数省份城投债净融资仍为正，尤其是江苏、山东等发债大省，城投债净融资规模仍维持较高水平，其中安徽省1月份以来城投债净融资规模下降明显。聚焦到本轮化债重点省份来看，12个重点省份城投债净融资呈现分化，多数区域城投债净融资规模为负，但并未出现大规模缩量。
后续3、4月份即将迎来新一轮城投债集中到期，3-4月份城投债到期规模占2024全年到期规模约24%，此处我们进一步梳理了3-4月份城投债到期情况，以供投资参考：
省级层面来看，第一梯队：江苏、浙江、山东，城投债到期规模均超过千亿；第二梯队：四川、湖南、河南、江西、重庆、湖北、天津、广东，到期规模在500-1000亿元；第三梯队：安徽、福建、云南、陕西、上海，到期规模在200-500亿元；其余省份3-4月份城投债到期规模相对较小。
其中天津、广东、云南、甘肃、吉林、广西、贵州等区域均以AAA主体债券到期为主，江苏、浙江、湖南、安徽、重庆、河北、西藏、青海等区域则以AA+主体债券到期为主。
地市层面来看，3-4月份城投债到期规模及年内到期占比均较高区域主要集中在中部省份部分地市以及江苏、浙江、福建沿海区域。除去省级/直辖市市级以外，苏州、无锡、广州、宁波等地市到期规模较高，均在200亿元以上。
降低房贷利率分为两个方向，一是新增房贷利率下调，即LPR下调；二是存量房贷利率下调。
新增房贷利率方面，8月4日联合新闻发布会中，央行发言人在回答“降息降准是否还有空间时？”，提出“兼顾把握好增长与风险、内部与外部的平衡，防止资金套利和空转，提升政策传导效率，增强银行经营稳健性。”我们认为短期内短期内LPR降息的可能性不大。
然而，央行发言人同时表示“指导银行依法有序调整存量个人住房贷款利率”，这一表态引起市场关注。
存量房贷利率下调空间有多大？根据央行数据，2018-2021年房贷利率平均为5.53%，2023年6月末为4.11%。扣减掉2021年末至今5年期LPR下调的45BP后，2018年-2021年存量房贷利率较2023年6月末利率仍高出97BP，这一幅度体现为房贷利率“加点”，不会随着LPR变动而调整。
降低房贷利率分为两个方向，一是新增房贷利率下调，即LPR下调；二是存量房贷利率下调。
新增房贷利率方面，8月4日联合新闻发布会中，央行发言人在回答“降息降准是否还有空间时？”，提出“兼顾把握好增长与风险、内部与外部的平衡，防止资金套利和空转，提升政策传导效率，增强银行经营稳健性。”我们认为短期内短期内LPR降息的可能性不大。
然而，央行发言人同时表示“指导银行依法有序调整存量个人住房贷款利率”，这一表态引起市场关注。
存量房贷利率下调空间有多大？
根据央行数据，2018-2021年房贷利率平均为5.53%，2023年6月末为4.11%。扣减掉2021年末至今5年期LPR下调的45BP后，2018年-2021年存量房贷利率较2023年6月末利率仍高出97BP，这一幅度体现为房贷利率“加点”，不会随着LPR变动而调整。
3、投资建议
城投债表现强劲，市场下沉仍在继续。1月份城投债整体表现较强，截至2024年1月29日，除1YAAA以外各期限各评级城投债信用利差均在收窄，中长端城投债表现相对较强，AA评级债项则相对中高评级表现更好。一方面，城投债短端性价比走低后市场倾向于拉久期增厚收益，另一方面，降息预期下存单收益率边际下行，短端城投债收益率同步有所下行。
边际不断信用下沉和拉久期是短期投资主旋律。分区域城投信用利差来看，1月以来，天津、云南、陕西等较弱区域AAA主体信用利差下降明显，青海、贵州、甘肃、云南、吉林、辽宁等区域AA+主体信用利差亦明显下降，尤其是青海城投债信用利差下降明显，主要系西宁城市投资管理有限公司信用利差明显收窄。
随着化债的不断推进，以及地方债务新增管控的落地，2024年城投信用风险预计整体可控。对于追求城投债相对收益而言，为获取相对超额收益，我们认为围绕一些信用较优区域边际提升信用风险偏好有一定必要性。
聚焦到城投债到期，短期建议投资人可围绕城投债到期规模较高区域，适当关注城投债到期新券续发投资机会。一方面，建议关注江苏、浙江、安徽、湖南等较优质区域主体新券拉久期投资机会，主体可适当下沉至地市AA+；另一方面，可关注天津、山东、四川、湖北等省份及江浙尾部地市能级较高主体短久期新券信用下沉投资机会，短期短融到期量也普遍相对较多。
降低房贷利率分为两个方向，一是新增房贷利率下调，即LP1R下调；二是存量房贷利率下调。
新增房贷利率方面，8月4日联合新闻发布会中，央行发言人在回答“降息降准是否还有空间时？”，提出“兼顾把握好增长与风险、内部与外部的平衡，防止资金套利和空转，提升政策传导效率，增强银行经营稳健性。”我们认为短期内短期内LPR降息的可能性不大。
然而，央行发言人同时表示“指导银行依法有序调整存量个人住房贷款利率”，这一表态引起市场关注。
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降低房贷利率分为两个方向，一是新增房贷利率下调，即LPR下调；二是存量房贷利率下调。
新增房贷利率方面，8月4日联合新闻发布会中，央行发言人在回答“降息降准是否还有空间时？”，提出“兼顾把握好增长与风险、内部与外部的平衡，防止资金套利和空转，提升政策传导效率，增强银行经营稳健性。”我们认为短期内短期内LPR降息的可能性不大。
然而，央行发言人同时表示“指导银行依法有序调整存量个人住房贷款利率”，这一表态引起市场关注。
存量房贷利率下调空间有多大？
根据央行数据，2018-2021年房贷利率平均为5.53%，2023年6月末为4.11%。扣减掉2021年末至今5年期LPR下调的45BP后，2018年-2021年存量房贷利率较2023年6月末利率仍高出97BP，这一幅度体现为房贷利率“加点”，不会随着LPR变动而调整。
4、信用债市五大热点
降低房贷利率分为两个方向，一是新增房贷利率下调，即LPR下调；二是存量房贷利率下调。
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然而，央行发言人同时表示“指导银行依法有序调整存量个人住房贷款利率”，这一表态引起市场关注。
存量房贷利率下调空间有多大？根据央行数据，2018-2021年房贷利率平均为5.53%，2023年6月末为4.11%。扣减掉2021年末至今5年期LPR下调的45BP后，2018年-2021年存量房贷利率较2023年6月末利率仍高出97BP，这一幅度体现为房贷利率“加点”，不会随着LPR变动而调整。
降低房贷利率分为两个方向，一是新增房贷利率下调，即LPR下调；二是存量房贷利率下调。
新增房贷利率方面，8月4日联合新闻发布会中，央行发言人在回答“降息降准是否还有空间时？”，提出“兼顾把握好增长与风险、内部与外部的平衡，防止资金套利和空转，提升政策传导效率，增强银行经营稳健性。”我们认为短期内短期内LPR降息的可能性不大。
然而，央行发言人同时表示“指导银行依法有序调整存量个人住房贷款利率”，这一表态引起市场关注。
存量房贷利率下调空间有多大？
根据央行数据，2018-2021年房贷利率平均为5.53%，2023年6月末为4.11%。扣减掉2021年末至今5年期LPR下调的45BP后，2018年-2021年存量房贷利率较2023年6月末利率仍高出97BP，这一幅度体现为房贷利率“加点”，不会随着LPR变动而调整。
5、一级市场
5.1
信用债发行与净融资
本期（01.15-01.28，下同）信用债发行规模6469.67亿元，净融资1108.36亿元；城投债发行规模2173.26亿元，净融资-473.21亿元；产业债发行规模4265.41亿元，净融资1583.08亿元。
5.2
信用债发行利率
本期，信用债加权平均发行利率低于往年水平。各券种加权平均发行利率中枢持续下行，符合化债政策导向。
降低房贷利率分为两个方向，一是新增房贷利率下调，即LPR下调；二是存量房贷利率下调。
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然而，央行发言人同时表示“指导银行依法有序调整存量个人住房贷款利率”，这一表态引起市场关注。
存量房贷利率下调空间有多大？根据央行数据，2018-2021年房贷利率平均为5.53%，2023年6月末为4.11%。扣减掉2021年末至今5年期LPR下调的45BP后，2018年-2021年存量房贷利率较2023年6月末利率仍高出97BP，这一幅度体现为房贷利率“加点”，不会随着LPR变动而调整。
降低房贷利率分为两个方向，一是新增房贷利率下调，即LPR下调；二是存量房贷利率下调。
新增房贷利率方面，8月4日联合新闻发布会中，央行发言人在回答“降息降准是否还有空间时？”，提出“兼顾把握好增长与风险、内部与外部的平衡，防止资金套利和空转，提升政策传导效率，增强银行经营稳健性。”我们认为短期内短期内LPR降息的可能性不大。
然而，央行发言人同时表示“指导银行依法有序调整存量个人住房贷款利率”，这一表态引起市场关注。
存量房贷利率下调空间有多大？
根据央行数据，2018-2021年房贷利率平均为5.53%，2023年6月末为4.11%。扣减掉2021年末至今5年期LPR下调的45BP后，2018年-2021年存量房贷利率较2023年6月末利率仍高出97BP，这一幅度体现为房贷利率“加点”，不会随着LPR变动而调整。
6、二级市场
6.1
信用债成交活跃度
本期二级市场信用债成交规模继续缩减，累计成交18520亿元，环比增加2094.3亿元。分券种来看，各券种成交活跃度提升。
6.2
信用债机构行为
（1）信用债多空集中度
（2）信用债配置力量一览
6.3
信用债到期收益率
6.4
信用债信用利差
（1） 信用债核心品种信用利差
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新增房贷利率方面，8月4日联合新闻发布会中，央行发言人在回答“降息降准是否还有空间时？”，提出“兼顾把握好增长与风险、内部与外部的平衡，防止资金套利和空转，提升政策传导效率，增强银行经营稳健性。”我们认为短期内短期内LPR降息的可能性不大。
然而，央行发言人同时表示“指导银行依法有序调整存量个人住房贷款利率”，这一表态引起市场关注。
存量房贷利率下调空间有多大？根据央行数据，2018-2021年房贷利率平均为5.53%，2023年6月末为4.11%。扣减掉2021年末至今5年期LPR下调的45BP后，2018年-2021年存量房贷利率较2023年6月末利率仍高出97BP，这一幅度体现为房贷利率“加点”，不会随着LPR变动而调整。
降低房贷利率分为两个方向，一是新增房贷利率下调，即LPR下调；二是存量房贷利率下调。
新增房贷利率方面，8月4日联合新闻发布会中，央行发言人在回答“降息降准是否还有空间时？”，提出“兼顾把握好增长与风险、内部与外部的平衡，防止资金套利和空转，提升政策传导效率，增强银行经营稳健性。”我们认为短期内短期内LPR降息的可能性不大。
然而，央行发言人同时表示“指导银行依法有序调整存量个人住房贷款利率”，这一表态引起市场关注。
存量房贷利率下调空间有多大？
根据央行数据，2018-2021年房贷利率平均为5.53%，2023年6月末为4.11%。扣减掉2021年末至今5年期LPR下调的45BP后，2018年-2021年存量房贷利率较2023年6月末利率仍高出97BP，这一幅度体现为房贷利率“加点”，不会随着LPR变动而调整。
7、信用债市预警
（1）成交偏离正常估值情况
（2）信用评级调整
本期无评级调高主体，评级调低主体19家。
（3）信用债展期及违约
风险提示：资金面收紧超预期、化债政策落地超预期、城投信用风险超预期、统计数据存在偏差、历史数据无法预测未来走势。
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相关声明
证券研究报告《2024年城投债到期压力几何？》
对外发布时间：2024年1月30日
发布机构：国海证券股份有限公司
本报告分析师：
靳 毅 SAC编号：S0350517100001
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