一、公司介绍
兴齐眼药专注于眼科药物领域，主要从事眼科药物研发、生产、销售，产品包括眼用抗感染药、眼用抗炎药、散瞳药和睫状肌麻痹药、缩瞳药和抗青光眼用药等。公司 2021 年、2022 年 Q1 分别实现营收 10.28、3.02 亿元，同比增长 49.26%、45.73%；实现归母净利润 1.95、0.74 亿元，同比增长121.31%、123.36%。公司低浓度阿托品、环孢素快速放量，展望 2025 年带来超 26 亿元收入增量。
二、投资亮点:
1、 公司的环孢素滴眼液是国内首个获批上市的用于干眼症的环孢素眼用制剂，对中重度干眼症的治疗效果显著。环孢素滴眼液纳入医保后快速放量，低浓度阿托品临床进展顺利：公司深耕细作于眼科领域且持续丰富自身产品管线，目前核心品种均取得了积极的进展。其中，环孢素滴眼液 2021 年底被纳入医保，产品价格从 799 元/盒下降至 165 元/盒，目前有望借助医保实现销售的快速放量。根据米内网的样本医院数据，2022H1 其样本医院销售同比增长154.29%；低浓度阿托品国内 III 期临床快速推进，涉及不同浓度的阿托品滴眼液的临床研发，充分满足不同近视程度的患者的治疗需求。公司的低浓度阿托品国内研发进展领先，有望国内首家获批上市。
2、低浓度阿托品 III 期临床进展顺利，国内有望首家获批上市：公司持续快速推进低浓度阿托品项目的临床研发，该项目包括 0.01%硫 酸 阿 托 品 滴 眼 液 延 缓 儿 童 近 视 进 展 的 临 床 试 验 （ 登 记 号CTR20200084）、0.01%硫酸阿托品滴眼液延缓儿童近视进展的临床试验（登记号 CTR20200085）、0.02%硫酸阿托品滴眼液及 0.04%硫酸阿托品滴眼液延缓儿童近视进展的临床试验（登记号 CTR20212468）。该项目涉及不同浓度的阿托品滴眼液的临床研发，有利于满足不同近视程度的患者的治疗需求。根据目前的临床进展，公司的低浓度阿托品的研发进展领先，国内有望首家获批上市。
低浓度阿托品临床已广泛用于延缓近视，2025 年销售有望达 16 亿：1）儿童青少年近视人数超 1 亿，理论市场空间超百亿。低浓度阿托品减缓近视进展的作用广受国内外临床认可，EIKANCE®已于澳大利亚上市，便利性优于 OK 镜。目前渗透率不足 1%，存量市场广阔，需求旺盛；2）“医疗机构制剂+互联网医院”的商业模式独特，进入壁垒高。根据CDE 指导原则，近视防控药物上市需要患者入组、给药观察、审评审批等至少 4 年时间。目前 5 家进入 3 期临床，13 家医疗机构制剂获批，预计 2025 年前市场需求大于供给、格局良好；
3）兴齐眼药临床试验进度国内领先，预计首家获批上市，将获得短暂市场独占期，进一步提速。我们预计，2025 年阿托品在近视儿童青少年的渗透率为 0.67%，SQ-729的市场份额为 55%，用药人数为 45 万人，3625 元/年（298 元/盒，30 支/盒，1 支/天），对应销售额为 16.5 亿元。
3、九安医疗第三季度的业绩已经不如前两季度——净利润8.8亿元，前两季度分别为152.58亿元、10.52亿元；同比增幅约为51倍，而前两季度分别为690倍、109倍。
三、总结
我们预计 2022-2024 年公司分别实现净利润 2.97 亿元、3.80 亿元、4.73 亿元，分别同比增长 52.8%、27.8%、24.5%；给予买入-A 的投资评级。
由于：1）低浓度阿托品、环孢素持续放量，“渗透率提升+患者滚动累积”带动大盘增长；2）阿托品“医疗机构制剂&互联网+”模式独特，环孢素享受市场独占期，2025 年前格局优良；3）公司先发优势明显，眼科产品、销售网络积淀深厚。首次覆盖，给予“买入”评级。